Eurozone: Chypre et l’Italie nous rappellent que la crise est loin d’être terminée – HSBC

HSBC a publié hier son étude trimestrielle sur la zone euro, sous la houlette de Janet Henry. La thèse de l’étude est d’expliquer que les problèmes de fond au plan macro-économique de la zone euro sont toujours bien présentés, comme l’ont rappelé les événements de Chypre et les élections italiennes (qui n’a toujours pas de gouvernement). Lire la suite

Les dossiers macro qui seront les plus suivis par les investisseurs en 2013

L’année 2012 a bénéficié d’un recul des primes de risque et de la volatilité. Pourtant, les sujets macro-économiques sont toujours bien présents dans l’esprit des investisseurs – il suffit de voir la réaction des marchés lundi à l’annonce d’un accord de dernière minute sur le « fiscal cliff ». Le mot clé qui revient est celui des réformes. Lire la suite

BCE 2.0: moins allemande, plus italienne – UBS

L’approche de la BCE en matière de politique monétaire s’éloigne du modèle allemand (dit de la Bundesbank) pour se rapprocher du modèle italien, ce qui s’est traduit par un rôle plus « proactif » pour aider à sortir de la crise. Pour les économistes d’UBS, ce changement aurait commencé dès 2010 avec la mise en oeuvre du programme de rachat d’obligations souveraines sur le marché secondaire (Securities Markets Program). Lire la suite

Les banques centrales derrière le rallye boursier

Combien le rallye boursier actuel doit-il à l’action des banques centrales ? Entre 6% et 7% selon les estimations de Bank of America Merrill Lynch et de l’agence Reuters. En voici l’analyse chronologique détaillée: Lire la suite

Un monde de fragilités

L’optimisme des marchés, suscité par les interventions successives des grandes banques centrales (BCE, Fed, BoJ), ne doit pas faire oublier l’état toujours moribond de l’économie internationale: la croissance ralentit sensiblement en Asie, elle est durablement inférieure au potentiel aux Etats-Unis et l’Europe connaît une nouvelle phase de récession, conséquence de la crise de la dette publique qui frappe plusieurs de ses pays. Lire la suite

QE3, OMT: le dollar reste sous pression – JPMorgan

L’action des banques centrales (Fed, BCE) pour réduire le stress sur les marchés souverains et reflater le prix des actifs (physiques et financiers) a un impact négatif sur le dollar et crée un environnement compliqué pour les opérations de carry-trade, selon les analystes de JPMorgan. Lire la suite

OMT: la BCE achète du temps

Pour les économistes de Bank of America Merrill Lynch, le nouveau programme d’achats d’obligations souveraines de la BCE permet surtout d’offrir du temps aux gouvernements européens les plus en difficulté. Comme un certain nombre d’investisseurs, BofAML appelle l’Espagne à demander rapidement l’aide de l’Union européenne (FESF/MES)… Mais la baisse des taux espagnols ne pourrait-elle pas contrecarrer leurs attentes ? Lire la suite

Réactions aux annonces de la BCE

Comme à son habitude, le marché réagit de manière épidermique à l’annonce par la BCE d’un nouveau programme d’achat d’obligations souveraines (OMT). Il faudra quelques jours pour voir si l’annonce a réellement une effet durablement positif, d’autant que les premiers commentaires après la décision de la BCE sont plutôt mesurés, voire prudents… Lire la suite

Previews BCE

Grosse journée demain, pour la BCE et pour les marchés. Ces derniers attendent de Mario Draghi des annonces fortes en matière d’intervention de la BCE sur les marchés obligataires (« SMP 2.0″ selon Goldman Sachs). Mais comme à son habitude, la Bourse voit toujours trop grand trop tôt. Depuis le début de la crise, le temps des politiques et des responsables des autorités monétaires n’a jamais été plus rapide que celui des marchés. La déception pourrait provoquer un sursaut de volatilité, une rechute d’indices boursiers qui ont plutôt bien tenu ces derniers jours, et un repli de l’euro face au dollar. Lire la suite

