A son tour, HSBC redécouvre l’intérêt du style value

Depuis le mois de juillet, HSBC estime que le style « value » (recherche de titres décotés) est plus attrayant que le style « growth » (recherche de valeurs de croissance). La banque vient de publier une nouvelle étude sur le sujet, avec quelques idées d’investissement pour les investisseurs intéressés par ce style de gestion. Continuer la lecture de « A son tour, HSBC redécouvre l’intérêt du style value »

Le retour des Zinzins, bonne nouvelle pour la Bourse

Enfin une bonne nouvelles pour les investisseurs en actions ? Plusieurs zinzins français cherchent à trouver un moyen d’investir en Bourse tout en limitant les contraintes réglementaires de Solvency II. Un signal pour le moins intéressant alors que les rendements obligataires sont au plus bas (pour les souverains les plus sûrs) et qu’en dehors du crédit, les actions restent un vecteur d’investissement toujours intéressant sur le très long terme. Continuer la lecture de « Le retour des Zinzins, bonne nouvelle pour la Bourse »

P&L du secteur bancaire et valorisation

Avec pas moins de 8 analystes et 2 vendeurs spécialisés sur le secteur bancaire, Exane peut proposer aux investisseurs une vue d’ensemble du secteur. Dans certaines de ses notes sectorielles, le courtier publie régulièrement le compte de résultat du secteur bancaire européen. Un document intéressant puisqu’il permet de remettre en perspective l’évolution des différents ratios financiers de l’industrie depuis le début de la crise financière. J’y joins un tableau récent sur la valorisation des différentes banques suivies par Exane (datée d’aujourd’hui). Continuer la lecture de « P&L du secteur bancaire et valorisation »

« Originate to Distribute »: un changement de modèle qui coûterait cher aux banques françaises

Depuis plusieurs mois, les dirigeants de plusieurs groupes bancaires français défendent mordicus le modèle de la banque universelle. La mise en place de la nouvelle réglementation bancaire, dont l’objectif est de réduire les prises de risque, pousserait les banques et le financement de l’économie vers davantage de désintermédiation, avertissent-ils… Plus de financement de marché, donc plus de risque pour l’économie. Continuer la lecture de « « Originate to Distribute »: un changement de modèle qui coûterait cher aux banques françaises »

Kepler sur le point de racheter Cheuvreux

Info Les Echos. Kepler devrait être le courtier qui va racheter Cheuvreux. La cession du broker était évoquée depuis plusieurs semaines. Le papier ne mentionne pas la valorisation de Cheuvreux dans cette transaction mais précise que Crédit Agricole verserait une soulte en cash au repreneur… Cheuvreux a en effet perdu près de 54 millions d’euros en 2011 (pour un PNB de près de 120 millions d’euros, en baisse de 7,7% par rapport à 2010-base comptes sociaux). On sait une chose: les restructurations seront lourdes, à n’en pas douter (le journal parle de nombreux doublons compte tenu de l’organisation géographique et des métiers des deux entités). Ce n’est pas une bonne nouvelle. Mais cela peut se comprendre au regard du désintérêt accru des investisseurs institutionnels pour les actions, de la chute des volumes de transactions sur les marchés actions ces dernières années et du très grand nombre d’intervenants dans l’intermédiation actions. Cette opération de consolidation en appellera sans doute d’autres.

La crise financière et le mandat des banques centrales

Le mandat de la BCE doit-il évoluer au regard de la crise financière ? La mission des banques centrales ne doit-elle pas être avant tout la stabilité financière au sens large plutôt que le suivi d’un indicateur (l’inflation) ? Les lourdes pertes subies par les activités de trading de la banque américaine JPMorgan ont relancé un vif débat outre-Atlantique sur le danger des banques « trop grandes pour faire faillite » (« too big to fail ») et le risque systémique. En France, les pertes du Crédit Agricole liées à son exposition à la Grèce sont une illustration des effets de contagion sur le système bancaire d’un pays par le biais des marchés de capitaux.

