Or: après la chute, la pression vendeuse sur les aurifères n’est peut-être pas terminée

Les valeurs aurifères ont lourdement chuté dans le sillage de l’or ces derniers jours, avant de se reprendre un peu hier. Mais comme l’explique JPMorgan dans une note daté du 16 avril, la pression vendeuse sur le secteur pourrait continuer quelques temps encore. Lire la suite

L’or, une classe d’actifs « has been » ?

Entre le 12 et le 15 avril, le cours de l’or s’est effondré de plus de 200 dollars (de 1.564$ l’once le 11 à 1.361$ hier), signant sa plus forte baisse de 2 séances en 30 ans, avant de reprendre aujourd’hui son souffle. Mais la tendance baissière est bien là, selon certains courtiers. Lire la suite

Un rallye boursier ralenti, pas inversé – JPMorgan View

Le mois de février aura été plutôt décevant sur les marchés financiers, mais la hiérarchie des classes d’actifs n’a guère bougé: les actions (Japon, US, Monde, Europe) sont toujours devant le high yield US, les obligations émergents (en dollars) et les actions émergentes. L’or sous-performe (on reviendra sur ce sujet plus tard). Lire la suite

Pictet réduit le poids de l’or dans son allocation d’actif

Source: Factset, weeko

Source: Factset, weeko

Thème d’investissement identifié très tôt par Pictet et lui ayant assuré de belles performances ces dernières années, l’or voit sa part réduite dans les allocations d’actifs de la banque privée… Une nouvelle intéressante, d’autant que le métal jaune connaît depuis quelques mois un parcours beaucoup plus volatil… Conséquence de la réduction des primes de risque ?

 

David Einhorn suggère à Verizon de racheter Vodafone

Beaucoup d’idées d’investissement évoquées dans la dernière lettre de Greenlight Capital. David Einhorn revient tout d’abord sur des performances décevantes (-4,9% net au 4è trimestre) et un rendement net total de 7,9% en 2012. Le gérant évoque les cas de General Motors et développe une longue thèse sur l’intérêt d’un rachat de Vodafone par Verizon, en espérant qu’un banquier d’affaires « qui a du temps libre » lira cette lettre. Lire la suite

2012, l’année de l’évitement

2012 a été l’année où les banques centrales ont fait mentir la plupart des pronostics, plutôt sombres et prudents de nombreux courtiers. L’éclatement de la zone euro n’a pas eu lieu. Aucun pays majeur de la zone (Italie, Espagne) n’a fait défaut. Les Etats-Unis n’ont pas rechuté en récession (mais l’Europe oui). La Chine, en proie à un ralentissement de son activité, n’a pas connu de « hard landing ». Lire la suite

Pictet espère un redémarrage du cycle du crédit en 2013

En 2013, les Etats-Unis seront au centre du scenario d’allocation d’actifs des investisseurs, estime la banque privée suisse Pictet. Lire la suite

10 prévisions de Bank of America Merrill Lynch pour 2013

BofAML a publié hier ses prévisions pour 2013 dans le cadre de conférences de presse qui se tenaient simultanément à New-York et Londres. La banque prédit que les actions seront la classe d’actifs affichant la meilleure performance, sur fond de redressement très progressif de l’économie mondiale (+3,2% dont 2,5% aux US et 8% en Chine). Elle déroule 10 prévisions couvrant la plupart des grandes classes d’actifs: Lire la suite

Une année « pas cool du tout » – Cheuvreux

Un papier pas très bien écrit (ou mal édité, c’est selon) de Christopher Potts, stratégiste chez Cheuvreux, mais qui avance cette idée intéressante malgré tout: ce qui est « cool » aujourd’hui parmi les investisseurs, c’est de voir que tout va mal et de parier sur l’apparition de risques extrêmes (« tail risk »). Or l’année 2012 – et vraisemblablement 2013 – seront des années « pas cool », justement parce qu’il y a peu de risque extrême et que les classes d’actifs à risque affichent des performances plus qu’honorables… Lire la suite