Revue de la semaine sur les marchés

L’attentisme prédomine. Les actions ont cédé un peu de terrain. Les spreads obligataires se sont légèrement écartés et les rendements obligataires ont légèrement reculé. Le marché se prépare à un mois de septembre chargé en termes de flux de nouvelles, en particulier sur les fronts macro et politique (réunion BCE le 6/9, débats sur l’union bancaire, décision institutionnelle en Allemagne sur l’ESM, Eurogroupe, demande d’aide possible de l’Espagne…). Lire la suite

Revue de la semaine sur les marchés

Le chant de la déception. Les marchés attendaient des actes et n’ont pas vraiment apprécié que Mario Draghi, patron de la BCE, n’en n’annonce pas de plus fermes et de plus significatifs la semaine dernière. Heureusement pour lui, l’orage n’aura duré que 24H. Lire la suite

Spirale infernale

Est-on arrivé à la limite des mécanisme d’aide aux banques mis en place par les différents gouvernements de la zone euro? C’est une des remarques intéressantes soulevées par les économistes de la banque privée Lombard Odier Darier Hentsch dans une brève note diffusée ce matin. Avec cette conclusion: la BCE va devoir agir massivement car elle est la seule à disposer des ressources suffisantes pour sortir la zone euro des difficultés actuelles (ce que l’on sait depuis belle lurette).  Lire la suite

Sortie de la Grèce: un coût supportable, mais un risque de contagion

Barclays a produit une analyse assez exhaustive d’une sortie de la Grèce de la zone euro. Si son coût est supportable (l’exposition gouvernementale à la Grèce est évaluée à 290 milliards d’euros tout de même), le principal risque reste une sortie désordonnée et un effet de contagion aux autres pays de la zone euro… Lire la suite

Grexit: les scénarios de Morgan Stanley

Que va devenir la Grèce? Nombreux sont les banques qui publient leurs évaluations des différents scénarios à l’oeuvre actuellement dans la zone euro, avec, au coeur de l’action, la Grèce et son éventuelle sortie de l’Union monétaire européenne. Avec son éventuelle sortie de la zone euro et le risque d’un effet domino aux autres pays de la périphérie, certains observateurs cherchent à voir quelles seraient les solutions en termes de politique économique; et quelles seraient les conséquences sur les différentes classes d’actifs. Lire la suite

La crise financière et le mandat des banques centrales

Le mandat de la BCE doit-il évoluer au regard de la crise financière ? La mission des banques centrales ne doit-elle pas être avant tout la stabilité financière au sens large plutôt que le suivi d’un indicateur (l’inflation) ? Les lourdes pertes subies par les activités de trading de la banque américaine JPMorgan ont relancé un vif débat outre-Atlantique sur le danger des banques « trop grandes pour faire faillite » (« too big to fail ») et le risque systémique. En France, les pertes du Crédit Agricole liées à son exposition à la Grèce sont une illustration des effets de contagion sur le système bancaire d’un pays par le biais des marchés de capitaux.

Pour prendre un peu de recul sur ces débats, je conseille la lecture de cet ouvrage assez court mais très complet de Xavier Ragot, publié par le CEPREMAP, intitulé: « Les banques centrales dans la tempête – Pour un nouveau mandat de stabilité financière« .

Organisé en quatre chapitres, ce document pose la question de la nécessaire évolution du mandat et du rôle des banques centrales après la crise financière. Pour Xavier Ragot, les banques centrales ont un rôle central dans le maintien de la stabilité financière (notion qui déborde largement celle de stabilité des prix).

Mais pour tenir ce rôle, leur mandat et les outils qu’elles mettent en oeuvre doivent évoluer. Parmi ces outils, le renforcement de leur capacité à appréhender le fonctionnement complexe des marchés financiers est mis en avant.

L’ouvrage prévoit une vague de re-réglementation financière dans les années à venir (déjà démarrée aux Etats-Unis et au Royaume-Uni, ainsi qu’en Europe avec la réglementation Bâle III). Xavier Ragot propose plusieurs pistes de réflexion sur l’évolution du mandat de la BCE (en matière d’analyse financière des marchés, de communication, de coordination institutionnelle…).

