Toutes les semaines, Jan Loeys publie une excellente analyse des évolutions des grandes classes d’actifs et de l’allocation recommandée aux investisseurs. Un « must read ». Continue reading
La semaine écoulée sur les marchés-JPMorgan
Reply
Tag Archives: allocation d’actifs
Des portefeuilles plus défensifs… mais l’optimisme est toujours là
La semaine écoulée a permis aux marchés de reprendre une orientation un peu plus positive après une vague de flottement. Pour les experts de JPMorgan, le message est clair: les gérants de portefeuilles ont préféré couvrir leurs positions offensives, conservant une vue toujours favorable sur les classes d’actifs dites risquées (actions, crédit).
Les sujets d’inquiétude sont toujours les mêmes: incertitudes sur la croissance américaine, la résurgence des débats fiscaux avant la fin 2012, les tensions au Moyen-Orient, le manque de visibilité sur l’économie chinoise, et bien sûr, l’Europe. Continue reading
Ajouter ou pas du risque dans les portefeuilles ?
source: Morgan Stanley, "Global Debates Playbook", 20 avril 2012
Goldman adopte une vue positive sur les actions et les matières premières à 12 mois
Les stratégistes de Goldman Sachs présentent deux allocations d’actifs à 3 et 12 mois avec des vues diamétralement opposées (graphique):
Source: Goldman Sachs
Avec les commentaires suivants: Continue reading
Allocation tactique de Bank of America Merrill Lynch pour le 2è trimestre
Source: BofAML, "Global Asset Allocation Quarterly", 2 avril 2012
La reprise américaine, centrale pour les marchés actions-UBS
L’argument peut tomber sous le sens, mais il est vrai que jusqu’ici, on avait plutôt tendance à prêter aux injections massive de liquidités par les banques centrales le premier rôle dans le rallye boursier. Pour les économistes et stratégistes d’UBS, Larry Hatheway et Ramin Nakisa, la solidité de la reprise américaine est sans doute devenu le point focal d’attention des investisseurs et leur guide en matière d’exposition aux actifs risqués. Continue reading
Un rallye sans euphorie, d’après la dernière enquête Bank of America-Merrill Lynch
Est-ce réellement une surprise? Le rallye boursier depuis les points bas d’octobre 2011, loupé par un nombre significatif d’investisseurs, ne s’est pas produit sur fond d’enthousiasme généralisé. C’est ce que révèle la dernière enquête de Merrill Lynch auprès des gérants de portefeuilles. Continue reading
Que penser de la hausse des taux longs US
Spectaculaire! Depuis le début de la semaine, le rendement des bons du Trésor à 10 ans a pris près de 30 points de base. Un sursaut provoqué par les commentaires un peu plus positifs de la Fed sur la situation de l’économie américaine. Continue reading
Après la Grèce, le pétrole (2/3)
A partir de quand le pétrole pénalise-t-il la croissance mondiale ? Quelle stratégie adopter pour un investisseur ? Voilà des questions qui deviennent particulièrement aigües lorsque le baril de pétrole frôle des records historiques. Continue reading
Après la Grèce, le pétrole (1/3)
Au revoir la Grèce, bonjour le pétrole. Depuis trois semaines, le pétrole est revenu sur les écrans radar des investisseurs à la vitesse V, propulsé en particulier par les tensions entre l’Occident et l’Iran. Continue reading
Actions: les drivers de la hausse – JPMorgan
« Les moteurs du rally ont changé du court au moyen terme. Mais ils restent toujours bien orientés et nous continuons d’être longs en actifs risqués » – voilà en une phrase le message clef de l’équipe d’allocations d’actifs globale de JPMorgan. Continue reading
Les gérants plus optimistes, selon la dernière enquête Bank of America-Merrill Lynch
« The Bulls are Back ». La dernière enquête Merrill Lynch auprès des gérants professionnels confirme ce que l’on observe depuis quelques semaines: l’optimisme est de retour. Un optimisme qui profite surtout aux actions émergentes et au secteur de la technologie, selon Michael Hartnett, Chief Global Equity Strategist. Continue reading
Prévisions d’Oddo Asset Management pour 2012: les raisons d’un optimisme prudent
Les experts d’Oddo Asset Management présentaient ce matin leur stratégie d’investissement et leur allocation d’actifs pour démarrer cette année 2012. Le ton global était plutôt positif, même si teinté d’un peu de prudence. Continue reading
Groupama AM: prévisions 2012
Les responsables de la recherche et de la gestion de Groupama AM présentaient aujourd’hui leurs perspectives pour 2012. L’analyse d’ensemble de la crise en zone euro et les vues par classes d’actifs reflètent le consensus de marché et fait état d’une grande prudence sur 2012 (les prévisions macro sont sensiblement en-deçà du consensus: pour la zone euro, GAM prévoit -0,7% contre -0,3% pour le consensus). Continue reading
Changement de ton du côté des gérants professionnels ?