Pour prendre un peu de recul sur ces débats, je conseille la lecture de cet ouvrage assez court mais très complet de Xavier Ragot, publié par le CEPREMAP, intitulé: « Les banques centrales dans la tempête – Pour un nouveau mandat de stabilité financière« .

Organisé en quatre chapitres, ce document pose la question de la nécessaire évolution du mandat et du rôle des banques centrales après la crise financière. Pour Xavier Ragot, les banques centrales ont un rôle central dans le maintien de la stabilité financière (notion qui déborde largement celle de stabilité des prix).

Mais pour tenir ce rôle, leur mandat et les outils qu’elles mettent en oeuvre doivent évoluer. Parmi ces outils, le renforcement de leur capacité à appréhender le fonctionnement complexe des marchés financiers est mis en avant.

L’ouvrage prévoit une vague de re-réglementation financière dans les années à venir (déjà démarrée aux Etats-Unis et au Royaume-Uni, ainsi qu’en Europe avec la réglementation Bâle III). Xavier Ragot propose plusieurs pistes de réflexion sur l’évolution du mandat de la BCE (en matière d’analyse financière des marchés, de communication, de coordination institutionnelle…).

Bref, son ouvrage est un document très utile à la fois pour prendre du recul sur les évènements contemporains et pour comprendre quelle est la nature des débats qui va opposer les régulateurs à l’industrie financière. L’affaire JPMorgan ne fait qu’illustrer une fois de plus le fait que les banques ont conservé une grande liberté de manoeuvre et que celle-ci, si elle n’est pas correctement régulée, peut à nouveau déstabiliser les marchés financiers avec des conséquences désastreuses pour l’économie réelle.

Cheuvreux proclame la fin de la crise bancaire

Voilà une nouvelle qui va peut-être satisfaire les dirigeants de Crédit Agricole (et des autres banques françaises). Cheuvreux, filiale de courtage de la « banque verte », proclame dans une étude fouillée publiée ce matin la fin de la crise bancaire, rien de moins (une conclusion qui aurait pu être mise un peu plus en évidence puisqu’elle n’apparaît qu’en page 26 sur un doc de 36 pages). Continuer la lecture de « Cheuvreux proclame la fin de la crise bancaire »

Quels scénarios pour la Grèce?

La Grèce n’aura pas tardé à revenir sur le devant de la scène, comme on l’a récemment souligné. Les Allemands font pression pour qu’une décote plus importante soit appliquée sur les titres de dette souveraine du pays (en clair que les investisseurs privés constatent une perte plus élevée que prévu jusqu’ici). Ils ont le soutien de l’économiste en chef du FMI, Olivier Blanchard. D’autres appellent à l’arrêt pur et simple de cette pratique qui n’a pas montré son efficacité, et a au contraire alimenté la panique sur les marchés. Continuer la lecture de « Quels scénarios pour la Grèce? »

Crédit Agricole: Exane abaisse son avis à « neutre »

Crédit Agricole a annoncé un plan de restructuration significatif hier soir (2.350 suppressions de postes). Un pas qui va dans le bon sens, selon Exane, mais qui n’enlève pas toutes les craintes sur le titre. Le courtier a abaissé son avis à « neutre » et a ajusté son objectif de cours à 5,3 euros (soit un potentiel de 25%). Continuer la lecture de « Crédit Agricole: Exane abaisse son avis à « neutre » »

Réduction des bilans bancaires: un régime de 1.000 milliards d’euros

Le processus de réduction des bilans bancaires (« deleveraging ») qui s’est opéré au plus fort de la crise financière de 2008-2009 avait représenté une diminution de 2.000 milliards d’euros en Europe. Depuis, comme si de rien n’était, la plupart des banques européennes se sont remises à faire croître la taille de leur bilan, ignorant le risque que pouvait faire peser sur l’économie le gonflement des dettes étatiques. Depuis, la multiplication des crises en zone euro et aux Etats-Unis sur la question de l’endettement public a obligé de nombreuses banques à réduire à nouveau la taille de leur bilan. Dans une étude publiée ce matin, les analystes de Bank of America Merrill Lynch chiffrent la « facture » à quelque 1.000 milliards d’euros. Explications.  Continuer la lecture de « Réduction des bilans bancaires: un régime de 1.000 milliards d’euros »

