Utilities: Exane BNPP Prefers Enel, Enagas, Engie

Exane BNP Paribas has upgraded its rating to Outperform on Enel (TP of €4.8) and Enagas (TP of €28), which add to its O/P rating on Engie (TP €16.1).

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ECB decision and market comments

ECB decision: 60 bn € of asset purchase on a monthly basis, starting in March and for as long as the inflation trajectory of the Eurozone is not sustainable. This was partly priced. The expansion of ECB’s balance sheet is ON, so this will certainly have some impact on markets.

Key items of ECB policy action:

Draghi’s Speech

Asset purchase program

Here are a couple of first market reactions and commentaries.

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Utilities: vers un redressement du free cash flow dès 2013 – Morgan Stanley

La génération de flux de trésorerie disponible (« free cash flow » ou FCF) et la rentabilité du capital des utilities européennes sont en train de se redresser dès cette année, affirme Morgan Stanley dans une étude datée du 9 avril. Lire la suite

Idées d’investissement: plus de « short » que de « long »

Après le récent yo-yo du marché, trouver des idées d’investissement semble plus aisé du côté des « short » que des « long ». La preuve par l’exemple. Lire la suite

43 titres offrant un dividende de plus de 8%

On est loin des records de 2008-2009, mais HSBC a trouvé 43 titres de sociétés cotées au sein de l’indice MSCI Europe qui offrent un rendement du dividende élevé (>8%). HSBC note que ces niveaux ne sont généralement pas soutenables (les 3/4 des sociétés devraient couper leurs dividendes d’ici 2 ans), mais avant que cela ne se produise, l’histoire montrerait que les titres de ces sociétés pourraient afficher de beaux parcours.La banque observe toutefois que des rendements du dividende élevés peuvent avoir 2 significations: une opportunité d’investissement… ou le signe de difficultés financières! Du coup, cette thématique n’est pas adaptée à tous les portefeuilles! Lire la suite

Looking for dividend

UBS  a publié le 30 juin dernier une étude sur le thème du dividende. La banque souligne d’abord que le rendement à 12 mois des actions européennes atteint aujourd’hui 4,3%, contre 3,1% en moyenne au cours des 30 dernières années.

« Le rendement du dividende a rarement été aussi intéressé au regard d’autres classes d’actifs. (…) Malgré un environnement ayant vu les plus fortes coupes de dividendes en 4 ans, les marchés de futures nous indiquent qu’il y a encore des baisses à prévoir à des niveaux inférieurs de 55% aux estimations de nos analystes pour 2012! Nous pensons que le pessimisme ambiant est largement surfait. Nous suggérons d’acheter des titres à fort dividende pour obtenir un rendement dans des marchés qui évolueront en tôle ondulée. »

UBS a établi un liste de 30 noms offrant un dividende relativement sûr et confortable (plus de 4,3%). Cette liste est séparée entre valeurs non financières et valeurs financières.

Rappelons pour finir que le rendement du dividende ne devrait pas être le seul élément de prise de décision pour un investisseur. La protection du dividende, l’évolution des cash-flows, donc indirectement, la situation concurrentielle de l’entreprise, doivent être pris en compte. Le dividende ne devrait être que la « cerise sur le gateau » au terme d’un travail d’analyse financière et d’évaluation complet d’une société.

EDF délaissé

Malgré les craintes de rechute de l’activité économique mondiale, les « utilities » n’ont plus la cote. Au sein de cette catégorie d’actions supposées « défensives », EDF est délaissé: le titre perd près de 27% depuis le début de l’année. Son cours affiche un plus bas de 1 an et se retrouve à nouveau sous son cours d’introduction en Bourse. Pour mémoire, le plus bas historique est de 27,31 euros (le 13 mars 2009).

Etonnamment, l’annonce d’un projet de cession de EDF Energy au Royaume-Uni (valorisé entre 4 et 5 milliards d’euros) ou les fuites sur un programme de réduction des coûts, ne font guère bouger le titre. Pourtant, une cession ou la recherche de gains de productivité semblent logiques pour un groupe qui supporte une dette colossale (130%). Cela reste vrai, même si EDF est assis sur une rente de situation – en l’occurrence un parc nucléaire financé par l’impôt auquel s’ajoute l’absence de réelle concurrence sur le marché domestique (on peut lire pour s’en convaincre l’ouvrage de Pascal Perri, « EDF, les dessous d’un scandale », JC Lattès, 2010).