Le sentiment des investisseurs professionnels semble s’améliorer quelque peu à en croire la dernière enquête réalisée par Bank of America Merrill Lynch. Les gérants adoptent une vue un peu plus positive sur l’économie et anticipent une nouvelle phase d’assouplissement quantitatif, justifiant l’augmentation de leur exposition aux actifs risqués. Continue reading
Une vue plutôt prudente (pessimiste?) pour commencer l’année…
SG a publié une note pour résumer les vues de ses différentes équipes sur les classes d’actifs en ce début d’année 2012. L’impression est celle d’une grande prudence, donc une exposition mesurée aux actifs risqués en raison du mouvement de désendettement et les perspectives d’une croissance économique mondiale molle. Continue reading
Sondage Merrill: les gérants un peu plus négatifs sur l’Europe
Le dernier sondage de Bank of America Merrill Lynch n’est guère réjouissant. Les gérants ont encore accru leur sous-exposition aux actions européennes (-35% vs -30% lors du précédent sondage). Et près de 1 sur 2 envisage un éclatement de la zone euro (33% tablent sur le départ d’un pays). Continue reading
Allocation tactique de BofAML pour le 1er trimestre 2012
On a déjà publié les scénarios macro et par grandes classes d’actifs de Bank of America Merrill Lynch pour 2012. Voici la traduction de ce tableau dans l’allocation tactique de la banque pour le trimestre à venir. Continue reading
Prudence et perte de repères – Amundi
La finance mondiale, bouleversée par des changements structurels lourds, est à la recherche de nouveaux repères. Pour les responsables de la gestion chez Amundi, cette situation obligera en 2012, comme cette année, à construire des portefeuilles prudents. Continue reading
Allocation d’actifs: 2012 sera-t-elle comme 2011 se demande UBS
Après la saison des résultats et des sommets en tous genres, les analystes, stratégistes, économistes en tous genres phosphorent et nous annoncent le menu de 2012… UBS a publié une série de notes sur lesquelles nous allons revenir au fil des prochains jours. Nous commençons par l’allocation d’actifs globale pour l’an prochain (note du 14/11). Continue reading
Les gérants pessimistes, selon la dernière enquête Bank of America-Merrill Lynch
La dernière enquête « mondiale » de Bank of America-Merrill Lynch montre que les gérants actifs sont toujours très « bearish »: nombreux sont ceux qui attendent une correction violente des Bourses avant la fin de l’année, provoquée par un choc externe (cf graphique plus bas). Les gérants sont donc très défensifs et seule une remontée des prévisions de croissance économique dans le monde les fera modifier leur allocation. La majorité des gérants anticipe un récession en Europe, les craintes de déflation refont leur apparition, conduisant de nombreux gérants à anticiper une baisse des taux courts au cours des 12 prochains mois. Un défaut de la Grèce (38% des personnes sondées) est prévu d’ici le 1er trimestre 2012. 36% anticipent une nouvelle dégradation de la note des Etats-Unis. En termes d’allocation des portefeuilles,
Récession: Merrill Lynch recommande une allocation prudente
Les actifs risqués sont menacés par les perspectives de récession en Europe et de lenteur des dirigeants européens à résoudre la crise de la dette. Sur la base des nouvelles prévisions de croissance (PIB -0,6% en 2012 contre +0,8% jusqu’alors), les stratégistes de Merrill Lynch estiment que 4 thématiques permettent de parer à tout risque de déconvenue à court terme: Continue reading
Ce que les investisseurs achètent lorsqu’ils sont moins averses au risque
Le moins que l’on puisse dire, c’est que l’on vit une période de grande fébrilité des investisseurs, qui se traduit par une alternance de phase de forte hausse puis de forte baisse de l’aversion au risque – que les anglosaxons qualifient de « RORO » (« Risk On Risk Off »). Avec la dernière phase de hausse des marchés, les investisseurs ont privilégié 3 classes d’actifs : le haut rendement (« high yield »), les actions émergents et la dette émergente. La part de cash dans les portefeuilles des gérants reste élevée. La prudence règne donc malgré tout, comme l’a montré la dernière enquête de Bank of America Merrill Lynch auprès des investisseurs.