Une fin d’année perturbée pour les matières premières – Credit Suisse

Comme la plupart des actifs risqués, le comportement des matières premières dépend avant tout des anticipations des investisseurs sur le rythme de croissance de l’économie mondiale. Ponctuellement, il est également affecté par l’action des banques centrales et le sentiment de confiance ou de panique des investisseurs à l’égard des facteurs de risque du moment (crise de la dette en zone euro, falaise fiscale aux Etats-Unis, ralentissement économique en Chine). Après une phase de hausse au cours du troisième trimestre, Credit Suisse anticipe une phase de forte volatilité, voire des mouvements de correction au 4è trimestre 2012. Lire la suite

Les (quelques) raisons d’être optimiste

Nombreux sont les investisseurs qui font part de leur inquiétude ou de leurs doutes quant à la perspective d’une prochaine sortie de crise. De l’avis de gros asset manager, celle-ci ne sera que longue et sans doute semée d’embuches. Pourtant, certains stratégistes continuent d’adopter la méthode Coué et se focalisent sur les rares bonnes nouvelles du moment. Ainsi ce commentaire de Nomura daté du 3 octobre: Lire la suite

Des portefeuilles plus défensifs… mais l’optimisme est toujours là

La semaine écoulée a permis aux marchés de reprendre une orientation un peu plus positive après une vague de flottement. Pour les experts de JPMorgan, le message est clair: les gérants de portefeuilles ont préféré couvrir leurs positions offensives, conservant une vue toujours favorable sur les classes d’actifs dites risquées (actions, crédit).

Les sujets d’inquiétude sont toujours les mêmes: incertitudes sur la croissance américaine, la résurgence des débats fiscaux avant la fin 2012, les tensions au Moyen-Orient, le manque de visibilité sur l’économie chinoise, et bien sûr, l’Europe. Lire la suite

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Performance hebdomadaire au 30 mars 2012

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Goldman Sachs neutre sur les matières premières, joue toujours le WTI et l’or

La chute de la volatilité des prix de nombreux actifs, dont les matières premières, est l’argument pour justifier une attitude plus neutre. L’envolée du cours de certaines matières, comme le pétrole, est sans doute aussi une occasion de prendre quelques bénéfices… Lire la suite

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Performance hebdomadaire au 16 mars 2012

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Performance hebdomadaire au 2 mars 2012

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Performance hebdomadaire au 24 février 2012

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Performance hebdomadaire au 17 février 2012

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Performance hebdomadaire au 3 février 2012

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Performance hebdomadaire au 27 janvier 2012

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Les « experts » contrariés (encore une fois) par la BCE

Décidément, la Banque centrale européenne n’en fait qu’à sa tête et contrarie les pronostics de bien des experts. L’an dernier, l’institution monétaire décevait les espoirs des investisseurs en refusant de racheter massivement la dette des Etats de la zone euro (déprimant des marchés déjà assommés par des perspectives de croissance bien moroses). Lire la suite

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Performance hebdomadaire au 20 janvier 2012

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Performance hebdomadaire au 13 janvier 2012

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Performance hebdomadaire au 6 janvier 2012

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Le bilan de 2011 en une image

Bonne année 2012 à tous mes lecteurs… Pour ce 2è papier de l’année, je vais faire un rapide récapitulatif de 2011. Pas grand chose à dire si ce n’est que ce fut une année maudite pour les stock pickers et que ceux qui ont cherché à anticiper le marché ont sans doute perdu beaucoup d’argent… Lire la suite

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Performance hebdomadaire (16 Décembre 2011)

2012: Bank of America Merrill Lynch nous dit tout en une slide

Voici une vue globale des 3 scénarios envisagés par les experts de Bank of America Merrill Lynch et leur impact sur toutes les classes d’actifs… Difficile de faire plus synthétique!  Lire la suite

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Performance hebdomadaire (25 Nov 2011)

