Obligations d’Etats cherchent investisseurs

La crise de la dette publique n’a pas uniquement comme conséquence une remise en cause de la boîte à outils des investisseurs dans le monde. Elle risque aussi, à long terme et avec l’évolution démographique, de peser sur la capacité d’épargne de plusieurs pays et de mettre en concurrence les Etats sur les marchés financiers pour trouver des acquéreurs de leurs titres de dette.

Dans une étude publiée lundi, Véronique Riches-Flores, économiste à la Société Générale, tente de répondre à cette question: « après les banques centrales, qui achètera les obligations d’Etats? ». Face à un monde vieillisant, les besoins de financement vont croître et peser sur les finances publiques alors que la capacité d’épargne des populations va diminuer, nous explique l’économiste. Cette contrainte nécessitera dans de nombreux Etats de lourds ajustements (déjà évoqués par le passé – cf. par exemple le rapport Pébereau sur la dette publique).

L’étude pointe en outre « de nombreuses erreurs de diagnostic sur la vigueur du potentiel de croissance économique, quasi systématiquement surestimé, ce qui a généralement conduit à amoindrir l’estimation des déséquilibres futurs » [on voit très bien ici la préférence des dirigeants politiques, syndicaux et d’entreprises pour le court terme plutôt que pour le long terme].

« La crise souveraine soulève bien des interrogations sur la préférence supposée des épargnants pour des placements en obligations publiques. Le plus vraisemblable est en effet que la mauvaise situation structurelle des Etats sanctionne durablement leur statut d’investissement sans risque, de sorte que la préférence pour une épargne longue et peu risquée pourrait se tourner vers d’autres supports d’investissement », relève Véronique Riches-Flores.

Elle mentionne ici l’immobilier, mais déjà, à plus brève échéance, certains grands investisseurs institutionnels réduisent leur exposition aux emprunts d’Etat (en privilégiant la sécurité et la liquidité: bons du Trésor américain, bunds allemands, en raison soit de la vigueur supposée de la reprise, soit de la compétitivité structurelle de l’économie), et arbitrent leurs investissements en faveur d’autres classes d’actifs (crédit d’entreprises, actions dans certains cas).

Face l’épuisement de l’épargne locale et au vieillissement de leur population, les pays développés ont beaucoup compté sur les afflux de capitaux étrangers (notamment des pays émergents), mais cet afflux de capitaux risque de se tarir sur le long terme (les pays émergents devant financer leurs propres besoins de financement internes, avec le développement de marchés financiers domestiques). La seule alternative crédible, aux yeux de notre économiste, est un ajustement à la hausse des taux d’intérêt.

L’étude se conclut ainsi: « Malgré la chute récente des taux longs observée dans le sillage de la crise souveraine européenne, l’analyse structurelle des tendances de long terme invite plutôt à envisager une très fort remontée des taux des emprunts d’Etat dans le temps, un scénario que seul un retour de l’inflation pourra in fine autoriser. »

Cette analyse permet également de justifier à court terme le faible attrait pour les obligations d’Etat, qui, avec des taux à 10 ans autour de 3%, sont aujourd’hui chèrement valorisée par le marché, et présente un risque de perte en capital important.

Addendum: pour ne pas terminer sur une note trop pessimiste, voici quelques grandes lignes du rapport Pébereau pour orienter le débat et montrer que rien n’est inéluctable. Le rapport mentionne le cas de pays – Canada, Suède, Finlande – qui ont pris les problèmes à bras le corps et sont aujourd’hui dans une situation économique plutôt enviable (notamment le Canada ou la Suède). Le constat et les propositions du rapport sont les suivants:

La proposition centrale du rapport Pébereau consiste à remettre en ordre les finances publiques en maîtrisant les dépenses et en les orientant de manière plus efficace. Le rapport avance plusieurs pistes:

  1. Le partage de l’effort de réduction des déficits publics:
  • Stabiliser les dépenses en euros constants.
  • Equilibre des régimes sociaux.
  • Stabiliser les dotations de l’Etat aux collectivités locales en euros constants.
  1. Maintenir le niveau de prélèvements obligatoires et donner la priorité au désendettement

  2. Procéder au réexamen intégral de l’efficacité des dépenses (modification du mode de travail du parlement/gouvernement)-étudier la pertinence des missions ; simplifier de l’administration centrale (moins de ministères ; révision de la présence de l’Etat au plan local), diminuer le nombre de collectivités territoriales.

Remettre en ordre les finances publiques en maîtrisant les dépenses et en les orientant mieux

1. Partage de l’effort de réduction des déficits publiques

a. stabiliser les dépenses en euros constants (ramener l’excès de dépenses sur recettes à 0, -25 mds / an sur 5 ans)

b. Equilibre des régimes sociaux

c. Stabiliser les dotations de l’Etat aux collectivités locales

2. Maintien du niveau de PO (priorité au désendettement)

3. Réexamen intégral de l’efficacité des dépenses (modification du mode de travail du parlement/gouvernement)-étudier la pertinence des missions ; simplification de l’administration centrale (moins de ministères ; révision présence de l’Etat au plan local ; diminution du nb de collectivités territoriales).

Canada, Suède, Finlande