Concernant le sommet européen, les stratégistes de Merrill Lynch résument bien les attentes du marché, ce qui sera bien perçu et ce qui pourrait provoquer une rechute des indices boursiers:
« Bull & Bear European HeadlinesBullish headlines would be: >1 trillion Euros for EFSF; >100 billion Euros for bank recapitalization; >50% haircut for private holders of Greek debt; buy-in from Sovereign Wealth Funds. Bearish headlines: <1 trillion Euros for the EFSF; <100 billion Euros for bank recapitalization; <50% haircut for private holders of Greek debt; no global buy-in from SWFs. Lower Italian bond yields (-100bps on 5y) & higher European bank credit prices (EB00 Index > 220) needed to cause sustained “risk-on”.US Driver = Macro“If next GDP revision is up, go long stocks, if next GDP revision is down, go short stocks”; US GDP revisions and US bond yields have been correlated this year and both edging higher. »
Les gérants « fondamentaux » sont toujours bearish selon la dernière enquête Merrill Lynch
La dernière enquête de Bank of America Merrill Lynch est claire: alors que la remontée des indices est liée à une réduction des positions shorts des hedge funds, les gérants « fondamentaux » sont toujours en mode « risk-off » et privilégient le cash. Plus de 9 gérants sur 10 anticipent un défaut de la Grèce et les 2/3 anticipent une récession en Europe. Conséquence: les expositions sont fortement sous-pondérées sur l’Europe. En termes d’allocation sectorielle, les gérants privilégient l’assurance, réduisent la sous-pondération sur les banques (!). Le secteur du gaz et du pétrole reste le premier choix de nombreux gérants. Continue reading
L’appétit pour le risque retrouve les niveaux de 2008-2009
Selon les estimations d’HSBC, l’appétit pour le risque des investisseurs a retrouvé le niveau constat lors de la crise de 2008-2009. Conséquence: les portefeuilles sont surpondérés en secteurs à « faible beta ».
Risk appetite has fallen to very low levels. International funds are overweight low-beta sectors and are more overweight defensive sectors than they were at any point in the 2008 recession. This level of pessimism highlights the potential for positive surprises for cyclicals. One idea at the regional level is Asia Pacific, where holdings have fallen to a six-year low. Among sectors, the ultimate contrarian sector call is materials, although we have not yet seen any signs of buying. We highlight luxury goods in Europe where holdings have fallen sharply and international funds are now underweight. We are Overweight Richemont (CFR XV, CHF46.3, TP: CHF58.0) in the luxury goods sector. In Europe, weightings in consumer staples have risen sharply. Telecoms and utilities were initially left behind but now there are signs of buying. Vodafone (VOD LN, OW, 167p, TP: 230p) is a Europe Super Ten stock and we have Overweight ratings on United Utilities (UU/ LN, 613.5p, TP: 650p) and EDP (EDP PL, EUR2.39, TP: EUR2.85) in the utilities sector.
Allocation d’actifs: SG réduit fortement la part des actions
La dernière allocation d’actifs de la Société Générale fait la part belle aux actifs en dollars, aux obligations (crédit notamment) et au cash. Victime collatérale: les actions, et dans une moindre mesure, les matières premières et la gestion alternative.
Dernière enquête Merrill Lynch auprès des gérants de fonds
Manque de visibilité macro-économique, les investisseurs restent prudents et averses au risque. Pourtant, l’enquête montre que le point de capitulation sur les marchés n’est pas encore atteint, donc qu’il n’est peut-être pas encore le moment d’accroître l’exposition aux actions. En termes d’allocation, l’Europe, les banques et les actifs endettés sont à éviter. En revanche, la croissance, la Chine et les matières premières retrouvent les faveurs des investisseurs. Continue reading
Fin de partie ou fin de stress
Les investisseurs semblent actuellement plus préoccupés par les les sujets qui empêchent les marchés de monter que par ceux qui leur évitent de rechuter. Continue reading
Inflation, normalisation des politiques monétaires: l’allocation de Merrill Lynch
Bank of America-Merrill Lynch a publié son allocation type pour le deuxième trimestre 2011. Au programme, pas de changements majeurs, même si pour faire face à la normalisation des politiques monétaires et à la persistence du risque inflationniste, la banque réduit légèrement la surexposition aux actions et augmente celle aux matières premières. L’obligataire et le cash sont sous-pondérés. Continue reading
Hémorragie émergente
Malgré une semaine de répit, les marchés émergents sont toujours à la peine. Continue reading
Actions: les forces haussières sont toujours présentes
Le sentiment des investisseurs à l’égard des actifs risqués ne semble pas vraiment perturbé par les événements au Moyen-Orient. Continue reading
Fondamentaux et recherche de protection boostent les flux vers les matières premières
Au cours des derniers mois, les flux de fonds vers les titres adossés aux matières premières (ETP ou « Exchange Traded Products ») ont connu une forte progression et expliquent pour partie l’envolée du cours des matières premières (+27% pour l’indice CRB), notent les stratèges de SG. Continue reading