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Performance hebdomadaire (18 Nov 2011)

Stratégie 2012 de Pictet: crédit, or, volatilité, et politique

Zerohedge a publié la stratégie d’investissement 2012 de Pictet, la comparant au « grand tout » permettant de comprendre l’univers financier actuel… A raison sans doute… Selon son stratégiste Christophe Donay, 2012 ressemblera beaucoup à 2011 (même sentiment chez UBS). Tout sera politique. Et le degré de corrélation entre classes d’actifs restera sans doute élevé. Dans ce contexte, la stratégie d’investissement de la banque suisse est construite autour de 3 classes d’actifs considérées comme défensives: l’or, le crédit et les actions peu volatiles.  Lire la suite

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Weekly performance (28 Oct 2011)

Deux bonnes nouvelles sur la semaine auront permis aux marchés financiers d’enregistrer un mois d’octobre record. L’annonce en l’espace de quelques jours d’un accord des gouvernements de la zone euro sur un nouveau sauvetage de la Grèce et des chiffres de croissance moins mauvais que prévu aux Etats-Unis ont suffi pour pousser les investisseurs vers les actifs risqués. Le S&P 500 a bondi de 3.8%, le Stoxx 600 de 4.2% et le MSCI Asia Pacific de 7.5%.

En Europe, les valeurs bancaires ont mené la hausse (+9.1% pour le Stoxx 600 Bank Index). Crédit Agricole a bondi de 27%, Deutsche Bank de 19%, Barclays de 11%. Les valeurs minières ont également été recherchées profitant de statistiques d’exportation encourageantes au Japon. Kazakhmys a bondi de 19%, SSAB (aciériste suédois) de 28%.

Aux Etats-Unis, l’annonce d’un rythme de croissance le plus rapide depuis un an a boosté les valeurs cycliques – des titres comme GoodyearIngersoll-Rand ou Caterpillar ont gagné respectivement 14%, 16% et 11%. Boeing a progressé de 5.5%. Dans le secteur de la technologie, AMD et Akamai ont avancé de 26% et 19%. Avec de tels rebonds, la Bourse américaine affiche son plus fort rebond mensuel depuis… 1974.

En Asie, Esprit Holdings s’est envolé de 19%, tandis que Mitsubishi a gagné 12%. Dans le transport ferroviaire, des titres comme CSR ou China Railway Group ont pris 59% et 44% respectivement. Les valeurs financières ont également été à la fête – ICBC, plus grande banque chinoise en matière de prêts, a bondi de 21%.

L’enthousiasme du marché à l’égard de l’accord obtenu au sommet de Bruxelles (texte de l’accord ici) sera-t-il durable ? L’impression d’ensemble qui est ressortie de l’accord est que les Européens ont cherché à gagner du temps. Les investisseurs seront-ils de cet avis ? Pas sûr, si l’on lit ces articles publiés par Bloomberg ou le WSJ.

Pour que la hausse des marchés puisse tenir, au moment où la croissance économique en zone euro donne des signes d’affaiblissement, il faudrait que les Européens donnent des signaux clairs qu’ils sont tous engagés dans un projet commun. Les grandes lignes du plan sont connues vont dans le bon sens. Il reste maintenant à en dévoiler les détails, ce qui passera certainement par de nouvelles annonces (en espérant qu’elles ne seront pas dissonantes comme cela a été souvent le cas dans le passé).

