Great Video Interview of Piketty on Greece


Thomas Piketty : ceux qui cherchent le Grexit… par lemondefr

Unfortunatelly or fortunatelly the reporter who asks questions is completely in line with European commission’s dogmatic views. For a newspaper that claims to bring indepth analysis of economy and society, it’s a shame when one of his journalist only has cliches question to throw away.

Alcatel-Lucent: la ligne de crédit ne résout pas les problèmes de long terme – Exane

L’annonce de l’obtention par Alcatel-Lucent d’une ligne de crédit de 1,6 milliard d’euros a été saluée par le marché, mais elle n’émeut guère Exane BNP Paribas. Les analystes du broker pensent tout simplement que cette ligne de crédit ne résout pas les problèmes de long terme de l’équipementier de télécommunications. Leur argument se résume en deux points: l’année 2013 sera opérationnellement parlant aussi mauvaise qu’en 2012; le plan 2015 et les objectifs financiers que s’est fixé le groupe sont trop ambitieux. Lire la suite

Alcatel Lucent: Natixis y croit de nouveau

Call pour le moins contrariant de la part de Natixis Securities sur Alcatel-Lucent: le courtier a relevé hier son avis de neutre à acheter sur le titre, avec un objectif de cours de 1,50€ (contre un cours coté de 0,99€ au moment de la rédaction du post). Lire la suite

Optimisation fiscale: les entreprises ont un comportement pervers

Pendant que les Etats des grands pays développés sont étranglés par la dette, les entreprises regorgent de cash et peuvent emprunter sur les marchés à des taux défiant toute concurrence… Certaines en profitent pour optimiser leur bilan (refinancement à des taux plus faibles). D’autres empruntent pour rémunérer leurs actionnaires (via des rachats d’actions) et optimisent leur fiscalité en profitant de la déductibilité des frais financiers.

Ce type de comportement est pervers selon Andrew Lapthorne et les stratégistes de la Société Générale. Il pourrait avoir des conséquences fâcheuses in fine sur ces mêmes entreprises. Outre la colère du public (compréhensible), ce sont surtout les Etats qui, à la recherche de ressources financières, pourraient bientôt siffler la fin de la partie. Lire la suite

Désendettement : il va falloir être patient

Source: McKinsey

Pour un cadre analytique plus général sur les crises bancaires, je propose deux lectures:

« Systemic Banking Crisis: A New Database« , de Luc Laeven et Fabian Valencia (FMI, novembre 2008).

« This Time It’s Different« , de Kenneth Rogoff et Carmen Reinhart, 2009 (traduit en français).

Le cas de la crise bancaire suédoise, qui est une sorte de point de référence ici, a été analysé par Peter Englund dans l’Oxford Review of Economic Policy.

Enfin, pour l’analyse plus générale de la situation actuelle, je fais une nouvelle fois référence aux travaux de Richard Koo et à son ouvrage « The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan’s Great Recession« ).

Sortie de crise: tout reste à faire selon la Banque des Règlements Internationaux

Source: Banque des Règlements Internationaux, rapport annuel 2012

La BRI a publié hier son rapport annuel 2012. Le thème central en est la sortie du « cercle vicieux » dans lequel le processus de désendettement pèse sur la reprise économique (processus qualifié par Richard Koo de « balance sheet recession » ou « récession par le bilan »). Et cette sortie sera longue. Les politiques de relance menées actuellement risquent en effet de n’avoir que des effets limités (un message pour François Hollande et l’actuel gouvernement), entraînant un regain de volatilité sur les marchés financiers. Tout reste à faire. Lire la suite

Réduction des bilans bancaires: un régime de 1.000 milliards d’euros

Le processus de réduction des bilans bancaires (« deleveraging ») qui s’est opéré au plus fort de la crise financière de 2008-2009 avait représenté une diminution de 2.000 milliards d’euros en Europe. Depuis, comme si de rien n’était, la plupart des banques européennes se sont remises à faire croître la taille de leur bilan, ignorant le risque que pouvait faire peser sur l’économie le gonflement des dettes étatiques. Depuis, la multiplication des crises en zone euro et aux Etats-Unis sur la question de l’endettement public a obligé de nombreuses banques à réduire à nouveau la taille de leur bilan. Dans une étude publiée ce matin, les analystes de Bank of America Merrill Lynch chiffrent la « facture » à quelque 1.000 milliards d’euros. Explications.  Lire la suite