Témoignage d’un analyse financier de Wall Street

Mike Mayo est aujourd’hui analyste financier en charge du secteur bancaire chez Credit Agricole Securities, après avoir officié chez Credit Suisse, Prudential ou Deutsche Bank. Dans un ouvrage publié la semaine dernière, intitulé Exile on Wall Street: One Analyst’s Fight to Save the Big Banks from Themselves, et dont le Wall Street Journal a publié des extraits, il raconte comment le fait d’écrire un rapport négatif sur une banque peut être une source d’ennuis. Des ennuis répétés au fil des ans, puisque, comme on le sait, l’industrie bancaire a rarement été une source d’investissement profitable en Bourse. Il suffit pour s’en convaincre de voir l’évolution de l’indice S&P 500 suivant l’industrie bancaire américaine.

Autres liens

Dépêche Associated Press

 

 

David Rynecki, « The Price of Being Right », Fortune, 5 février 2001 (raconte comment Mayo a été renvoyé de Credit Suisse pour avoir été négatif sur le secteur bancaire).

Interview sur CNBC

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29 institutions financières systémiques, dont une seule « émergente »

Dans le cadre du G20 de Cannes, le Financial Stability Board a publié une liste des 29 institutions financières systémiques à l’échelle de la planète – baptisées « Global Systematically Important Financial Institutions » (G-SIFI). Bizarrement, une seule institution « émergente » (Bank of China) en fait partie. Continuer la lecture de « 29 institutions financières systémiques, dont une seule « émergente » »

Revue des marchés

Weekly performance (28 Oct 2011)

Deux bonnes nouvelles sur la semaine auront permis aux marchés financiers d’enregistrer un mois d’octobre record. L’annonce en l’espace de quelques jours d’un accord des gouvernements de la zone euro sur un nouveau sauvetage de la Grèce et des chiffres de croissance moins mauvais que prévu aux Etats-Unis ont suffi pour pousser les investisseurs vers les actifs risqués. Le S&P 500 a bondi de 3.8%, le Stoxx 600 de 4.2% et le MSCI Asia Pacific de 7.5%.

En Europe, les valeurs bancaires ont mené la hausse (+9.1% pour le Stoxx 600 Bank Index). Crédit Agricole a bondi de 27%, Deutsche Bank de 19%, Barclays de 11%. Les valeurs minières ont également été recherchées profitant de statistiques d’exportation encourageantes au Japon. Kazakhmys a bondi de 19%, SSAB (aciériste suédois) de 28%.

Aux Etats-Unis, l’annonce d’un rythme de croissance le plus rapide depuis un an a boosté les valeurs cycliques – des titres comme GoodyearIngersoll-Rand ou Caterpillar ont gagné respectivement 14%, 16% et 11%. Boeing a progressé de 5.5%. Dans le secteur de la technologie, AMD et Akamai ont avancé de 26% et 19%. Avec de tels rebonds, la Bourse américaine affiche son plus fort rebond mensuel depuis… 1974.

En Asie, Esprit Holdings s’est envolé de 19%, tandis que Mitsubishi a gagné 12%. Dans le transport ferroviaire, des titres comme CSR ou China Railway Group ont pris 59% et 44% respectivement. Les valeurs financières ont également été à la fête – ICBC, plus grande banque chinoise en matière de prêts, a bondi de 21%.