 

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Weekly Performance (21 Oct 2011)

  • S&P 500 +1.1% 1,238.25
  • Stoxx 600  +0.2% 238.93
  • MSCI Asia Pacific -0.7% 115.97 ($)
  • EUR-USD +0.1% 1.390 $
  • 2Y US 0.267%
  • 10Y US 2.219% -3ppt
  • 30Y US 3.264% +3ppt
  • 10Y Bund 2.106% -9ppt
  • Gold -2.4% 1,642$/once
  • RJ/CRB Commodity -1.9% 311.08

L’indécision des dirigeants politiques européens et le ralentissement de la croissance en Chine ont provoqué des évolutions divergentes des grandes places boursières dans le monde. Le Stoxx 600 n’a progressé que de 0.2%, tandis que l’indice MSCI Asia Pacific a cédé 0.7%. La Bourse de Hong Kong a reculé de 2.6% sur la semaine, la Chine ayant affiché son rythme de croissance économique le plus faible depuis 2009 (+9.1%). En Europe, les titres de nombreuses valeurs cycliques ont été chahutées en pleine démarrage de la saison des publications de résultats. Safran a plongé de 13% après la publication de ses ventes du 3è trimestre. Aixtron, Alcatel-Lucent ont perdu respectivement 16% et 11% après des dégradations de brokers. A l’opposé SGL Carbon a bondi de 19% sur les rumeurs de montée au capital de BMW et Volkswagen. Lundin Petroleum a pris 14% après le relèvement par Statoil de l’estimation des réserves d’un champ découvert en mer du Nord. G4S a chuté de 14% en indiquant son intention de racheter ISS pour 5.2 milliards de livres sterling.

Dans cet environnement plutôt incertain, la  Bourse américaine s’est distinguée, malgré une plus grande prudence de la Fed (Beige Book) et des consommateurs sur l’évolution future de l’économie. L’indice S&P 500 a gagné 1.1%, boosté par la spéculation d’une résolution de la crise européenne, même si de nombreux observateurs et plusieurs dirigeants européens (allemands notamment) ont tenté de tempérer tout excès d’enthousiasme. Les banques américaines Bank of America et Goldman Sachs ont progressé de plus de 4% malgré l’annonce de résultats peu encourageants. Morgan Stanley a battu le consensus et a vu son titre bondir de 12%. Dans le secteur de l’énergie, El Paso Corp a bondi de 28% après l’annonce de son rachat par son compatriote Kinder Morgan. McDonald’s a fait mieux que prévu avec une hausse de 8.6% de ses résultats trimestriels, boostant son cours de Bourse de 2.7%.

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Weekly Performance (14 Oct 2011)