« Pay Back Time »: le désendettement et ses effets selon Citi

On le sait depuis l’éclatement de la bulle immobilière aux Etats-Unis, le processus de désendettement engagé outre-Atlantique (ainsi qu’en Europe) sera long et pénible car il pèsera durablement sur le rythme de croissance des économies. Lire la suite

Ce que les investisseurs achètent lorsqu’ils sont moins averses au risque

Le moins que l’on puisse dire, c’est que l’on vit une période de grande fébrilité des investisseurs, qui se traduit par une alternance de phase de forte hausse puis de forte baisse de l’aversion au risque – que les anglosaxons qualifient de « RORO » (« Risk On Risk Off »). Avec la dernière phase de hausse des marchés, les investisseurs ont privilégié 3 classes d’actifs : le haut rendement (« high yield »), les actions émergents et la dette émergente. La part de cash dans les portefeuilles des gérants reste élevée. La prudence règne donc malgré tout, comme l’a montré la dernière enquête de Bank of America Merrill Lynch auprès des investisseurs.

Concernant le sommet européen, les stratégistes de Merrill Lynch résument bien les attentes du marché, ce qui sera bien perçu et ce qui pourrait provoquer une rechute des indices boursiers:

« Bull & Bear European Headlines
Bullish headlines would be: >1 trillion Euros for EFSF; >100 billion Euros for bank recapitalization; >50% haircut for private holders of Greek debt; buy-in from Sovereign Wealth Funds. Bearish headlines: <1 trillion Euros for the EFSF; <100 billion Euros for bank recapitalization; <50% haircut for private holders of Greek debt; no global buy-in from SWFs. Lower Italian bond yields (-100bps on 5y) & higher European bank credit prices (EB00 Index > 220) needed to cause sustained “risk-on”.
US Driver = Macro
“If next GDP revision is up, go long stocks, if next GDP revision is down, go short stocks”; US GDP revisions and US bond yields have been correlated this year and both edging higher. »

Alcatel-Lucent: la vente de Genesys ne résout pas tous les problèmes

Alcatel-Lucent a confirmé aujourd’hui avoir reçu une offre ferme du fonds d’investissement Permira de 1,5 milliard de dollars pour le rachat de son activité Genesys. Bizarrement, l’annonce a provoqué une chute de près de 8% du titre de l’équipementier de télécommunications. Lire la suite

Un monde sans croissance, aux mains des politiques…

La situation de l’économie mondiale n’est pas vraiment réjouissante lorsqu’on écoute l’analyse qu’en fait Andreas Hoefert, économiste en chef d’UBS Wealth Management. Mais elle a au moins le mérite de bien cerner les problèmes et défis que les dirigeants politiques vont devoir affronter dans les prochaines années.

En gros, le monde est coupé en deux. La moitié « développée » de l’économie mondiale est en quasi-récession. Elle doit gérer un long processus de désendettement qui a démarré avec la crise de 2007 et devrait durer au moins jusqu’en 2015.

L’économie américaine est enfermée dans une trappe à liquidités et devrait connaître une croissance molle pendant de nombreuses années – un scénario du « new normal » confirmé dans le dernier commentaire macro de PIMCO. Les efforts désespérés de la Fed pour réamorcer la pompe sont inefficaces. Les plans de relance se succèdent mais ne permettent pas à l’économie de retrouver une trajectoire de croissance plus rapide (1% au premier semestre). Dans ce contexte, la probabilité de récession est aujourd’hui remontée vers 30-40%. Cette situation perdurera tant que les ménages américains n’auront pas assaini leur bilan et que les banques n’auront pas retrouvé des marges de manoeuvre financières. De ce point de vue, ce qui se passe en Europe est autant préoccupant pour les banques européennes qu’américaines, ce qui explique que la situation européenne est suivie de très près outre-Atlantique.

En Europe, la perspective d’un défaut grec se confirme jour après jour (Hoefert l’appréhende d’ici mars 2012). Une dépréciation de l’ordre de 65%-75% des titres de dette grecque est à envisager. La question est de savoir si l’onde de choc de ce défaut sera maîtrisé (pas de contagion aux dettes espagnole, italienne, voire française ou belge). La seule solution crédible pour l’heure est que la BCE continue d’acheter des titres d’emprunt d’Etat pour maintenir les taux bas et éviter un effet boule de neige sur la dette.