« New normal » et retour à la moyenne
James Montier, ancien stratège chez Dresdner et SG, fait aujourd’hui partie de l’équipe d’allocation d’actifs de GMO. Dans une note publiée le 22 décembre, Montier s’interroge sur la pertinence du « new normal » développé par le gérant obligataire PIMCO et estime que cette approche ne peut être appliquée en matière d’investissement. Continue reading
Les investisseurs reviennent sur les actions
Novembre et décembre ont été des mois particulièrement volatils, et pourtant, malgré la crise irlandaise en Europe, les investisseurs institutionnels ont renforcé leur exposition aux actions, selon un sondage publié aujourd’hui par l’agence Reuters. Continue reading
CALPERS aime les actions cotées et non cotées
CALPERS, l’un des plus gros fonds de pension au monde (220 milliards de dollars d’actifs gérés) a présenté en début de semaine son allocation d’actifs cible, qui fait la part belle aux actions exposées aux marchés en croissance (« rising markets »). Continue reading
Prévisions 2011 de Schroders
Alan Brown, directeur des gestions de Schroders, un gestionnaire d’actifs anglais (environ 210 milliards d’euros sous gestion), a récemment exposé ses perspectives pour l’économie mondiale et l’allocation d’actifs pour l’an prochain. Son approche ne diffère guère d’autres grands gérants qui surpondèrent les actifs risqués (actions notamment) par rapport aux obligations d’Etat. Continue reading
UBS augmente l’allocation en actions pour débuter 2011
UBS a renforcé de 1 point de pourcentage le poids des actions dans son portefeuille modèle pour commencer l’année 2011 (cf tableau). La part des actions est portée de 47% à 48% (benchmark à 45%), tandis que le poids de l’énergie est ramené de 1,5% à 1%, portant les matières premières de 7% à 6,5%. La part de cash est réduite de 0,5 point à 0,25%. Continue reading
GMO actualise ses prévisions à 7 ans
Le gestionnaire d’actifs GMO, l’un des rares à avoir annoncé publiquement au creux du marché de 2009 qu’il était temps d’acheter des actions, est aujourd’hui beaucoup plus prudent dans ses prévisions à 7 ans sur les perspectives de rentabilité des différentes classes d’actifs. Les meilleures opportunités de placement seraient aujourd’hui dans les actions internationales, les actions émergentes et… le bois (« timber »). En revanche, les obligations présentent au mieux un rendement quasi nul (0,3% pour les obligations émergentes), mais le plus souvent négatif. Dans sa présentation, GMO rappelle que le rendement historique des actions américaines est de 6,5%. Les fonds de pension et fonds mutuels vont devoir apprendre à vivre une période de rendements plus faibles.
Le document est disponible ici.
L’appétit pour le risque revient
C’est une des conclusions du dernier sondage réalisé par Bank of America-Merrill Lynch auprès d’investisseurs (194 participants représentant492 milliards de dollars d’actifs sous gestion). Continue reading
Actions, obligations et marchés baissiers
En période d’incertitude, il est parfois difficile de prendre du recul et de ne pas avoir les yeux fixés sur les marchés. Depuis l’apparition de la crise de la dette grecque, les investisseurs ont leur attention rivée sur les données macro-économiques, les décisions de politique monétaire et les déclarations gouvernementales. Ils délaissant l’étude de la valeur intrinsèque des entreprises cotées. Pour les gérants de Southeastern Asset Management, qui gèrent les fonds Longleaf Partners, le marché n’est pas en mesure d’évaluer correctement la valeur des entreprises. « La capacité de nos sociétés de continuer de produire des cash-flows au cours des 5 ou 10 prochaines années a peu changé. Pourtant, l’évaluation par le marché de ces entreprises a beaucoup changé au cours des deux mois écoulés », écrivent-ils dans une lettre à leurs clients publiée hier.
L’autre message de leur lettre est que les actions offrent une opportunité supérieure aux autres classes d’actifs, en particulier aux produits de taux. « Le rendement des actions (« earnings yield« ) du S&P 500 basé sur l’estimation de bénéfice par action 2011 est de 9,4%. Ajusté d’environ 100 dollars de cash dans les entreprises du S&P, le rendement opérationnel des actions atteint 10,4%. Ces données sont légèrement plus attrayantes hors des Etats-Unis. (…) A l’opposé, les obligations d’entreprises à taux fixe et imposables offrent un rendement bien inférieur aux actions. »
L’écart de rendement entre actions et obligations d’entreprises était de 6% au dernier creux du marché (3 mars 2009). Il est actuellement de 4,3% (au 2 juillet 2010). Le tableau suivant offre un récapitulatif de l’écart de rendement entre ces deux classes d’actifs depuis 1932. Après chaque marché baissier (ici plus de 20% de baisse), le décalage entre les 2 classes d’actifs a provoqué une opportunité d’investir dans les actions et de dégager un rendement intéressant, soulignent les gérants des fonds Longleaf Partners.