Principaux événements
Les marchés ont connu une semaine de rebond, alimenté par un regain de spéculation sur la résolution de la crise de la dette en zone euro et la publication de statistiques américaines encourageantes sur les ventes au détail au mois de septembre (+1,1%). Le S&P 500 s’est rapproché du plus haut atteint avant la dégradation de la note de crédit des Etats-Unis, le 5 août dernier.
Malgré un rebond plus significatif sur la semaine, les actions européennes perdent toujours 18% par rapport au plus haut du 17 février, plombées par les incertitudes liées à un probable défaut de la Grèce. Les séances en Europe ont été mouvementées entre le démantèlement de la banque franco-belge Dexia; la nouvelle la plus importante a été l’accord entre Merkel et Sarkozy (ou « Merkozy ») sur une vision « commune » pour résoudre la crise de la dette. Cette perspective a en tout cas profité à l’euro, qui a continué son mouvement de hausse face au dollar.
L’indice MSCI Asie-Pacifique a affiché l’un des rebonds les plus significatifs, aidé par les nouvelles en provenance d’Europe et des Etats-Unis et par l’annonce que l’Etat chinois était en train d’acheter des actions des principales banques du pays. Les derniers chiffres de l’inflation en Chine sont restés à un niveau élevé (+6,1%) tandis que la croissance du crédit a sensiblement ralentit.
Les investisseurs sont donc revenus en mode « risk-on », comme le montre l’évolution des indices de volatilité. ce qui a profité non seulement aux actions, mais également aux matières premières. Le baril de pétrole a retrouvé un plus haut de 3 semaines (86.80$ pour le WTI coté à New-York; 114.68$ pour le Brent coté à Londres). Depuis le début du mois, le pétrole affiche la plus meilleure performance au sein des matières premières, devançant les produits agricoles (« softs » et « grains »), les métaux industriels et les métaux précieux.
La baisse de l’aversion au risque s’est également traduite par une remontée des rendements des obligations: +22 points pour le 30 ans US, +17 points pour le 10 ans. Derrière cette hausse, l’espoir d’une résolution plus rapide de la crise de la dette et des statistiques américaines supérieures aux attentes (ventes de détail, emploi). La publication des minutes de la Fed, le 12 octobre, a par ailleurs montré d’intenses débats au sein du comité de politique monétaire pour soutenir l’économie américaine.
Principales questions
Une question domine: cette hausse est-elle durable ? Le marché est-t-il vraiment engagé dans un rally haussier depuis le point bas du 4 octobre comme le soulignent certains observateurs ? Le rebond prend des proportions impressionnantes, sans qu’aucune véritable nouvelle fondamentale ne soit apparue (en dehors de quelques statistiques un peu plus encourageantes et des premières publications de résultats trimestriels aux Etats-Unis). Ceci devrait inciter à une certaine prudence. Si les packages d’aide à la Grèce, les moyens et modalités d’intervention du FESF sont jugés incomplets, ou si telle ou telle statistique montre de nouveau un affaiblissement de la croissance économique et relance le débat sur le risque de retour en récession dans les pays développés, les marchés pourraient corriger de plus belle.
La saison des publications des résultats du 3è trimestre vient tout juste de commencer. Aux Etats-Unis, sur les 37 sociétés du S&P 500 ayant publié leurs résultats, 70% ont dépassé les attentes du marché, selon ThomsonReuters. Au cours de la prochaine semaine, 96 sociétés publieront leurs comptes du 3è trimestre, parmi lesquelles Southwest AirlinesTextronHalliburtonCitigroupBank of AmericaAppleYahoo!Coca-Cola,MicrosoftGeneral ElectricMcDonaldsAT&TAutonationHarley-DavidsonMorgan StanleyGoldman Sachs ou Noble Corp. En l’état, le consensus du marché prévoit une hausse de 12,4% des bénéfices au 3è trimestre (les analystes tablaient sur une hausse de 17% sur ce trimestre au 1er juillet-le principal facteur de la baisse ayant joué dans le secteur bancaire). Au cours actuel, l’indice S&P 500 se traite sur la base d’un multiple de bénéfice de 11,3x (12 months forward), ce qui ne traduit pas de surévaluation ni de sous-évaluation du marché actions américain.

Un monde sans croissance, aux mains des politiques…

La situation de l’économie mondiale n’est pas vraiment réjouissante lorsqu’on écoute l’analyse qu’en fait Andreas Hoefert, économiste en chef d’UBS Wealth Management. Mais elle a au moins le mérite de bien cerner les problèmes et défis que les dirigeants politiques vont devoir affronter dans les prochaines années.

En gros, le monde est coupé en deux. La moitié « développée » de l’économie mondiale est en quasi-récession. Elle doit gérer un long processus de désendettement qui a démarré avec la crise de 2007 et devrait durer au moins jusqu’en 2015.

L’économie américaine est enfermée dans une trappe à liquidités et devrait connaître une croissance molle pendant de nombreuses années – un scénario du « new normal » confirmé dans le dernier commentaire macro de PIMCO. Les efforts désespérés de la Fed pour réamorcer la pompe sont inefficaces. Les plans de relance se succèdent mais ne permettent pas à l’économie de retrouver une trajectoire de croissance plus rapide (1% au premier semestre). Dans ce contexte, la probabilité de récession est aujourd’hui remontée vers 30-40%. Cette situation perdurera tant que les ménages américains n’auront pas assaini leur bilan et que les banques n’auront pas retrouvé des marges de manoeuvre financières. De ce point de vue, ce qui se passe en Europe est autant préoccupant pour les banques européennes qu’américaines, ce qui explique que la situation européenne est suivie de très près outre-Atlantique.

