Bonduelle, dur à croquer

De nouveau en vogue, les légumes de Bonduelle sont désormais correctement valorisés par la Bourse, et ce même si l’acquisition en cours de France Champignons devrait apporter un accélérateur de croissance appréciable aux ventes et aux résultats du groupe.

Bonduelle a tout d’une vedette. Un secteur d’activité jugé défensif. Une croissance régulière des ventes et des marges. Mais après une hausse de 69% de son cours de Bourse en un an, Bonduelle affiche aujourd’hui des ratios de valorisation proches de leur moyenne historique : le titre capitalise 13,7 fois le résultat par action prévu en 2010 (moyenne sur neuf ans de 12,8x), 11,6 fois le résultat d’exploitation (10,5x) et 1,6 fois les fonds propres (1,7x).

Si l’on regarde les dix dernières années, la riche valorisation du titre semble aujourd’hui méritée. Entre 2000 et 2009, Bonduelle a réussi à améliorer structurellement sa rentabilité : la marge d’exploitation est passée de 3,8% à 6,7%, tandis que les ventes ont progressé de près de 6% par an en moyenne. Le développement de Bonduelle s’est appuyé tant sur l’élargissement de son offre, de sa présence géographique, par croissance propre et par acquisitions. L’an dernier, le groupe a repris le belge La Corbeille et les canadiens Family Tradition et Omstead Foods. En 2009-2010, Bonduelle est engagé dans la construction de 2 usines, au Brésil et en Ukraine, pour renforcer ses capacités de production.

Le courtier Kepler estime dans une note récente que l’acquisition de France Champignons devrait avoir un effet relutif rapidement. L’investissement de 96 millions d’euros environ, pourrait ainsi être rentabilisé en 3 ans, ajoutant 12 euros de valeur à l’action Bonduelle. Kepler a un objectif de cours de 97 euros par action.

Après le trou d’air de 2009, provoqué par l’évolution défavorable de certaines devises (roubles, dollars canadiens), Bonduelle devrait enregistrer un bond de 79% de son résultat par action en 2010. Son cours de Bourse a encore un certain retard à combler…

Pour poursuivre la hausse, il faut néanmoins que Bonduelle continue d’améliorer ses marges, au moment où, en France (36% des ventes consolidées), les relations entre fournisseurs et distributeurs évoluent de plus en plus à l’avantage des seconds. Bonduelle peut compter à la fois sur ses marques propres et sur son offre en marque de distributeur, ainsi que sur sa politique visant à couvrir l’ensemble des « technologies » de transformation des légumes (conserve, surgelé, frais, traiteur).

Mais au regard d’une valorisation plutôt riche, Bonduelle n’offre plus de marge de sécurité aux investisseurs qui voient encore un potentiel de hausse au titre.