Soitec à la recherche de la création de valeur

Soitec sera-t-il un jour en mesure de créer durablement de la valeur pour ses actionnaires ? Cela a été sporadiquement le cas en 2001, puis 2005-2006, à l’époque où AMD, son plus gros client, taillait des croupières à Intel et vendait ses microprocesseurs à base de SOI par millions.

Depuis, Soitec subit de nouveau le cycle des semi-conducteurs (Cf résultats annuels publiés hier) et semble chercher désespérément une histoire à raconter aux investisseurs. En novembre 2009, le PDG de l’entreprise grenobloise annonçait une stratégie de croissance fondée sur 4 piliers et affirmait que le SOI serait au cœur du rebond de l’industrie (pour mémoire, Soitec réalise un chiffre d’affaires de 200 millions d’euros dans un marché mondial des puces de plus de 200 milliards d’euros).

Parmi ces différents piliers figurent de récentes acquisitions du groupe, notamment Tracit Technologies, ou plus récemment, Concentrix. Ces sociétés élargissent l’offre technologique de Soitec, et doivent à terme lui permettre de pénétrer des marchés neufs comme la 3D, les technologies OLED, écrans plats mobiles, ou le photovoltaïque.

Manque de bol, Soitec vient d’annoncer que pour les technologies LED, il faut attendre que le marché soit là… Et les autres piliers du groupe semblent trop récents ou trop dépendants de l’adoption de technologies par de grands noms de l’industrie pour qu’ils se traduisent rapidement en espèces sonnantes et trébuchantes.

L’histoire financière de Soitec montre également que l’entreprise n’a que rarement été en mesure de convertir en profits son positionnement très innovant, et ce malgré une part de marché dominante dans le domaine du silicium sur isolant. Quand Intel, avec 80% du marché des microrprocesseur, est en mesure de dégager un taux de marge brute de 60%, Soitec n’atteint pas les 40% dans une conjoncture favorable et se retrouve à 20% lorsque le contexte devient plus difficile – un niveau tout juste suffisant pour couvrir des frais de R&D soutenus et une organisation pléthorique. Il en va de même pour les nombreuses technologies reprises parfois à bon compte (Picogiga en est un exemple flagrant), qui n’ont quasiment rien rapporté en termes de diversification de l’activité ou de rentabilité.

De même, le groupe semble s’être précipité à créer des capacités de production aujourd’hui sous-utilisées (usine de Singapour par exemple), ce qui se traduit par une très faible productivité du capital et une rentabilité des capitaux employés ne couvrant que rarement le coût du capital. La reprise du marché mondial des semi-conducteurs sera peut-être l’occasion de démontrer le contraire, mais le mouvement sera-t-il durable ?

Si l’on ajoute à ces contre-performances financières régulières une communication qui a eu l’occasion de manquer de transparence par le passé, on comprend pourquoi Soitec, plutôt que d’être traitée comme une vraie valeur de croissance, fait la joie des spéculateurs en tout genre et joue régulièrement au yo-yo en Bourse.