Source: Southeastern Asset Management, Longleaf Partners Funds, Letter to Shareholders, July 21, 2010.
Du whisky pour payer les retraites
Diageo, leader mondial des vins et spiritueux et propriétaire de marques comme Johnnie Walker ou Talisker, va transférer 2,5 millions de barils de vieux whisky (30% du stock) à son fonds de pension, pour combler un déficit de 862 millions de livres sterling, rapporte le Wall Street Journal.
Cette tendance à mettre de côté des actifs physiques plutôt que des titres financiers (actions, obligations, investissements alternatifs) n’est pas isolée. Selon le quotidien, British Airways « épargnerait » des avions, Whitbread, Sainsbury et Marks & Spencer placeraient une partie de leur épargne dans de l’immobilier (hôtels, restaurants, magasins…).
Ces actifs physiques, comme l’or ou la pierre, sont considérés comme de réelles alternatives à des « actifs papier », menacés de dépréciation soit par l’inflation, ou par la déflation (notons qu’en cas de déflation, certains investisseurs reconnaissent qu’ils ne savent pas trop comment se protéger).
L’or, considéré comme valeur refuge ultime (et parée d’un rôle de monnaie de réserve), a largement profité de la crise financière depuis 3 ans et recueille de plus en plus d’argent sous forme d’ETF. Mais certains craignent une déconnexion croissante entre la demande d’or (sous forme de lingots et de titres financiers) et l’offre réellement disponible (environ 2.500 tonnes).
L’immobilier joue également un rôle protecteur en cas d’inflation, ne serait-ce que par le biais de l’indexation des loyers.
Pour le whisky, on peut supposer un effet d’appréciation avec le temps (comme le bon vin), encore faut-il que l’actif soit de qualité et que l’on n’ait pas la tentation de le boire avant…
Vulnérabilité
Ci-après, le point de vue d’Allianz Global Investors sur les perspectives du second semestre. Le gérant d’actifs considère que l’environnement actuel est une source de vulnérabilité pour les marchés et conseille une grande prudence dans la construction des portefeuilles.
[scribd id=33404354 key=key-8ks8nkpyefapvxcca4s mode=list]
Disciple de Graham (3)
James Montier, ancien stratège chez Dresdner puis à la Société Générale, fait aujourd’hui partie de l’équipe d’allocation d’actifs de GMO. Il a publié un assez long papier qui résume bien le point de vue des investisseurs value, intitulé « I want to break free« , en référence, non à la célèbre chanson de Queen, mais au frein que peut représenter la théorie financière moderne pour la gestion d’actifs.
Montier compare ces « reliques » de la finance moderne au clavier QWERTY des ordinateurs: d’après lui, il est admis aujourd’hui que ce type de clavier n’est pas le plus efficace, mais il est toujours largement utilisé dans le monde entier.
Parmi les principaux écueils de la finance moderne, Montier pointe les échecs de la « politique de portefeuille » (« policy portfolio »), telle qu’utilisée par de nombreux gestionnaires d’actifs, dont certaines grandes universités américaines font usage, et qui s’appuie notamment sur la théorie des marchés efficients (toute information publique est immédiatement intégrées dans les cours, rendant impossible pour un gestionnaire de battre le marché).
Ce n’est pas la seule limite de la théorie financière. L’assimilation du niveau de risque à la notion de volatilité en est une autre. Montier tente de montrer qu’au contraire, les excès de volatilité créent des opportunités d’investissement. La finance moderne minore la notion de valeur d’un actif et confère un poids considérable au benchmarking (la construction d’un portefeuille se fait systématiquement en rapport à un indice, ce qui pousse les gérants à préférer avoir tort avec le marché plutôt qu’à avoir raison contre le marché).
Face à ces limites, les réponses trouvées par les gérants ont rencontré quelques limites. La recherche de nouvelles sources de performance dans la gestion alternative (private equity, hedge funds, immobilier, matières premières) n’est pas probante.
La diversification des portefeuilles a été particulièrement mise à mal en période de crise financière, avec une forte corrélation entre classes d’actifs. Les innovations financières de type « parité du risque » (qui vise à aligner le niveau de risque de différentes classes d’actifs dans un portefeuille) ou l’utilisation de l’effet de levier ont fleuri, mais n’ont pas encore démontré leur utilité, écrit Montier.