L’enthousiasme du marché à l’égard de l’accord obtenu au sommet de Bruxelles (texte de l’accord ici) sera-t-il durable ? L’impression d’ensemble qui est ressortie de l’accord est que les Européens ont cherché à gagner du temps. Les investisseurs seront-ils de cet avis ? Pas sûr, si l’on lit ces articles publiés par Bloomberg ou le WSJ.

Pour que la hausse des marchés puisse tenir, au moment où la croissance économique en zone euro donne des signes d’affaiblissement, il faudrait que les Européens donnent des signaux clairs qu’ils sont tous engagés dans un projet commun. Les grandes lignes du plan sont connues vont dans le bon sens. Il reste maintenant à en dévoiler les détails, ce qui passera certainement par de nouvelles annonces (en espérant qu’elles ne seront pas dissonantes comme cela a été souvent le cas dans le passé).

 

Les analystes de la SG indulgents avec leur employeur

C’est la règle, les analystes salariés de banques couvrant le secteur bancaire n’émettent jamais d’opinion sur leur employeur. Ceux de la Société Générale sont allés un cran plus loin en n’intégrant même pas leur établissement dans une étude sur les banques françaises. Pourtant le sujet méritait peut-être d’inclure la SG dans la couverture: Continuer la lecture de « Les analystes de la SG indulgents avec leur employeur »

Contagion franco-française

Les déboires boursiers de la Société Générale font boule de neige. Après Moody’s, voilà qu’une tribune publiée ce matin par le Wall Street Journal par le représentant d’un think tank ultralibéral provoque des remous chez BNP Paribas, obligeant la banque non seulement à s’indigner publiquement, mais également à clarifier sa situation en termes de liquidités à court terme. C’est la deuxième fois en un mois que la première banque cotée à la Bourse de Paris sort de sa réserve pour tenter de rassurer – en vain. En 2 jours, l’action BNP a perdu 20% de sa valeur. Elle se rapproche dangeureusement des plus bas atteints en mars 2009 (au creu du marché), alors que la Générale a déjà fait le grand plongeon. L’Agefi de ce jour cite une note de Barclays qui estime qu’au cours actuel, le marché anticipe pour BNP, SG et Crédit Agricole une perte de 100% sur les titres grecs, irlandais et portugais. « Une sanction qui s’applique même aux portefeuilles de dette italienne et espagnole » dans le cas de la Générale, ajoute le quotidien financier.

France: comment Cheuvreux prépare 2011

CA Cheuvreux vient de publier son étude France Top Picks 2011, dont nous avions donné les valeurs favorites récemment. Dans l’introduction de cette note de 56 pages, Laurent Poinsot, patron de la recherche en France passe en revue l’année 2010. Voici in extenso ses commentaires avec en introduction une question plutôt étonnante pour un broker adepte de la rotation des portefeuilles : « Est-ce que 2010 n’a servi à rien ? » Continuer la lecture de « France: comment Cheuvreux prépare 2011 »

Désendettement des Etats et stratégie d’investissement

Le désendettement des Etats va être l’un des thèmes majeurs au cours des prochaines années. Exane BNP Paribas expose sa stratégie d’investissement (en actions) pour s’adapter à cet environnement dans une étude publiée jeudi. Les principales points de l’étude sont les suivants:

  • Acheter des titres offrant un rendement du dividende conséquent et relativement sûr (quelques idées avancées par le broker dans une liste de 11 noms: Vivendi, Vodafone, Deutsche Post).
  • Acheter des titres offrant un potentiel de hausse du dividende (quelques noms cités: AstraZeneca, Heineken, Carrefour, Sanofi-Aventis, SAP, Reed Elsevier).
  • Rechercher les champions de la croissance des résultats, quel que soit l’environnement (Adidas, LVMH, Standard Chartered, Autonomy, SES sont évoqués).
  • Vendre les valeurs très sensibles au cycle économique (Next, Panalpina, Rolls Royce, SKF et UPM font partie de cette catégorie selon Exane).
  • Vendre les sociétés exposées aux dépenses gouvernementales (BAE Systems, Crégit Agricole, Finmeccanica, RBS, Smith & Nephew, Synthes sont cités parmi d’autres).

