« Champions du monde »: un thème toujours attrayant – Citi

Le thème des « champions du monde » développé par Citi (et quelques autres brokers, mais sous des noms différents et via des méthodologies plus ou moins complexes) reste d’actualité: le rythme de croissance de l’économie mondiale demeure faible (2,5% en 2012 et 2013 selon les économistes de JPMorgan), la divergence entre pays émergents et pays développés est marquée, tout comme la situation bilantielle des agents économiques. Autant d’éléments qui rendent toujours attrayant la recherche d’entreprises de qualité capables d’afficher une croissance bénéficiaire durablement supérieure à celle de l’économie. Continuer la lecture de « « Champions du monde »: un thème toujours attrayant – Citi »

Essilor n’a plus de potentiel de hausse, affirme Exane

Exane BNP Paribas a déclassé Essilor de « neutre » à « sous-performance », avec un objectif de cours revu de 49 à 48 euros. Le courtier estime dans une étude parue vendredi qu’il existe d’autres titres offrant un potentiel de hausse plus attrayant pour profiter de la croissance des marchés émergents, notamment.

Après un assez bon premier semestre, le groupe ne dispose plus de potentiel d’amélioration de ses marges en 2010, tandis que 2011 devrait voir une hausse de 40 points de base (en ligne avec le consensus), précise Exane. A 14,5 fois le résultat opérationnel prévu en 2011, le titre se traite sur un multiple de valorisation plutôt élevé, en ligne avec sa moyenne historique.

Désendettement des Etats et stratégie d’investissement

Le désendettement des Etats va être l’un des thèmes majeurs au cours des prochaines années. Exane BNP Paribas expose sa stratégie d’investissement (en actions) pour s’adapter à cet environnement dans une étude publiée jeudi. Les principales points de l’étude sont les suivants:

  • Acheter des titres offrant un rendement du dividende conséquent et relativement sûr (quelques idées avancées par le broker dans une liste de 11 noms: Vivendi, Vodafone, Deutsche Post).
  • Acheter des titres offrant un potentiel de hausse du dividende (quelques noms cités: AstraZeneca, Heineken, Carrefour, Sanofi-Aventis, SAP, Reed Elsevier).
  • Rechercher les champions de la croissance des résultats, quel que soit l’environnement (Adidas, LVMH, Standard Chartered, Autonomy, SES sont évoqués).
  • Vendre les valeurs très sensibles au cycle économique (Next, Panalpina, Rolls Royce, SKF et UPM font partie de cette catégorie selon Exane).
  • Vendre les sociétés exposées aux dépenses gouvernementales (BAE Systems, Crégit Agricole, Finmeccanica, RBS, Smith & Nephew, Synthes sont cités parmi d’autres).

Essilor à sa juste valeur

Pour Exane BNP Paribas, le spécialiste des verres ophtalmiques Essilor International est désormais très bien valorisé. Le titre capitalise 16 fois le résultat d’exploitation estimé pour 2010, contre une moyenne historique de 14. Après une progression de 54% de son cours de Bourse en un an, Essilor offre aujourd’hui un potentiel de hausse limité, selon le courtier, qui valorise l’action à 48 euros (elle a clôturé vendredi 9 à 47,5 euros).

Ce cours de 48 euros intègre les prévisions suivantes: le retour à une croissance organique des ventes de 5%-6% à partir de 2011-2012, et une nouvelle phase d’amélioration de la marge opérationnelle, qui passerait de 18,3% en 2010 à 19,5% à partir de 2015. Le coût du capital est évalué à 8% et la croissance à l’infini, à 2,5%.

Exane estime qu’il y a plus de potentiel dans un titre comme Luxottica, positionné en aval de la chaîne de valeur de l’optique, et bénéficiant d’une activité plus cyclique, donc plus sensible à la reprise économique qu’Essilor. Les révisions en hausse de bénéfice par action attendues pour Luxottica devraient donc être plus amples que pour celles d’Essilor.

Sur la base de ces éléments, Exane a décidé lundi d’abaisser sa recommandation sur le titre de « surperformance » à « neutre ». L’action Essilor a glissé de 2,5% pour clôturer à 46,315 euros.

Sperian: offre inamicale

Le projet d’offre publique d’achat à 70 euros par action faite par le fonds d’investissement Cinven aux actionnaires de Sperian Protection n’est pas « amical » pour tout le monde. Pour les actionnaires historiques (la famille Dalloz, Essilor), il permet de reclasser à bon compte leur participation (15% et 13,2% du capital respectivement) dans une société holding et d’attendre patiemment que les résultats se redressent, hors de la Bourse (si retrait de la cote il y a).

Pour Cinven, c’est l’occasion de s’offrir à moins d’une fois la valeur des fonds propres le leader mondial des équipements de protection individuelle, en déboursant au maximum 540 millions d’euros, et de tirer parti du redressement des résultats, qui ne manquera pas d’intervenir dès 2010, comme promis par le groupe.

Pour les minoritaires, l’offre est bien moins amicale. La « prime » de valorisation – telle qu’affichée dans la présentation du projet de rachat – doit être relativisée car elle se fonde sur les résultats passés du groupe, qui ont été déprimés par la crise. Elle est donc artificiellement inflatée. Une approche plus juste à l’égard des minoritaires eut consisté à prendre en considération le potentiel de redressement des résultats. Il suffisait pour cela de regarder le consensus (tableau) et de voir que sur la seule base des fonds propres, Cinven aurait pu facilement monter son offre vers 80 euros.

Cinven vient donc jouer les trouble-fête, mais qui, en dehors des minoritaires, l’en blâmerait? Le loyer de l’argent est extrêmement bas. Même si dans un premier temps, l’opération est financée uniquement avec du capital (ce qui relève le niveau de rentabilité attendu), rien n’empêchera la holding de contrôle de s’endetter pour retrouver l’effet de levier de la dette et démultiplier le retour sur investissement. Enfin le contexte de reprise économique, lente en Europe, mais plus rapide aux Etats-Unis ou dans les pays émergents, offre à terme un puissant levier de redressement des résultats de Sperian.

Cette offre de rachat rappelle étrangement l’année 2004. Plusieurs sociétés de taille moyenne – citons GrandVision par exemple – avaient fait l’objet d’offres de rachat à bon compte par des fonds d’investissement. A chaque fois, ces investisseurs mettaient la main sur des actifs de qualité, tirant parti de la lassitude de dirigeants face à une Bourse pas toujours à même de les écouter, et avaient la possibilité de réaliser de jolies culbutes financières. L’histoire semble se répéter.

CAC40: le cash avant tout

Comme on pouvait s’y attendre, les entreprises du CAC 40 ont été lourdement affectées par la crise internationale déclenchée outre Atlantique. Mais si elles affichent des bénéfices nets en baisse (-27% selon Les Echos, -20% selon mes calculs qui excluent les 2 entreprises à exercice décalé que sont Alstom et Pernod Ricard), leur priorité de 2009 a été la préservation du cash et du bilan. Continuer la lecture de « CAC40: le cash avant tout »