Bref, son ouvrage est un document très utile à la fois pour prendre du recul sur les évènements contemporains et pour comprendre quelle est la nature des débats qui va opposer les régulateurs à l’industrie financière. L’affaire JPMorgan ne fait qu’illustrer une fois de plus le fait que les banques ont conservé une grande liberté de manoeuvre et que celle-ci, si elle n’est pas correctement régulée, peut à nouveau déstabiliser les marchés financiers avec des conséquences désastreuses pour l’économie réelle.

François Hollande élu… Premiers commentaires de brokers

On commence par cette note d’Exane BNP Paribas: Lire la suite

« Jusqu’à quand le rebond » ? Voilà la question qui occupe l’esprit des investisseurs

Dans une note courte mais pleine d’enseignements intitulée « Marketing Feedback from London & Europe » (datée du 10 février), Michael Hartnett, Chief Global Equity Strategist chez Bank of America Merrill Lynch décrit en quelques lignes l’état d’esprit des investisseurs après le mini-rallye provoqué par l’opération de refinancement à long terme de la BCE en décembre dernier (sachant que tous les yeux sont tournés vers le LTRO II qui se déroulera à la fin du mois – on reviendra dessus). Etonnament, Hartnet observe que la majorité des investisseurs a loupé le rebond (!) et beaucoup se demandent jusqu’à quant la phase de hausse va bien durer. Lire la suite

Cheuvreux proclame la fin de la crise bancaire

Voilà une nouvelle qui va peut-être satisfaire les dirigeants de Crédit Agricole (et des autres banques françaises). Cheuvreux, filiale de courtage de la « banque verte », proclame dans une étude fouillée publiée ce matin la fin de la crise bancaire, rien de moins (une conclusion qui aurait pu être mise un peu plus en évidence puisqu’elle n’apparaît qu’en page 26 sur un doc de 36 pages). Lire la suite

Revue des marchés

Performance hebdomadaire au 20 janvier 2012

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Revue des marchés

Performance hebdomadaire au 13 janvier 2012

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La BCE doit changer de stratégie et tirer les leçons des années 1930

Pas un jour ou presque sans que l’on entende un appel à plus de pragmatisme de la part de la Banque centrale européenne… Cette fois-ci, c’est Laurence Boone, économiste en chef pour l’Europe chez Bank of America Merrill Lynch qui a publié aujourd’hui une missive peu amène à l’égard de l’institution monétaire. Lire la suite

Une vue prudente de l’économie mondiale (2012-2013)

Les économistes d’Exane BNP Paribas ont revu à la baisse leurs prévisions de croissance pour l’économie mondiale +3,2% en 2012 (contre +3,5% précédemment) et +3,3% en 2013. Au passage, ils livrent une excellente analyse de la situation économique internationale, pointant très clairement les grands enjeux du moment. Chapeau bas. Lire la suite

Enfin des avancées sérieuses?

Il faut toujours rester prudent quant à l’évolution du traitement de la crise de la dette souveraine. Cette dépêche de l’agence Bloomberg fait un bon résumé de la situation et montre deux choses: les discussions sur plus d’intégration fiscale avancent; mais l’Allemagne reste (trop?) inflexible sur la BCE (selon le principe de l’aléa moral qui empêcherait toute discipline fiscale des Etats). Lire la suite

Action des banques centrales: un plus, pas la panacée

L’action coordonnée des banques centrales pour améliorer la liquidité en dollars du système bancaire européen va dans le bon sens, mais elle ne résout pas les problèmes de fond du système bancaire, estiment de nombreux observateurs, dont Exane. Dans une note publiée hier, Pierre-Olivier Beffy et Amélie de Montchalin estiment que ce type de mesure n’est pas vraiment nouveau (déjà mis en oeuvre après la faillite de Lehman Brothers). Ce qui change, c’est la durée d’engagement annoncée (jusqu’en février 2013). Cette annonce va « détendre l’atmosphère », mais n’élimine pas le problème de bilan des banques centrales (chute de la valeur des actifs en portefeuille), ni la question de la solvabilité à long terme. Lire la suite