Le problème est que la répartition de la dette grecque est une source de problème: une grande partie réside dans les bilans des banques grecques, qui devront être recapitalisées en cas de défaut; l’autre partie est détenue par des intervenants de court terme qui pourraient être pris de panique. Enfin, l’exposition des CDS à la Grèce et autres pays souverains à risque est peu connue et pourrait être un mécanisme de propagation d’une crise systémique plus large si la crise est mal gérée par les politiques. Car c’est bien eux qui tiennent la clef du problème et il n’est pas sûr qu’ils agissent en ayant bien conscience de leur rôle.

Pour A. Hoefert, le plan allemand et l’annonce d’une nécessaire recapitalisation de 200 milliards d’euros (selon le FMI) des banques européennes pourraient redonner un peu d’espoir. Encore faut-il que Mme Merkel dispose de soutiens politiques dans son pays.

Une dislocation de la zone euro ne semble pas envisageable. En revanche, une plus grande coordination des politiques fiscales est plus que nécessaire.

Reste l’autre moitié de l’économie mondiale. Les pays dits « émergents » ont une situation financière saine et sont en train de régler leurs problèmes d’inflation. L’inconnue porte sur la capacité à gérer la transition d’un modèle de développement à un autre (cas de la Chine, que cette dernière est en train de gérer en annonçant une convertibilité plus flexible du yuan d’ici 2015).

Bref, si le temps des marchés n’est pas celui de la politique, les gouvernants ont aujourd’hui une sérieuse responsabilité dans la gestion de la crise actuelle.

En termes d’allocation, UBS WM est sous-exposé aux dettes souveraines (US, Europe), aux devises telles que le dollar US, l’euro, le franc suisse (encore surévalué à 1,20 quand son prix d’équilibre est plutôt à 1,40).

L’allocation est prudente donc exposée au crédit d’entreprise, au crédit à haut rendement, aux actions non cycliques, à l’or et aux devises comme le dollar canadien, les devises scandinaves, et de certaines devises du sud-est asiatique.

Banques européennes: le FMI persiste et signe… un beau camouflet pour l’EBA

Le FMI vient d’envoyer une belle gifle à la face de l’European Banking Authority. Il y a quelques mois, cette dernière provoquait l’hilarité générale en publiant le résultat de ses fameux « stress tests ». Hier soir, le FMI a publié son rapport sur la stabilité financière, qui dresse un diagnostic alarmant sur la situation du système financier européen. Ce dernier aura besoin d’au moins 300 milliards d’euros (page 21 du rapport).

Défaut grec: le point de vue d’Exane

Difficile d’envisager l’avenir d’une classe d’actifs quand tout repose dans les mains des politiques. Ce n’est pas une nouveauté. Depuis 18 mois, l’Europe a une chance unique de gagner en crédibilité. Mais elle fait tout l’inverse… Le point de vue d’un des stratégistes d’Exane sur le sujet.

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Bill Gross donne la fessée à Tim Geithner

Pendant que Tim Geithner pousse des cris d’orfraie sur les networks américains, accusant S&P d’une « terrible » erreur après sa décision de « dégrader » les Etats-Unis, Bill Gross, patron de PIMCO et l’un des plus importants investisseurs obligataires au monde, salue cette nouvelle. Lire la suite

Excellent post de Vitaliy Katsenelson (Contrarianedge)

Son dernier post s’intitule « We Are Not AAA« , nous explique comment la note « AA+ » est devenue le nouveau triple-A. Il comporte notamment le passage suivant:

« The chance the US will default on its debt in a traditional sense is zero. Yes, zero.  All of our obligations are in US dollars. Governments that can print their own currencies don’t go through traditional default, they default through the printing press (i.e., by inflation).  It will take a few more dollars to buy bread, vodka, potatoes, and cigarettes (I am going authentic here) year after year.  The US government will honor its obligations in nominal terms (ignoring inflation), meanwhile defaulting on its debt in real terms (adjusted for inflation). »

La descente aux enfers n’est pas terminée

Ce commentaire d’un stratégiste de Citigroup comporte une part de bon sens. En gros, le marché s’attendait à une dégradation de la note, et commençait à la prendre en compte… Mais l’accélération de l’histoire et la décision de S&P (non suivie pour l’instant par Fitch ou Moody’s) a pris tout le monde par surprise. C’est bien ce facteur qui risque surtout d’amplifier la correction boursière et la transformer en krach. En tout cas c’est une possibilité que l’on peut difficilement exclure. D’autant que des éléments fondamentaux peuvent aussi jouer. Lire la suite