Contrairement à la formalisation poussée qui s’est emparée de l’industrie de la gestion d’actifs, Montier montre que les notions de risque ou de rendement d’un portefeuille ne peuvent être définie avec précision. La gestion d’un portefeuille reste avant tout une affaire de bon sens entre un client et son gérant, avec comme premier objectif la préservation du capital confié, et la recherche d’opportunités d’investissement fondées sur la valeur et non sur le « momentum », le « timing » ou la direction du marché…
Marche arrière toute
En mars dernier, les stratèges de Société Générale considéraient raisonnable de mettre un peu plus d’actifs risqués dans les portefeuilles. Après la tempête du mois de mai, les recommandations pour le 3è trimestre 2010 sont beaucoup plus prudentes: réduction du poids des actions, neutralité sur les obligations, protection des différentes sources de risque par l’or, les investissements alternatifs (hedge funds notamment) et augmentation de la part consacrée au cash.
SG avance 7 pistes d’investissement:
- L’or, pour se protéger du risque souverain et des craintes d’inflation à long terme;
- Le crédit américain (préféré au crédit européen);
- Le cash en sterling, considéré comme la devise la plus sous-évaluée dans l’univers du G10;
- En quête de diversification du risque, investir dans les actions britanniques;
- Augmenter l’exposition aux investissements alternatifs;
- Sur 57% du portefeuille modèle de la SG, rester exposer aux actifs en dollars, toutes classes d’actifs confondues (actions, obligations, cash, crédit);
- Rester exposé aux actions japonaises, de préférence aux actions émergentes.
[scribd id=33114498 key=key-26cixr2u9h0o4q7yo45o mode=list]
Croissance ou déflation ?
Voilà le dilemme qui devrait animer les marches financiers au cours des prochains mois, ont estimé ce jeudi les spécialistes de la banque privée suisse Pictet. Et il y a de bonnes chances que la gestion calamiteuse de la crise de la dette en Europe (notamment l’incapacité des gouvernements à coordonner leur action) provoque encore beaucoup de stress et une envolée des primes de risque.
Du coup, comme au cours de la seconde moitié de 2008, ce sont les nouvelles macro-économiques qui vont dominer. Les investisseurs continuent d’ignorer la perspective d’une croissance soutenue des résultats des entreprises pour se concentrer sur les questions de politique économique (coordination des politiques monétaires et budgétaires, voire réinvention des politiques publiques-après l’échec cuisant des politiques de ciblage d’inflation).
Dans cet environnement incertain et pollué par les décisions politiques, l’allocation d’actifs privilégiée par Pictet est la suivante:
- maintenir les positions construites ces dernières années sur l’or (le métal jaune, détenu en physique, représente environ 5% des actifs sous gestion de la maison, 285 milliards d’euros);
- en cas de déflation, choisir les obligations du Trésor américain et les Bunds qui devraient voir leur rendement augmenter à partir du 4è trimestre (après une baisse durant le 3ème trimestre);
- prendre une position stratégique sur le crédit et la dette émergente en monnaie locale;
- préférer les actions américaines, notamment les grandes capitalisations, tout en gardant à l’esprit qu’il s’agit d’une classe d’actif très liquide, « ce qui la rend vulnérable aux poussées de panique déflationniste ».
Bref, tant que les incertitudes sur la gestion macro-économique de la crise ne sont pas levées, les marchés resteront nerveux. Il faudra attendre le mois de septembre-octobre, pour faire un point. En attendant, la prudence reste de mise.
Les sons de la conférence sont disponibles ici (toutes mes excuses pour la mauvaise qualité sonore). Yves Bonzon, directeur des investissements de Pictet, présente la première partie (approche structurelle de la stratégie d’investissement). Christophe Donay, chef stratège, poursuit sur l’analyse conjoncturelle actuelle (deuxième partie) et les scénarios (1/ croissance, ou 2/ déflation) et choix en matière d’allocation d’actifs (troisième partie).
Drapeaux rouges
Dans la dernière lettre envoyée à ses clients, Howard Marks, patron du fonds d’investissement Oaktree Capital Management revient sur l’histoire récente des marchés financiers et sur l’aversion au risque des investisseurs. Bien que datée du 12 mai, cette lettre évoque la situation de la Grèce et apporte quelques commentaires fort intéressants et librement traduits ci-après.
« Le problème de la Grèce et de sa dette est sur le radar des investisseurs depuis des mois, mais peu semblent en avoir saisi les ramifications et les risques qu’il représente pour les marchés. (…) Cela nous enseigne quelques leçons importantes en matière d’investissement:
- les investisseurs ont tendance à surestimer leur capacité de prévoir l’avenir, et les pires d’entre eux agissent comme s’ils savaient exactement ce qui les attend.