Deux visions irréconciliables de la crise

Depuis le début de la crise de la dette publique en zone euro (et aux Etats-Unis), on a eu le sentiment que les gouvernements étaient à la traîne des marchés financiers. Certains observateurs ont émis l’idée que les dirigeants européens étaient aussi à la traîne de la BCE. Dans une note du 28/11, Laurence Boone pose très bien le problème en écrivant noir sur blanc ce que les marchés attendent des dirigeants européens. Ce commentaire est antérieur à l’annonce d’une action coordonnée des banques centrales – laquelle concerne le problème d’accès du système bancaire aux financements de court terme en dollars que ne leur donnent plus les marchés… Action qui suscite des réactions mitigées, si l’on en croit ces papiers du WSJ ou de Bloomberg. Lire la suite

Affaires à suivre…

L’Europe est-elle arrivée à un tournant (un de plus)? Les discussions sur une plus grande coordination fiscale, la création des Euro-obligations (« Eurobonds »), une intervention plus active de la BCE et du FMI (en faveur de l’Italie) sont actuellement sur la table des dirigeants européens, avant la réunion de l’Eurogroup (29 novembre) puis un sommet européen le 9 décembre. La responsable de la recherche économique de SG, Michala Marcussen, dresse une liste des questions qui préoccupent le plus les investisseurs. Lire la suite

Revue des marchés

Performance hebdomadaire (25 Nov 2011)

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Qui dicte la conduite des Etats? Les marchés financiers… ou la BCE?

Un très bon papier du blog Econoclaste tente d’éclairer la stratégie de la BCE vis-à-vis des Etats et dépasse la simple approche « culturaliste » (la BCE est immobile car elle est la dépositaire de l’orthodoxie héritée de la Bundesbank, allergique à toute action pouvant provoquer le retour d’une inflation incontrôlable). Une autre vision est proposée et je la trouve personnellement très éclairante. h/t Marc B.

L’économie mondiale une nouvelle fois au bord du gouffre-SG

Les incertitudes politiques (crise de la dette en Europe) et économiques (croissance molle aux Etats-Unis et en Europe, ralentissement mou en Chine) et le processus de désendettement pèsent sur le scénario de reprise mondiale de la Société Générale. Le risque central de ce scénario est la rechute en récession due à des erreurs de politique (30% de probabilité selon la banque). Lire la suite

La BCE, l’UE revoient en baisse leurs prévisions de croissance

Le bulletin mensuel de la BCE vient d’être publié. L’institution monétaire revoit en baisse ses prévisions de croissance pour la zone euro: le consensus se situe à 0,8% l »an prochain (contre 1,6% en août). L’inflation devrait rester à 2% dans les mois à venir, puis passer sous ce niveau par la suite. Lire la suite

Un début de « latinisation » de la BCE ?

Cadeau de bienvenue à Mario Draghi laissé par Jean-Claude Trichet (bien vu M. Hoefert), la BCE nous a annoncé aujourd’hui une baisse de 25pb de son taux directeur (à 1,25%). Le marché anticipe 25 pb de baisse supplémentaire lors du prochain comité de politique monétaire de décembre. De quoi faire oublier (un temps) les turpitudes de la zone euro et peut-être le fait que le plan annoncé la semaine dernière – et dont beaucoup de détails manque – devra sans doute être revu, si l’Italie rencontre à son tour des problèmes de financement ? Ci-après, le commentaire de James Nixon, économiste de la SG, sur la décision de la BCE:

« It’s perhaps hard at this stage to grasp the full breath of the change Mario Draghi will bring to the ECB. Certainly Thursday’s decision to cut interest rates at his very first meeting signals a confidence and a familiarity with economic concepts that perhaps would not have been shared by some of his predecessors. In justifying the ECB’s decision, Mr Draghi argued that the tighter financial conditions and weaker survey data suggested there would be a downward revision to the ECB’s growth forecasts. Hence the Governing Council are now anticipating changes to the staff forecast while in the past Mr Trichet might have simply offered us a rendez-vous for next month. Mr Draghi’s analytical approach was underscored by a tendency to give his answers in bullet points. Hence he said that Thursday’s decision was informed by three factors:
1) Weaker aggregate demand including signs of weaker domestic and external demand
2) Evidence of weaker outturns in both the hard data and the latest surveys. Mr Draghi especially mentioned the PMIs and the new orders data
3) Surprisingly he also indicated that the decline in consensus forecasts for growth had also been a factor.
This approach also appears to lend a more forward looking element to the ECB’s reaction function. Hence the introductory statement now argues that “in an environment of weaker euro area and global growth, price cost and wage pressures in the euro area should moderate…In fact, if sustained, sluggish economic growth has the potential to reduce medium-term inflationary pressure in the euro area.” Both of these statements appear to be marked departures from the ECB’s past communication style. Indeed Mr Draghi dispelled a previous taboo and argued that “what we observe is slow growth, heading towards a mild recession.” He also seemed significantly less comfortable using some of the ECB’s past code words. Hence when asked if interest rates were “appropriate” which was the previous code word signalling rates were on hold, Mr Draghi replied only that “we never pre-commit.” »
PS: l’idée de latinisation a été suggérée ce matin par Etienne Gorgeon, responsable de la gestion taux et crédit d’EdRIM (au cours d’une conférence de presse je précise). Rendons à César, ce qui appartient à César.

Accord européen: la balle dans le camp de la BCE-SG

Les dirigeants européens se sont bien abstenus la nuit dernière de faire le moindre commentaire sur la politique de la BCE, réaffirmant son indépendance… Cette dernière devra néanmoins envoyer des signaux forts aux marchés financiers, ce qui pourrait bien passer par une baisse de taux et par l’annonce de mesures non conventionnelles marquantes (un cadeau de bienvenue de Mario Draghi ?)….  Lire la suite

Revue des marchés

Jusqu’ici, les marchés tenaient plutôt bon. Ils n’ont toutefois pas résisté au tremblement de terre japonais, suivi de l’incident nucléaire de la centrale de Fukushima. L’onde de choc a ramené en territoire négatif la performance de plusieurs marchés actions depuis le début de l’année. Il faudra un peu de temps avant de savoir si ce traumatisme pour la 3è économie mondiale a des répercussions sur l’économie mondiale (même si pour l’instant, son impact est relativisé par la plupart des analystes). Lire la suite

Marchés actions: le sentiment des investisseurs devrait jouer un rôle déterminant

Exane BNP Paribas a publié ce matin une étude de stratégie très fouillée qui nourrira plusieurs posts. Le premier concerne les marchés actions: Exane rappelle qu’il faut garder à l’esprit plusieurs moteurs de performance, chacun jouant sur un horizon de temps différent. Lire la suite

Réservé à un public averti

« Cher Père Noël, je souhaiterais vous commander des cadeaux très spéciaux pour Noël. Je sais qu’il est difficile d’en demander trop, dans la mesure où nous venons à peine de sortir de la crise du crédit et où vous aviez été déjà très généreux l’année passée en m’offrant la mallette magique de l’AQ. J’ai été sage cette année, même si j’ai  peut-être  énervé  certains  de  mes  amis  du  FOMC  qui  ne  voulaient  pas  que j’utilise la mallette au moment où nous l’avons fait. Lire la suite

L’Europe attend toujours une « réponse institutionnelle forte » (Amundi)

Malgré leurs déclarations rassurantes sur la taille suffisante du fonds de stabilité européen, destiné à pallier le manque de financement des Etats européens, les investisseurs continuent de douter de la volonté politique d’agir collectivement au sein de la zone euro pour traiter une fois pour toute le problème de dette. Une note intéressante d’Amundi sur la crise la dette en zone euro fait la synthèse des débats actuels. A lire en page 2. Lire la suite

Quand Helmut Schmidt tacle ses compatriotes

Le Monde a publié un entretien d’Helmut Schmidt, chancelier allemand entre 1974 et 1982, réalisé par David Marsh de l’organisation OMFIF.org (Official Monetary and Financial Institutions Forum), dans lequel Schmidt tacle allègrement ses compatriotes Angela Merkel, Wolfgang Schäuble et Hans Tietmeyer (ancien patron de la Bundesbank ou « Buba »). Extraits… Lire la suite

La tartufferie du stress test européen

Le stress test devait évaluer la solidité du système bancaire européen. Encore fallait-il que le test lui-même soit suffisamment solide pour ne pas être mis en doute. Après l’annonce des résultats du test vendredi soir, difficile de voir autre chose qu’une opération de communication. Ratée de surcroît.