Une histoire de la dette – Howard Marks

Le dernier memo d’Howard Marks (Oaktree Capital) est un « must read » (daté du 21/7). Une histoire de la dette et du monde de fou dans lequel on vit… Une des idées forces du papier est que « le problème n’est pas la question du plafond de dette, mais notre comportement » (à l’égard de la dette). Quelques passages choisis, mais l’intégralité est sur le site d’Oaktree Capital (lien vers le mémo). Lire la suite

4 moyens de combattre la dette – PIMCO

Le dernier commentaire de Bill Gross, chez PIMCO, évoque, entre autres, les moyens dont dispose le gouvernement américain pour maintenir sa note AAA. Gross note en outre qu’en l’état, l’accord des parlementaires américains sur le plafond de dette et le plan d’économies ne changent strictement rien au problème des Etats-Unis. Lire la suite

L’exposition aux PIIGS

La crise de la dette publique dans les pays de la périphérie de la zone euro a remis au goût du jour la notion de « risque pays ». Ce risque pays est aujourd’hui au coeur de la volatilité des marchés financiers, en particulier en Europe, en grande partie par le canal de l’exposition des banques de chaque pays aux obligations souveraines de la périphérie (les si tristement appelés « PIIGS » pour Portugal, Italy, Ireland, Greece et Spain). Le dernier rapport de la Banque des Règlements Internationaux permet de faire un pointage de la situation du secteur bancaire au regard du risque pays lié aux « PIIGS ». Lire la suite

Le désendettement des Américains se poursuit

Le patrimoine des ménages américains a progressé de 1,2 milliard de dollars, selon le dernier rapport de la Réserve fédérale sur les flux de fonds. En rythme annuel, la richesse des Américains a progressé de 9,1% à 54,9 trillions de dollars, après un recul de 9,9% au cours des trois mois précédents. Les ménages américains ont continué de réduire leur dette, et ce pour le dixième trimestre consécutif, souligne de son côté l’agence Bloomberg. Cette amélioration est d’autant plus remarquable que la situation du marché de l’immobilier américain est toujours désastreuse, comme l’indice une autre dépêche de l’agence. Lire la suite

Déflation, quand tu nous tiens

S’il est bien un sujet qui panique littéralement les investisseurs, c’est bien celui de la déflation. Apparu comme un thème prédominant sur les marchés financiers peu après la faillite de Lehman Brothers, la crainte d’une chute du prix des actifs n’a cessé de faire des allers et venues dans l’esprit des investisseurs. La crise de la dette publique dans la zone euro, l’envolée de l’endettement aux Etats-Unis ont sensiblement augmenté le risque de déflation. Nous avons déjà décrit ici sa mécanique et son illustration la plus connue dans l’histoire récente, la « déflation à la japonaise ».

Après avoir injecté des sommes considérables dans le secteur financier et engagé des plans de relance dont les effets sont en train de se dissiper, la marge de manoeuvre des gouvernements pour assoir la reprise économique et recréer de l’inflation est très limitée. Cette situation se traduit par une grande volatilité des marchés financiers. Apeurés pendant les mois de mai-juin par le risque de contagion d’une possible faillite de la Grèce, les Bourses du monde entier ont rebondi depuis avec les annonces de résultats du deuxième trimestre, en forte croissance et en majorité meilleurs que prévu.

Ce décalage devrait perdurer jusqu’à la fin de l’année, car les variables macro-économiques peuvent à tout moment reprendre le dessus et faire oublier la bonne santé des entreprises, car la situation des administrations et des ménages (70% du PIB aux Etats-Unis vient de la consommation) reste précaire.