- Il est important de s’inquiéter de ce qui va arriver. Le fait de ne pas savoir ce que c’est ne devrait pas nous laisser croire qu’il ne faut s’inquiéter de rien.
- Le bas prix des actifs nous incite à investir de façon agressive, sans trop de considération pour les fondamentaux et la possibilité de déceptions. Mais lorsque les prix remontent, ces sujets devraient être traités avec attention.
En résumé, le fait de ne pas savoir d’où viendront les problèmes ne devrait pas nous laisser tranquilles lorsque les prix sont élevés. Plus les prix sont élevés par rapport à la valeur intrinsèque, plus nous devrions nous préparer à l’inconnu. »
Un lien vers le document est disponible ici, pour ceux qui ne peuvent pas le lire en version flash ci-dessous (merci Apple!). Les autres lettres de Howard Marks sont accessibles librement sur le site de la société (les archives remontent jusqu’en 1990 !!).
[scribd id=32762345 key=key-1688fowxsjg0epg49rfn mode=list]
L’euro moins shorté, l’or recherché
Les hedge funds continuent de renforcer leur position longue sur l’or (nous en avons parlé récemment), selon le suivi régulier des positions des sociétés de gestion alternative réalisé par la Société Générale. Les principaux mouvements repérés sont les suivants:
- sur les actions, neutralisation des positions sur le Nasdaq, maintien de positions légèrement short sur le S&P 500; positions longues sur l’indice Nikkei;
- prises de bénéfices sur les positions longues en dollars;
- réduction des positions short sur les obligations à 10 et 30 ans;
- positions longues sur le pétrole et l’or. « L’or a confirmé son statut de valeur refuge de dernier recours », écrivent les spécialistes de la SG (graphique).
BMO : le cash avant tout
18 mois après la faillite de Lehman Brothers, les instruments financiers les plus liquides (cash et équivalents) semblent redevenir les actifs préférés de certains stratégistes. Dans deux notes datées des 2 et 8 juin (la première est disponible ici, la seconde sur le blog zerohedge), Mark Steele de BMO Capital Markets s’inquiète d’une détérioration rapide des marchés du crédit : le coût du crédit augmente et sa disponibilité diminue. Autre signe d’inquiétude : l’évolution parallèle des indices de risque souverain en Europe et en Asie (!), en raison selon ce spécialiste des connexions entre les banques européennes et le continent asiatique.
Zerohedge rappelle que les marchés d’actions réagissent toujours avec retard sur ceux du crédit. Mais les signaux de prudence ne viennent pas uniquement des marchés financiers. Autre alerte, relevée par Albert Edwards, de la Société Générale : la détérioration rapide ces derniers mois de l’indicateur avancée du ECRI. L’ECRI est un organisme de conjoncture privé qui a démontré par le passé sa capacité à repérer les retournements de cycle économique. Reste à savoir si la courbe présentée ci-après va poursuivre sa descente et entraîner l’économie américaine dans une nouvelle récession… Rien ne permet de l’affirmer actuellement, mais c’est un sujet à surveiller de près.
Pour rappel, depuis le début de l’année, l’indice MSCI World recule de 9,3%. Le marché chinois a plongé de 20%. Les investisseurs « contrariants » peuvent estimer que l’accumulation de signaux négatifs et de « stress » sur les marchés peut constituer un signal d’achat. Le problème est qu’aujourd’hui, rien n’indique que le stress ne va pas aller s’amplifiant. La crise de la dette publique en Europe est loin d’être résolue. Elle menace toujours le système financier international. Les craintes de déflation ressurgissent. Les signaux du marché du crédit (CDS notamment) semblent montrer que l’incertitude est là pour durer et on entend plusieurs gérants d’actifs prôner la prudence. Et une préférence accordée au cash.
« Retour vers le futur »
Pas de récession en double creux, des liquidités toujours abondantes, mais un risque d’inflation à moyen terme bien réel. Voilà planté le décor pour les investisseurs en ce début d’année 2010. Dans ce contexte, les stratégistes de la Société Générale recommandent plusieurs classes d’actifs pour tirer parti de l’environnement de marché, même si ce dernier peut être malmené par les incertitudes sur le risque souverain.
Dans le domaine des changes, jouer la baisse du yen et la hausse du dollar, le billet vert bénéficiant de la remontée de l’emploi outre-Atlantique.