Le coût d’une faillite

Les banques françaises n’ont pas trop tardé à communiquer sur leur exposition au risque grec. Mais elle ne l’ont pas fait avec le même degré de transparence. Or sur cette base, les chiffres ou éléments qualitatifs communiqués à ce jour ont du mal à coller avec le montant de l’exposition au risque grec.

Selon la Banque des Règlements Internationaux, l’exposition à la Grèce pour l’ensemble des banques se montait fin 2009 à 236 milliards d’euros. Sur ce total, 188,6 milliards sont détenus par des banques européennes. L’exposition des banques françaises est estimée entre 20 et 30 milliards d’euros, sans tenir compte de l’exposition directe de Crédit Agricole, à travers sa filiale Emporiki.

Crédit Agricole a indiqué un risque total de 850 millions d’euros. BNP Paribas et Natixis ont évoqué une « exposition très limitée ». Société Générale indique une « exposition limitée et gérable » – son exposition aux « PIGS » étant chiffrée à 13 milliards d’euros au total. Dexia a, seule, admis un risque significatif, sans le chiffrer. Il s’agit pour l’essentiel de communication au cas par cas (aucun communiqué spécifique sur les pages relations investisseurs des sites Internet des banques mentionnées).

Pour Pierre Flabbée, analyste chez Kepler Research, « ces indications semblent quelque peu contradictoires avec l’exposition de 20 à 30 milliards des banques françaises ».

Les experts d’Exane BNP Paribas l’écrivent d’une autre façon.

« Tout comme pour le subprime, nous savons que quelqu’un a de la dette grecque, mais nous ne savons pas qui. La plupart des banques assurent que leur exposition n’est pas significative, mais peut-on en être sûr ? N’était-il pas trop tentant pour résister à l’envie de gagner quelques points de rendement dans un environnement de faible taux? »

Certains investisseurs parlent d’une époque de « pain béni » pour les banques. Celles-ci peuvent emprunter de l’argent à un taux extrêmement faible auprès des banques centrales et investir cet argent dans des titres rapportant quelques points de pourcentage… en utilisant qui plus est l’effet de levier.

Une occasion en or pour récupérer une partie des pertes subies lors de la crise du subprime et après la faillite de Lehman, et qui explique pour partie les résultats faramineux publiés l’an dernier et qui devraient être encore de très bonne facture au cours du premier semestre 2010. Il reste que certaines banques ont peut-être été plus prudentes que d’autres, d’où l’actuelle volatilité des titres bancaires.

De son côté, Kepler s’est risqué à l’exercice du « test de résistance » (comme pour la crise des subprime), en envisageant une perte de 20% sur une exposition fictive de 5 milliards d’euros à la dette grecque, irlandaise et portugaise. Le courtier aboutit à une perte comprise entre 1% et 6% au niveau de l’actif net par action pour 2011.

« Malgré une amélioration attendue des résultats au 1er trimestre, on peut douter de la capacité de ces publications à recréer une dynamique de prix durable si la plupart des cas la crise de la dette publique persiste en Europe. »

A noter que l’étude fait l’impasse sur l’exposition des compagnies d’assurance. On peut également regretter que la Banque de France ne fasse pas plus son travail de transparence à l’égard des investisseurs et des clients des banques françaises, sachant que ces dernières sont les plus exposées au risque grec.

Les bonnes idées de HSBC

Cela ressemble au nom d’une équipe sportive. HSBC l’appelle sa liste « Europe Super Ten », mais il s’agit seulement d’idées d’investissement qui font l’unanimité entre stratégistes et analystes de la banque.

Dans son étude publiée aujourd’hui, HSBC commence par planter un décor plutôt rassurant.