Richard Koo, qui a étudié la déflation à la japonaise, décrypte de la manière suivante la mécanique de ce qu’il a nommé la « récession par la bilan » (« balance sheet recession »):

  • Une récession par le bilan émerge après l’éclatement d’une bulle d’actifs qui laisse un grand nombre d’acteurs privés avec un bilan déséquilibré (les dettes dépassant le montant des actifs).
  • Pour rétablir son bilan, le secteur privé se focalise plus sur la réduction de son endettement que sur la maximisation du profit.
  • Pendant que le secteur privé se désendette, même dans un environnement de taux d’intérêt à zéro, l’épargne nouvellement générée et le remboursement des dettes rentrent dans le système bancaire mais n’en sorte pas en raison de l’absence d’emprunteurs. Cette épargne constituée et le remboursement des dettes constituent une « fuite » pour le circuit de financement de l’économie.
  • Cette fuite entraîne l’économie dans une dynamique de contraction de l’activité et de la monnaie, qui appauvrit au final le secteur privé et l’empêche d’épargner (dépression).
  • L’économie ne retrouve pas le chemin de la croissance tant que le secteur privé n’a pas rétabli son bilan.

Face au risque de déflation, les investisseurs ont peu de refuges. Le Wall Street Journal a interrogé plusieurs grands gestionnaires de portefeuilles, qui tous augmentent ou ont accru leur exposition aux titres à revenu fixe, obligations d’Etat en tête. Aux Etats-Unis, le taux des obligations à 10 ans a atteint en juillet un plus bas de 15 mois à 2,855%. Le papier à 2 ans affiche un rendement de 0,52%. A ce niveau de rendement, nombreux sont cependant les gérants qui considèrent que les obligations sont aujourd’hui très chères. Mais rien n’indique que les taux de ces titres jugés « sans risque » (notion mise à mal ces derniers mois) ne vont pas rester bas encore longtemps.

Lafarge, une ORA et ça repart ?

Début juillet, nous écrivions que Lafarge était fortement pénalisé par le poids de sa dette et la menace par les agences de tomber en catégorie spéculative (ce qui pourrait contraindre au remboursement anticipé de certains prêts). Le sujet est toujours d’actualité, selon l’équipe quantitative d’Exane BNP Paribas.

Pour regagner la confiance des investisseurs, Lafarge devrait chercher à renforcer la structure de son bilan et pourrait atteindre cet objectif en émettant une obligation remboursable en actions, estiment ces spécialistes. Une opération d’une taille de 1,5 milliard d’euros avec un coupon de 10% pourrait être considérée et permettrait de rééquilibrer le bilan du groupe.

Les marchés restent inquiets sur la situation du cimentier. Après un mouvement de baisse engagé l’an dernier, le coût de protection de la dette Lafarge (spread de CDS) a repris un chemin ascendant et atteint actuellement 350 points. La corrélation entre CDS et action est élevée. « Le cours est loin de ses niveaux d’avant-crise et peut difficilement aller au-delà de 65 euros. »

Depuis janvier 2010, le marché des CDS qu’il existe une chance sur quatre de rencontrer un incident de crédit sur Lafarge au cours des cinq prochaines années. Au pic de la crise financière (fin 2008), la probabilité était de 1 sur 2.

Malgré plusieurs opérations de refinancement, Lafarge devra faire face à de nombreuses échéances de remboursement au cours des prochaines années. Pour alléger la contrainte d’un endettement élevé, le groupe peut envisager aujourd’hui plusieurs options : des dettes haut rendement ou des obligations convertibles, des cessions d’actifs (Lafarge a déjà un plan de 1 milliard d’euros), une réduction du dividende (exclue pour 2010), une augmentation de capital (déjà réalisée l’an dernir) ou une obligation remboursable en action (« mandatory convertible bond »). Cette dernière option est préférable selon Exane.

« Une obligation remboursable est une augmentation de capital différée (…) Cette solution est très attrayante pour les entreprises fortement endettées, dont les actionnaires ne souhaitent pas être dilués. »

A plus brève échéance, Lafarge pourrait profiter de l’annonce des résultats du deuxième trimestre pour rassurer sur sa santé financière. En affichant un bilan plus solide, Lafarge a l’occasion de rester dans la catégorie non-spéculative (« investment grade »). Peut-être l’occasion de réaliser un premier pas vers un rétablissement de sa situation financière.

Spéculation, je t’aime, moi non plus

Incompétence ou nouvelle illustration d’une communication précipitée ? La semaine dernière, les dirigeants politiques ne manquaient pas de mots durs pour villipender la spéculation qui attaque l’euro. Lundi, ces mêmes dirigeants se félicitaient du rebond des Bourses, lesquelles saluaient leur tardive réaction (BCE en tête) pour sortir la zone euro d’une passe difficile.