En Europe, la perspective d’un défaut grec se confirme jour après jour (Hoefert l’appréhende d’ici mars 2012). Une dépréciation de l’ordre de 65%-75% des titres de dette grecque est à envisager. La question est de savoir si l’onde de choc de ce défaut sera maîtrisé (pas de contagion aux dettes espagnole, italienne, voire française ou belge). La seule solution crédible pour l’heure est que la BCE continue d’acheter des titres d’emprunt d’Etat pour maintenir les taux bas et éviter un effet boule de neige sur la dette.

Le problème est que la répartition de la dette grecque est une source de problème: une grande partie réside dans les bilans des banques grecques, qui devront être recapitalisées en cas de défaut; l’autre partie est détenue par des intervenants de court terme qui pourraient être pris de panique. Enfin, l’exposition des CDS à la Grèce et autres pays souverains à risque est peu connue et pourrait être un mécanisme de propagation d’une crise systémique plus large si la crise est mal gérée par les politiques. Car c’est bien eux qui tiennent la clef du problème et il n’est pas sûr qu’ils agissent en ayant bien conscience de leur rôle.

Pour A. Hoefert, le plan allemand et l’annonce d’une nécessaire recapitalisation de 200 milliards d’euros (selon le FMI) des banques européennes pourraient redonner un peu d’espoir. Encore faut-il que Mme Merkel dispose de soutiens politiques dans son pays.

Une dislocation de la zone euro ne semble pas envisageable. En revanche, une plus grande coordination des politiques fiscales est plus que nécessaire.

Reste l’autre moitié de l’économie mondiale. Les pays dits « émergents » ont une situation financière saine et sont en train de régler leurs problèmes d’inflation. L’inconnue porte sur la capacité à gérer la transition d’un modèle de développement à un autre (cas de la Chine, que cette dernière est en train de gérer en annonçant une convertibilité plus flexible du yuan d’ici 2015).

Bref, si le temps des marchés n’est pas celui de la politique, les gouvernants ont aujourd’hui une sérieuse responsabilité dans la gestion de la crise actuelle.

En termes d’allocation, UBS WM est sous-exposé aux dettes souveraines (US, Europe), aux devises telles que le dollar US, l’euro, le franc suisse (encore surévalué à 1,20 quand son prix d’équilibre est plutôt à 1,40).

L’allocation est prudente donc exposée au crédit d’entreprise, au crédit à haut rendement, aux actions non cycliques, à l’or et aux devises comme le dollar canadien, les devises scandinaves, et de certaines devises du sud-est asiatique.

Dégradation des Etats-Unis: la réaction des marchés

Les faits, juste les faits…

  • Les actions asiatiques enregistrent une correction de plus de 3% ce lundi;
  • L’or, ultime valeur refuge, franchit la barre des 1.700 dollars;
  • Les futures américains sont en repli (-2,5% pour le S&P 500; -2,3% pour le Dow Jones Industrial Average) ;
  • En Europe, les futures sont également en baisse: -109 point pour le FTSE à 5.138, -59 pour le DAX à 6.177, -38 pour le CAC 40 à 3.241 (source: IG Market cité par Dow Jones Newswires);
  • A Singapour, le baril de brut tombe sous les 84 dollars;
  • Le dollar recule face à l’euro et au franc suisse, autre valeur refuge, qui a atteint un nouveau record historique (74,85 centimes)

Dégradation des Etats-Unis: les conséquences selon SG

Les stratégistes de SG ont publié dans la nuit de dimanche à lundi une note sur les conséquences prévisibles de la dégradation de la note de crédit des Etats-Unis. En voici les principales conclusions. Lire la suite

Colbert Report à propos de l’étalon-or

Y a-t-il une seule émission en France qui ait le début du commencement d’une réflexion au moins minime sur l’avenir des monnaies et le rôle de l’or ?