L’inflation est une menace réelle. La meilleure protection contre cette menace, ce sont tout d’abord les matières premières (pétrole), l’or, mais également les actions américaines et japonaises. En revanche, les actions émergentes sont dans une zone de surévaluation patente. Les actions japonaises peuvent être un moyen de jouer la forte croissance des marchés émergents, estime Alain Bokobza, responsable de l’allocation stratégique à la Générale. Les entreprises servant un fort rendement du dividende peuvent également être privilégiées, car elles tirent parti de la hausse des prix.
Les obligations d’Etat sont en revanche à éviter. S’il n’y a pas de risque de krach obligataire, « nous ne tablons pas sur des rendements positifs à ce stade dans le contexte de marché actuel », explique SG. « Les obligations continuent d’être soutenues par un solide effet de portage car les courbes de taux restent pentues dans de nombreux pays », ajoute la banque.
Les principales idées d’investissement de SG sont exposées dans la présentation suivante (source: Société Générale, « Retour vers le futur, retour vers les Etats-Unis! », mars 2010).
La dernière enquête de Bank of America Merrill Lynch auprès des gestionnaires de portefeuilles dans le monde confirme en partie ces choix d’investissement.
Selon BAML, les gérants anticipent une croissance économique solide, conduisant la Fed a resserrer ses taux directeurs entre le 4ème trimestre 2010 et le 1er trimestre 2011. La part de cash dans les portefeuilles recule (3,5% en avril), tandis que se poursuit l’arbitrage des obligations vers les actions.
A la différence des conseils de SG, les gérants privilégient au sein des actions les valeurs cycliques (industrie, matériaux de construction), au détriment des valeurs défensives (services collectifs). De même, les pays émergents continuent d’attirer des capitaux, tout comme le marché d’actions japonais. Les actions européennes et britanniques sont sous-pondérées dans les portefeuilles.
Selon les gérants interrogés sur l’usage de la trésorerie générée par les entreprises, la priorité devrait désormais se focaliser sur les investissements et le versement de dividendes, après avoir porté avant tout sur leur désendettement. C’est la première fois depuis décembre 2007 que les investisseurs changent aussi radicalement de position, souligne Bank of America Merrill Lynch.
Les actions, plutôt que les obligations (GMO)
Quelles sont les classes d’actifs qui rapporteront le plus au cours des 7 prochaines années ? C’est cette question que se posent régulièrement les gérants de GMO. Cette société de gestion américaine (107 milliards de dollars d’actifs sous gestion au 31/12/2009) est dirigée entre autres par Jeremy Grantham, cofondateur de la société et célèbre gérant de fond, qui, au plus bas des marchés (10 mars 2009), expliquait qu’il valait mieux investir au regard de valorisations historiquement basses, plutôt que de conserver du cash et risquer de louper le rebond.
Un gérant également cité et suivi par de nombreux blogueurs, et référencé par Louis Lowenstein, dans The Investor’s Dilemma (John Wiley, 2008). Un ouvrage dont je recommande la lecture à toute personne qui envisage de confier son argent à des gérants de portefeuille.
GMO vient donc de publier ses dernières prévisions et selon cette société de gestion, il vaut mieux investir dans les actions que dans les obligations. Où précisément ?
GMO fait la part belle à 3 catégories d’actions : les actions américaines « de qualité » (« US High Quality »), les grandes capitalisations internationales, et les actions émergentes (quelle surprise ?!). Ces trois classes d’actifs seraient en mesure de rapporter plus que les 6,5% de rendement annuel des actions américaines sur longue période.
Chez GMO, la notion de qualité renvoie notamment à des perspectives solides de croissance de la rentabilité des fonds propres. A Wall Street, les gérants de GMO ont sélectionné des noms bien connus des investisseurs : Oracle, Microsoft, Johnson & Johnson, Wal-Mart Stores, Procter & Gamble, Pfizer, Coca-Cola, ExxonMobil, Cisco Systems, PepsiCo, Chevron, Merck, Google, IBM et Abbott Laboratories.
A l’international, le fonds « International Intrinsic Value » détient des actions de Glaxosmithkline, Royal Dutch Shell, Sanofi-Aventis, Novartis, AstraZeneca, ENI, Banco Santander, BNP Paribas, Nissan Motor, Total, Unicredit, Roche, Vodafone, ING ou Enel. Un fond très défensif et européen.
Dans la poche émergents, GMO est actionnaire de Petrobras, Samsung Electronics, Gazprom, Vale, Lukoil, Hon Hai Precision Industry, Posco, Sberbank, Mobile TeleSystems, Banco Bradesco, Rosneft, Turkiye Garanti Bankasi, Surgutneftegaz, China Mobile.
A noter que le fond US est beaucoup plus concentré que les fonds internationaux et émergents. Les rendements sont à aller chercher hors des Etats-Unis, mais la gestion du risque dans les portefeuilles est toujours présente…