Pourtant, en se félicitant du rebond des marchés financiers, les « responsables » politiques saluent inévitablement les mêmes « spéculateurs » qui faisaient plonger les indices boursiers quelques jours plus tôt. Avec toutefois un bémol, car la hausse de lundi pourrait être de courte durée.

L’évolution du CAC 40 ces derniers jours (tableau) donne l’impression d’un élastique qui, après avoir été tendu à la baisse, s’est brusquement relâché lundi dans le  sens opposé.

Le rebond de lundi est le plus fort depuis 17 mois, selon l’agence Bloomberg, laquelle rappelle qu’il est surtout lié à l’envolée du cours des valeurs financières (qui ont un poids important dans les indices), Société Générale, AXA et BNP Paribas étant en tête de la hausse. Les marchés ont également bénéficié du changement d’avis de Morgan Stanley, qui sous-pondérait les actions depuis le 25 janvier et a conseillé lundi de les surpondérer dans les portefeuilles après la chute récente des indices.

Certains analystes ont également estimé lundi que la décision de la BCE d’acheter des obligations d’Etats a constitué la vraie nouvelle rassurante pour les marchés, bien plus que la création d’un fonds de stabilisation européen. Cette décision aurait pû couper court à la spéculation si elle avait été prise jeudi dernier, empêchant la panique de s’installer.

D’autres analystes estiment néanmoins que le rebond pourrait ne pas durer bien longtemps. Une crainte présente sur les marchés actions, mais aussi sur d’autres classes d’actifs, notamment celles de la dette souveraine et du crédit, ou des changes.

On peut ainsi lire cette analyse du blog Baseline Scenario, qui explique pourquoi, malgré l’annonce du plan de 750 milliards d’euros, les taux obligataires se sont peu détendus… Ce blog revient également sur le problème fondamental de l’Europe qui est le décalage croissant en matière de compétitivité des économies des pays de la zone euro (les déficits publics ne sont que l’illustration de ce manque de compétitivité).

Dès lundi soir, Moody’s est venu calmer les esprits en annonçant que le risque de contagion existe toujours. Avec un premier effet: les marchés asiatiques ont replongé dans la foulée.

Dans l’actuel contexte de regain de volatilité des marchés, il est difficile de ne pas repenser à l’épisode d’octobre 2008. Après l’effondrement de Lehman Brothers, l’espoir d’un plan de soutien massif à l’industrie bancaire avait provoqué un fort rebond des indices boursiers, sans empêcher toutefois l’effondrement de ces mêmes indices au cours des mois suivants.

Les marchés actions se sont envolés lundi, mais les autres classes d’actifs envoient des signaux qui montrent qu’il y a encore beaucoup de scepticisme sur la sortie de crise.

Plutôt que de s’emballer à saluer le rebond des Bourses, il aurait été préférable de se poser des questions du genre: « Qui est intervenu sur les marchés ? » « S’agit-il des mêmes intervenants ? »  » Quelles ont été les forces en présence et comment la situation peut-elle évoluer dans les semaines et mois à venir ? » Des questions qui ne trouvent pas de réponse immédiate ou évidente… et nécessitent de l’analyse, du temps et de l’investigation.

Malheureusement, les responsables politiques ont perdu toute patience, et par la même occasion une opportunité pour faire preuve de prudence, en sacrifiant à leur irrémédiable (et ô combien énervant) besoin de « communiquer ». Heureusement pour eux, si les marchés rechutent, ils pourront toujours expliquer qu’ils ont tout fait pour empêcher la panique…

« La Grèce, elle, peut être sauvée »

La dernière publication de Dylan Grice (« Popular Delusion »), de la Société Générale, porte sur la Grèce. En résumé, elle explique:

« La Grèce a masqué l’état réel de ses finances publiques. Elle devrait connaître un déficit public à deux chiffres en pourentage du PIB cette année. Elle va devoir faire massivement appel au marché.  D’une certaine manière, il était inévitable qu’elle soit confrontée à une crise majeure, n’est-ce pas ? Mais quelle est la différence entre la Grèce et le reste de l’OCDE ? Une seule différence. La Grèce, elle, peut être sauvée… »

Pour comprendre pourquoi le Royaume-Uni avait dû faire appel au FMI en 1976, alors que son taux d’endettement était de 45%, et pourquoi le Japon, avec un taux d’endettement de 200%, n’y a pas (encore) recours, Dylan Grice avance une seule explication: la confiance des investisseurs. Lorsque celle-ci est perdue, le coût de la dette que doit payer un pays s’envole. Il doit alors tout faire que le niveau des taux d’intérêt qu’il paie soit inférieur au rythme de croissance nominale de l’économie, d’où des mesures drastiques pour réduire le stock de dette.