Que seulement 7 banques sur 91 n’aient pas « réussi » le test fera difficilement oublier aux investisseurs le fait que la méthodologie retenue pour ce test a en partie tronqué la réalité et n’a pas respecté l’esprit de ce type d’exercice. Les dirigeants et régulateurs européens ont-ils eu peur de réaliser un test sérieux ? Ou l’ont-ils fait et ont-ils obtenu des résultats bien plus alarmants que ceux affichés vendredi soir ?

Soulevons d’abord quelques lacunes et omissions qui interrogent sur le sérieux de l’exercice entrepris. La première interrogation porte sur la sévérité de la récession économique envisagée. En France, par exemple, l’hypothèse d’une rechute (« double dip ») voit le PIB français progresser de 0,7% en 2010 (acquis de croissance selon l’INSEE) et reculer de 0,1% en 2011. Rappelons que la 1ère phase de récession a fait plonger l’économie française de 2,5%, selon l’INSEE.

L’esprit d’un exercice de « stress test » est en général de voir jusqu’où un système (bancaire) peut tenir, donc d’utiliser volontairement des hypothèses pessimistes, y compris si celles-ci peuvent ne pas paraître réalistes. N’aurait-on pas pu retenir une répétition de la récession de 2008-2009. N’oublions pas qu’avant que la récession ne soit jugée l’une des plus graves depuis les années 1930, de nombreux observateurs expliquaient des mois durant qu’une récession grave semblait difficilement envisageable (il en va de même des commentaires sur la solidité du système bancaire à l’époque). L’idée d’un stress test est plutôt de définir un scénario des possibles et de pouvoir s’y préparer. Visiblement, nos « responsables » ont tout fait pour ne pas trop se stresser en stressant le bilan des banques.

L’autre grosse erreur commise (et/ou admise) a été de ne tester qu’une partie du bilan des banques. L’exercice de pertes liées aux obligations souveraines détenues par les banques n’a porté que sur les obligations qu’elles échangent et a exclu les obligations qu’elles détiennent à maturité. En France, les expositions au risque souverain se montaient, selon la Banque de France, à 239 milliards d’euros fin mars, dont 196 milliards au titre du portefeuille bancaire et… 42 milliards au titre du portefeuille de négociation.

Résultat: aucune des grandes banques françaises, qui représentent 80% du secteur bancaire, n’apparaît en difficulté. Ce qui autorise le gouverneur de la Banque de France, Christian Noyer, à affirmer que les banques françaises montrent « une fois de plus » leur solidité et leur « résilience » (dans le cas du scénario dit « adverse »). M. Noyer oublie (volontairement) au passage que presqu’aucune banque des pays développés n’a été en mesure de traverser la dernière crise financière sans l’apport de capitaux des gouvernements et de liquidités de la part des banques centrales, le marché interbancaire et de nombreux pourvoyeurs de liquidité des banques ayant subitement disparu. N’oublions pas que M. Noyer fait partie du même sérail que les dirigeants des grandes banques françaises. En défendant la solidité du système, il manifeste sa solidarité à l’égard de ces dirigeants plutôt que la défense de l’intérêt général.

Le vice-président de la Banque Centrale Européenne, Mario Constancio, a justifié l’absence d’un défaut souverain dans le scénario de stress le plus pessimiste en affirmant: « nous ne pensons pas qu’il y aura de défaut ». Et pourquoi pas puisque cette hypothèse est dans le marché depuis des mois. Ne pas avoir retenu les hypothèses les plus pessimistes dans le marché risque de conduire à de sérieuses déconvenues. Cette attitude montre la prudence des responsables européens à faire preuve de transparence à l’égard du marché, des investisseurs et du public en général.