« Ce ‘bull market’ déjà âgé d’un an ressemble de plus en plus à une reprise cyclique classique. La croissance économique et les résultats continuent de surprendre positivement, les taux d’intérêt commencent à remonter, et les investisseurs sont un peu plus enclins à prendre du risque. »

HSBC table sur un gain de 10% sur les marchés d’actions européens. La banque a retenu des titres ayant à la fois une exposition aux Etats-Unis et aux marchés émergents (logique: ce sont les deux régions qui connaîtrons une croissance plus rapide qu’en Europe).

Les autres thèmes joués par HSBC incluent: des surprises sur la croissance du chiffre d’affaires, un fort levier opérationnel, les sociétés sorties renforcées de la récession et les titres délaissés et sous-évalués.

Malgré la crise de dette souveraine dans la zone euro, la banque conseille 3 financières (Barclays, Crédit Agricole et Legal & General), ainsi que des titres cycliques (Aker Solutions, Deutsche Post, Ericsson, Holcim, WPP). Parmi les titres au profil plutôt défensifs, on retrouve Kingfisher et Pernod Ricard.

Sur le segment des valeurs petites et moyennes, HSBC publie également aujourd’hui sa liste de valeurs recommandées en Europe pour la période du 2è au 3è trimestre 2010.

Les banques françaises à « L’école des fans »

Dans une étude publiée vendredi, HSBC a relevé son opinion sur Natixis. Désormais, la banque anglaise est à l’achat sur l’ensemble des « grandes » banques françaises cotées – BNP Paribas, SocGen, Crédit Agricole et Natixis. HSBC, c’est un peu « l’école des fans »: malgré une situation économique incertaine, des pertes pour provisions ou dépréciations d’actifs et les risques liés au durcissement de la réglementation financière, son analyste Robin Down estime que les investisseurs sont trop pessimistes.

En termes absolus, la valorisation des banques françaises est peu exigeante: pour 2010, le ratio prix sur actif net tangible est juste au-dessus de 1, le PE normalisé se situe autour de 5X et le multiple de résultat opérationnel est sous les 4X.

Deux craintes expliquent ces faibles valorisations, selon HSBC: celles liée à la réglementation bancaire et celles liées aux risques de crédit. L’analyste de HSBC pense que les craintes d’ordre réglementaire, liées notamment à la mise en oeuvre prochaine des normes « Bâle 3 » sur les ratios de solvabilité (niveau adéquat de capital au regard des risques pris par les banques) sont surfaites. Des craintes peuvent exister sur les niveaux de liquidités, mais selon HSBC, les banques françaises auront plusieurs années pour se conformer à la réglementation.

Sur la base des comptes 2009 publiés et des normes de Bâle 3 actuellement connues (et susceptibles d’évolution), HSBC a évalué la rentabilité des banques (tableau).

Les peurs des investisseurs en matière de risques de crédit sont également exagérées selon HSBC. Les provisions à passer pour créances douteuses (le « coût du risque » dans le jargon bancaire) devrait même baisser de 35% par rapport à 2009.

En résumé, l’étude de HSBC montre que toutes les banques devraient faire bonne figure au cours des prochains trimestres et méritent donc toutes d’être mises dans les portefeuilles des gérants actions. Un message conforté vendredi dernier par le gouverneur de la banque de France, Christian Noyer, lequel a affirmé au cours d’une conférence de presse que « les banques françaises apparaissent dans l’ensemble bien armées pour relever les défis qui se dessinent à court et moyen terme ».

CAC40: le cash avant tout

Comme on pouvait s’y attendre, les entreprises du CAC 40 ont été lourdement affectées par la crise internationale déclenchée outre Atlantique. Mais si elles affichent des bénéfices nets en baisse (-27% selon Les Echos, -20% selon mes calculs qui excluent les 2 entreprises à exercice décalé que sont Alstom et Pernod Ricard), leur priorité de 2009 a été la préservation du cash et du bilan. Continuer la lecture de « CAC40: le cash avant tout »