La Grèce, comme de nombreux autres pays, a profité pendant de longues années d’une période où les taux d’intérêt étaient bas, donc, où vivre à crédit était facile. Cette période est terminée pour la Grèce. Mais c’est également vrai pour la plupart des pays de l’OCDE.

L’avantage de la Grèce est que c’est une économie suffisamment petite pour être aidée. « Si l’on ajoute le Portugal, l’Irelande, l’Italie, l’Espagne, le risque pourait bien devenir systémique », explique le stratégiste de SG. Tous les pays sont confrontés au problème de la soutenabilité de leur dette publique. Pour Grice, le pays le plus à risque de ce point de vue est bien le Japon. Mais les Etats-Unis sont également concernés…

Le DAX pour se protéger d’une baisse de l’euro

Face aux risques de contagion sur les marchés liés aux problématiques de dette souveraine (après la Grèce, le Portugal, l’Espagne, l’Italie…), les stratégistes de la Société Générale recommandent de se protéger d’une baisse de l’euro contre le dollar en investissant sur le DAX, indice phare de la Bourse allemande. Pourquoi le DAX ? Parce que l’Allemagne est une économie solide, peu endettée et bien exposée à la reprise économique mondiale; parce que certains groupes allemands ont une forte exposition au marché américain et ont un profil plus cyclique, donc plus sensible à la reprise.

« Comme l’Allemagne représente 32,7% des exportations européennes vers les Etats-Unis et un tiers des entreprises composant le DAX réalisent plus de 15% de leurs ventes outre-Atlantique, les actions allemandes semblent offrir la meilleure visibilité dans une situation d’incertitude liée à l’évolution de la dette publique dans la zone euro. »

Parmi les valeurs favorites de la banque figurent des titres comme Fresenius Medical Care, SAP, Daimler ou BASF. Le tableau liste les valeurs ayant réalisé plus de 15% de leurs ventes aux US en 2008 (source: SG, Factset).

L’étude de SG conseille par ailleurs de rester neutre sur le secteur bancaire, qui reste en première ligne du risque souverain. Ce dernier pousse à la hausse les spreads de crédit et et pèse sur la performance du secteur.

Un document pédagogique sur les CDS

Pour ceux qui s’intéressent au débat sur les dérivés de crédit,  notamment les CDS, les experts d’AXA Investment Managers viennent de publier ce document – 1ère partie – pour décrire ces instruments financiers et aider à mieux les comprendre.

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Record d’emprunt pour les gouvernements européens

S&P vient de publier une étude estimant que le montant des emprunts à moyen et long terme des gouvernements européens atteindra 1.446 milliards d’euros en 2010, battant le précédent record de 2009 (1.394 milliards d’euros).

« Les recettes fiscales sont toujours déprimées, alors que les dépenses publiques restent élevées, à cause d’un taux de chômage élevé et la poursuite des efforts de relance », explique S&P.

S&P estime que la « vulnérabilité financière » sur le plan de la dette, en particulier de la zone euro, s’est accrue. L’arrêt des mesures de « quantitative easing » (expliquées ici) risque en outre de faire exploser le coût de la dette pour des pays déjà fragiles, comme la Grèce, le Portugal, l’Italie et le Royaume-Uni. De quoi relancer la spéculation…

La dette souveraine de l’Europe atteindrait 8.100 milliards d’euros fin 2010, contre 7.400 milliards en 2009. Depuis 2003, elle a bondi de 54%. Le PIB de l’Europe était d’environ 14.000 milliards d’euros en 2009 (avec un taux de change moyen de 1,37).

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PagesJaunes et le mur de la dette

Depuis le paiement fin 2006 d’un dividende exceptionnel de 9 euros par action, financé par endettement, le titre PagesJaunes a un parcours moribond. Les investisseurs ont placé le titre de l’éditeur d’annuaires sur liste rouge, estimant que la transition de ses services du papier vers Internet ne va pas assez vite, mais également que la dette destinée à les amadouer, remboursable in fine (en 2013), représente  une perspective peu réjouissante pour les finances du groupe. Lire la suite