Il faut dire que les dernières semaines ont été marquées par une succession de commentaires plutôt négatifs sur le titre. La semaine écoulée a été particulièrement chargée. Mercredi, CA Cheuvreux a publié une étude justifiant une baisse de son objectif de cours de 41 à 37 euros (avis « sous-performance »). Jeudi, Exane BNP Paribas a revu son avis de « surperformance » à « neutre », avec un objectif de cours de 35 euros. Fin mai, Société Générale (achat, objectif 55 euros) titrait une étude : « N’achetez pas le titre si vous pensez que… ». L’étude comprenait 6 arguments volontairement pessimistes (parmi lesquels de nombreuses questions sur l’évolution du prix de l’électricité, l’utilisation des centrales ou l’avenir du nucléaire en Europe). Malgré son ton ironique, le scepticisme des investisseurs à l’égard d’EDF reste grand.

Globalement, ces courtiers pointent toujours les mêmes facteurs de risque pour EDF : incapacité à augmenter ses tarifs en France, lesquels sont pilotés par le gouvernement avec l’assentiment de Bruxelles ; doutes sur la capacité du groupe de redresser rapidement le taux d’utilisation de ses centrales (résultat d’années de sous-investissement selon certains) ; incertitudes sur le savoir-faire du groupe en matière de fusions-acquisitions (les dépenses folles d’EDF aux Etats-Unis et au Royaume-Uni doivent faire leur preuve ; et historiquement, le parcours d’EDF en matière d’acquisitions s’est révélé particulièrement douloureux au début des années 2000).

On peut même se demander si les projets d’expansion d’EDF en Europe ou aux Etats-Unis n’ont pas été décidés au mauvais moment. La priorité d’EDF est aujourd’hui de gagner en efficacité en France, avant de penser à se déployer à l’international. En outre, le marché et les comportements des usagers changent. Les consommateurs, conscients du renchérissement du prix de l’énergie, cherchent soit à produire leur propre énergie, soit à réaliser des économies d’énergie. L’argument d’EDF (le nucléaire rend l’énergie moins cher) est fallacieux, comme l’explique Pascal Perri, car la facture électrique est déterminée par le coût marginal de production (pour répondre à la hausse de la demande d’électricité à un instant t, c’est la dernière unité de production mise en œuvre qui fixe le prix de l’électricité, or cette dernière unité est souvent autre que nucléaire). Ce coût marginal est, en période de pointe notamment, déterminé par des sources fossiles (fioul, gaz et charbon), onéreuses, et non par des sources moins coûteuses, comme le nucléaire ou l’hydroélectrique.

EDF est « sauvé » par sa position de rentier et par les distorsions des règles de la concurrence. Les clients (particuliers) peuvent certes quitter EDF pour aller vers d’autres fournisseurs alternatifs, mais ils ne peuvent pas venir. S’il n’y a que peu de barrières à l’entrée pour les fournisseurs sur le marché français de l’électricité, il y a en revanche de vraies barrières à la sortie pour les clients.

Le problème d’EDF est de savoir comment générer plus de cash face à des dépenses d’investissement qui ne sont pas prêtes de diminuer. L’expansion du périmètre du groupe ne fait qu’amplifier ce problème. EDF doit aussi financer le démantèlement de ses centrales et les retraites de ses salariés. La seule solution pour assurer l’avenir de son parc consiste surtout à augmenter les prix. C’est bien le catalyseur le plus puissant pour une revalorisation en Bourse de l’électricien à court terme. Dans ce contexte, les investisseurs n’ayant pas de visibilité sur la capacité d’EDF à maîtriser une donnée aussi essentielle que ses prix de vente vont voir ailleurs.

Ajoutons que, sur la base du P/E 2010, EDF se traite avec une importante prime de valorisation par rapport à ses comparables en Europe (E.ON, EDP, Endesa, ENEL, Fortum, Gas Natural, GDF Suez, Iberdrola, RWE, Verbund), sans rapport avec la rentabilité des fonds propres dégagée par le groupe (11,1% attendus en 2010 contre 14,7% pour la médiane sectorielle, selon Natixis Securities).