L’opérateur de satellites Eutelsat a retrouvé des ratios de valorisation sensiblement plus modérés après son avertissement sur résultats. Il lui faudra lever quelques incertitudes pour retrouver une meilleure valorisation boursière.

Pour Eutelsat, l’avertissement sur résultat du 11 mai dernier a fait l’effet d’un retour sur terre inattendu (graphique). Justifié par un environnement plus concurrentiel en Afrique, ainsi que des retards dans le lancement de nouveaux services de communication, le titre a retrouvé des niveaux de valorisation historiquement bas, voire inférieur à ceux de son concurrent SES. La surprise pour ses actionnaires a été d’autant plus grande qu’il s’agissait du premier avertissement depuis l’introduction en Bourse de l’opérateur de satellites, fin 2005.

Relais de croissance

Puis, il y a quelques jours, Eutelsat a annoncé le rachat d’un satellite (GE-23) pour 228 millions de dollars. Une opération saluée par de nombreux courtiers. Ils y voient l’acquisition d’une position stratégique sur l’Asie avec un satellite existant et opérationnel (6,5 ans d’exploitation déjà réalisés sur un total de 15 ans), le gain d’un portefeuille de clients déjà constitué, des multiples de transaction jugés raisonnables et un effet relutif sur les résultats dès l’an prochain.

Pour Eutelsat, dont l’essentiel des opérations rayonnent sur l’Europe, l’Afrique et le Moyen-Orient (1^er opérateur régional et 3è mondial), cette diversification est la bienvenue, puisqu’elle permet de réduire l’exposition au continent européen (73% des ventes 2011). Mais elle n’est pas sans risques. Le marché asiatique est considéré comme l’un des plus compétitifs. Il aiguise les intérêts de ses principaux concurrents (SES a récemment fait part de son intérêt pour la région).

Il faudra toutefois attendre la publication des résultats annuels, fin juillet, pour avoir une idée plus claire des perspectives à moyen terme de l’entreprise. Eutelsat reste encore très exposé à des clients gouvernementaux et à l’Europe.

Deux facteurs de risque qui expliquent aussi pourquoi il est important pour le groupe de trouver des relais de croissance dans d’autres régions du monde. De même ses clients traditionnels que sont les opérateurs de télécommunications sont eux-mêmes confrontés à une transition délicate de leurs structures de revenus, et doivent ajuster leurs dépenses d’exploitation à un environnement de moindre croissance.

Difficile dans ces conditions d’envisager qu’Eutelsat, opérateur régional avant tout, continue de se traiter avec une prime sur des opérateurs globaux comme SES. Sur la base de mes estimations, assez proches du consensus, la valeur intrinsèque de l’action Eutelsat se situe autour de 18-20 euros. Mais elle présente sans doute une plus grande marge de sûreté vers 15 euros. Autant dire que le titre, qui a légèrement rebondi après sa forte correction, reste encore loin d’une zone où son achat pourrait être considéré comme très confortable.