L’or en ébullition

Depuis le début de l’année, l’or est l’une des classes d’actifs offrant l’une des meilleures performances. La demande des investisseurs est devenue le principal facteur expliquant aujourd’hui cette hausse du métal jaune.

Sur longue période, la hausse du cours de l’or est impressionnante : 60% depuis octobre 2007, alors que l’indice MSCI World affiche une baisse de 30%. Cette hausse a d’abord une explication fondamentale. Mais depuis l’éclatement de la crise financière, d’autres facteurs ont pris le relais.

L’envolée de l’or, qui a débuté en 2001, coïncide tout d’abord avec le déclin de la production mondiale, selon Pierre Ciret, économiste chez Edmond de Rothschild Asset Management. Un autre facteur de soutien est l’intervention des banques centrales, qui cherchent à diversifier leurs placements et sont devenues acheteuses du métal jaune, alors qu’elles étaient plutôt vendeuses d’or jusqu’ici. Rappelons qu’à côté de ses caractéristiques physiques, l’or a historiquement eu une fonction de moyen de paiement, de monnaie de réserve. En outre, à la différence de nombreuses matières premières, l’or se recycle très bien. L’existence d’un « stock de surface » permet d’ailleurs à l’offre de s’ajuste à la demande.

Du côté de la demande justement, le principal débouché de l’or est la joaillerie (environ 50% des achats d’or), devant d’autres secteurs industriels (électronique, aéronautique…), qui semble repartir sur fond de forte croissance économique, en Inde et en Chine (ce dernier pays est le 1er production d’or au monde).

Mais au-delà des éléments fondamentaux, c’est bien l’engouement des investisseurs pour l’or qui explique l’accélération de la hausse de son cours. Craignant une incapacité des gouvernements à enrayer leur endettement et le risque d’entrer d’ici quelques années dans une situation de forte inflation, plusieurs hedge funds ont, depuis plus d’un an, engagé une part parfois significative de leurs avoirs sur l’or physique. Ce mouvement s’est amplifié en début d’année. Parmi ces investisseurs figurent John Paulson (Paulson & Co), David Einhorn (Greenlight Capital), Thomas Kaplan (Tigris Financial Group) ou la société Passport Capital (ht zerohedge).

D’autres investisseurs institutionnels ont également fait un pari sur le métal jaune, et cela depuis plusieurs années déjà – c’est notamment le cas de la banque privée suisse Pictet & Cie, qui détiendrait environ 5% de ses actifs en or physique. Son stock d’or la placerait donc dans la liste des principales banques au monde à détenir de l’or en quantités importantes.

Adoptant une position plus prudente au regard de la volatilité des marchés en mai dernier, les stratèges de la Société Générale recommandaient la semaine dernière de jouer l’or pour se protéger du risque souverain et des craintes d’inflation à long terme.

Dans leur quête de diversification des risques et de recherche de rendement, et dans un contexte macro-économique incertain, la détention de l’or semble la solution idéale. Le risque papier est en effet inexistant. Le problème est que le prix de l’or est surtout lié aux flux de capitaux, aux décisions des banques centrales. Ne produisant aucun cash flow (pas de coupon ou de dividende), il est difficile, voire impossible, de déterminer une juste valeur.

Certaines banques ont bien calculé un « objectif de cours », mais cela ne peut pas être qu’une indication à prendre avec précaution. L’analyste de Credit Suisse estime que le coût de production de l’or atteindra 1.500 dollars l’once en 2015, mais les stratèges de la banque notaient, le 1er juin dans une note, que le prix des futures de l’or se situait plutôt à 1.360 dollars à cet horizon. Chez Bank of America-Merrill Lynch (BAML), on voit le cours de l’or croître progressivement de 1.200 dollars l’once cette année, à 1.350 dollars en 2011, puis à 1.400 dollars en 2012.

En l’absence d’estimation plus fiable de sa juste valeur, le prix de l’or doit être plus considéré comme une mesure de l’aversion au risque. Les fondamentaux de cet actif bien particulier semblent condamnés à être relayés au second plan encore un certain temps.