PS: le communiqué de la Banque de France et les informations pour les banques françaises sont disponibles ici.

Nouvelle vague

La BCE a publié la version semi-annuelle de son rapport de stabilité financière dans la zone euro. D’après l’institution européenne, les banques de la zone euro pourraient inscrire dans leurs comptes 195 milliards d’euros de dépréciations supplémentaires d’ici la fin 2011. La profitabilité du secteur bancaire devrait donc rester sous pression un petit moment. Cela constituerait la deuxième vague des pertes causées par la crise financière et ses répercussions.

La BCE souligne que les finances publiques représentent actuellement le risque le plus important pesant sur la stabilité de la région, les dettes et les déficits continuant de perturber les investisseurs tandis que les émissions massives d’obligations prévues par les Etats risquent de restreindre l’accès des entreprises et des banques au marché du crédit. Cet effet d’éviction pèserait non seulement sur le secteur financier, mais aussi sur l’économie réelle.

Un article du Wall Street Journal montre ce matin que certains banques européennes ont aujourd’hui un  niveau d’endettement supérieur à celui de leurs consoeurs américaines. L’illustration du papier montre en tête de liste Deutsche Bank, UBS, BNP Paribas et Société Générale.

Si ces banques ont un effet de levier, la BCE note que les grandes institutions financières de la zone euro ont reconstitué des niveaux de capitaux suffisants pour supporter de nouvelles pertes. Des risques existent, mais ils se situent plus dans d’autres types d’institutions financières (les difficultés de certaines caisses d’épargne en Espagne fin mai en est une illustration).

Prêteur en dernier ressort

La quasi-implosion du système financier international, peu après la faillite de Lehman Brothers, avait obligé les gouvernements à se poser en garant du système financier, à injecter des fonds propres pour rassurer sur la solvabilité des banques, et, avec les banques centrales, à garantir l’accès des banques aux liquidités, face à un marché interbancaire totalement gelé.

La crise de la dette publique dans la zone euro provoque aujourd’hui le même stress sur les marchés interbancaires et se transforme en crise de liquidité pour de nombreux établissements et de financement pour l’économie (graphique sur les émissions de capitaux et de dette établi par Dealogic).

Problème, quelle institution peut jouer le rôle de prêteur en dernier ressort et de garant pour les Etats, sensés jusqu’ici être l’ultime rempart face à un risque de crise systémique ? Les économistes de la Société Générale se sont posés cette question. Leur réponse est qu’un tel rôle peut être joué par la Banque centrale européenne, avec toutefois certaines limites dans les montants et le type de dette publique que la BCE peut racheter.

La BCE intervient à deux niveaux: en fournissant des liquidités au système financier et en rachetant les titres de dette émis par les Etats. Mais cette action a des limites, comme l’explique James Nixon, économiste à la Société Générale dans une note aux investisseurs.

« Il n’est pas vraiment possible pour la BCE de stériliser ses achats d’obligations tout en garantissant dans le même temps au secteur bancaire un accès quasi illimité aux liquidités. Le fait que la BCE puisse le faire pour le moment n’est possible que grâce aux montants de liquidités excédentaires présentes sur le marché monétaire de la zone euro, mais cette situation risque de changer après le 1er juillet. »

La BCE pourrait se retrouver dans une situation inconfortable, devant soutenir certains pays périphériques de la zone euro pendant plusieurs années – tout retrait de la banque centrale menacerait de provoquer un écartement des spreads, aggravant la situation financière de certains pays (on pense à la Grèce notamment). Dans le même temps, la BCE ne peut à elle seule racheter continuellement la dette des Etats de la zone euro en difficulté.

Mais tant que les plans d’assainissement budgétaire présentés par ces Etats ne seront pas jugés suffisamment crédibles et que les perspectives d’une reprise économique solide ne seront pas intégrés par les investisseurs, la banque centrale européenne semble condamnée à intervenir (on notera que la stratégie de la BCE ne fait pas l’objet d’un consensus, comme le raconte l’agence Bloomberg).