The Colbert Report Mon – Thurs 11:30pm / 10:30c
Gold Faithful – Ron Paul & David Leonhardt<a>
www.colbertnation.com
Colbert Report Full Episodes Political Humor & Satire Blog</a> March to Keep Fear Alive

Cacophonie et tactique

Yves Bonzon, directeur des investissements (CIO) de la banque privée suisse Pictet & Cie, est l’un des professionnels de la Bourse qui mérite la plus grande attention, pour comprendre ce qui se passe sur les marchés financiers aujourd’hui. Malheureusement, il veut réserver ses commentaires à la presse, et m’a fait savoir qu’il ne souhaitait pas divulguer ses commentaires à l’ensemble du marché. En conséquence, j’ai retiré l’ensemble des éléments qui donnaient une vision complète de ses analyses (son+slides). Je reprendrai néanmoins l’enregistrement de la conférence, et en extrairai les passages les plus pertinents (certains passages sont été évoqués ici et ). Visiblement, M. Bonzon est en phase avec le marché, beaucoup moins avec les nouveaux médias. Dommage.

Quantitative Easing, le retour

« QE 2.0 ». Les investisseurs n’ont plus que ce mot à la bouche. Le « Quantitative Easing » ou assouplissement quantitatif, est un mode d’intervention des banques centrales leur permettant d’injecter davantage de monnaie dans l’économie, lorsque l’instrument classique de politique monétaire (la fixation des taux d’intérêt directeurs) n’est plus efficace (ce qui est le cas avec des taux proches de 0% aux Etats-Unis). Lire la suite

Acquisitions record dans le secteur aurifère

Le projet de rachat de la société aurifère Red Back Mining Inc par le canadien Kinross Gold Corp, d’un montant de 7,1 milliards de dollars, portera à 32 milliards de dollars le montant des transactions financières dans le secteur, selon l’agence Bloomberg, établissant un nouveau record. Une décision qui risque de soutenir le cours de l’or sur long terme. En réalisant une telle opération, Kinross estime en effet que le cours du métal jaune, qui a atteint un record de 1.266 dollars en juin (en valeur courante), devrait continuer de monter, ce qui lui permettra de mieux rentabiliser son investissement. Plusieurs courtiers estiment que le prix de l’or devrait atteindre 1.500 dollars l’once à moyen terme.

La transaction annoncée aujourd’hui valorise Red Back Mining à 30,5 dollars par action, sur la base d’une parité d’échange de 1,778 action Kinross et 0,11 warrant pour 1 Red Back. Selon le courtier Clarus Securities, ce prix valorise la cible à 550 dollars par once, 3 fois la valeur de ses fonds propres et 29 fois sa capacité d’autofinancement prévue en 2011. L’opération permet à Kinross de diversifier ses ressources minières en mettant la main sur deux mines africaines (Mauritanie et Ghana).

Kinross a réalisé l’an dernier un chiffre d’affaires de 2,4 milliards de dollars US, et a dégagé un résultat opérationnel de 664,4 millions de dollars. L’entreprise a réalisé une production de 2,2 millions d’onces l’an dernier et dispose de réserves estimée à 51 millions d’onces (48% au Chili, 35% au Brésil, 12% aux Etats-Unis et 5% en Russie). Avec Red Black, le nouvel ensemble vise une production de 3,9 millions d’onces d’ici 2015.

Outre la diversification des ressources, le mouvement de consolidation de l’industrie aurifère montre que les entreprises du secteur sont obligées de continuer à chercher et acheter des actifs miniers pour maintenir leur niveau de production. Dans son dernier bulletin, le World Gold Council (merci ZeroHedge) soulignait ainsi que l’appréciation du yuan chinois face au dollar devrait, sur le long terme, être un élément positif pour le marché mondial de la joaillerie. De quoi inciter à d’autres opérations de rapprochement dans l’industrie aurifère, surtout si la conjoncture devait à terme s’améliorer.

L’or en ébullition

Depuis le début de l’année, l’or est l’une des classes d’actifs offrant l’une des meilleures performances. La demande des investisseurs est devenue le principal facteur expliquant aujourd’hui cette hausse du métal jaune.

Sur longue période, la hausse du cours de l’or est impressionnante : 60% depuis octobre 2007, alors que l’indice MSCI World affiche une baisse de 30%. Cette hausse a d’abord une explication fondamentale. Mais depuis l’éclatement de la crise financière, d’autres facteurs ont pris le relais.

L’envolée de l’or, qui a débuté en 2001, coïncide tout d’abord avec le déclin de la production mondiale, selon Pierre Ciret, économiste chez Edmond de Rothschild Asset Management. Un autre facteur de soutien est l’intervention des banques centrales, qui cherchent à diversifier leurs placements et sont devenues acheteuses du métal jaune, alors qu’elles étaient plutôt vendeuses d’or jusqu’ici. Rappelons qu’à côté de ses caractéristiques physiques, l’or a historiquement eu une fonction de moyen de paiement, de monnaie de réserve. En outre, à la différence de nombreuses matières premières, l’or se recycle très bien. L’existence d’un « stock de surface » permet d’ailleurs à l’offre de s’ajuste à la demande.

Du côté de la demande justement, le principal débouché de l’or est la joaillerie (environ 50% des achats d’or), devant d’autres secteurs industriels (électronique, aéronautique…), qui semble repartir sur fond de forte croissance économique, en Inde et en Chine (ce dernier pays est le 1er production d’or au monde).

Mais au-delà des éléments fondamentaux, c’est bien l’engouement des investisseurs pour l’or qui explique l’accélération de la hausse de son cours. Craignant une incapacité des gouvernements à enrayer leur endettement et le risque d’entrer d’ici quelques années dans une situation de forte inflation, plusieurs hedge funds ont, depuis plus d’un an, engagé une part parfois significative de leurs avoirs sur l’or physique. Ce mouvement s’est amplifié en début d’année. Parmi ces investisseurs figurent John Paulson (Paulson & Co), David Einhorn (Greenlight Capital), Thomas Kaplan (Tigris Financial Group) ou la société Passport Capital (ht zerohedge).

D’autres investisseurs institutionnels ont également fait un pari sur le métal jaune, et cela depuis plusieurs années déjà – c’est notamment le cas de la banque privée suisse Pictet & Cie, qui détiendrait environ 5% de ses actifs en or physique. Son stock d’or la placerait donc dans la liste des principales banques au monde à détenir de l’or en quantités importantes.

Adoptant une position plus prudente au regard de la volatilité des marchés en mai dernier, les stratèges de la Société Générale recommandaient la semaine dernière de jouer l’or pour se protéger du risque souverain et des craintes d’inflation à long terme.

Dans leur quête de diversification des risques et de recherche de rendement, et dans un contexte macro-économique incertain, la détention de l’or semble la solution idéale. Le risque papier est en effet inexistant. Le problème est que le prix de l’or est surtout lié aux flux de capitaux, aux décisions des banques centrales. Ne produisant aucun cash flow (pas de coupon ou de dividende), il est difficile, voire impossible, de déterminer une juste valeur.

Certaines banques ont bien calculé un « objectif de cours », mais cela ne peut pas être qu’une indication à prendre avec précaution. L’analyste de Credit Suisse estime que le coût de production de l’or atteindra 1.500 dollars l’once en 2015, mais les stratèges de la banque notaient, le 1er juin dans une note, que le prix des futures de l’or se situait plutôt à 1.360 dollars à cet horizon. Chez Bank of America-Merrill Lynch (BAML), on voit le cours de l’or croître progressivement de 1.200 dollars l’once cette année, à 1.350 dollars en 2011, puis à 1.400 dollars en 2012.

En l’absence d’estimation plus fiable de sa juste valeur, le prix de l’or doit être plus considéré comme une mesure de l’aversion au risque. Les fondamentaux de cet actif bien particulier semblent condamnés à être relayés au second plan encore un certain temps.

L’euro moins shorté, l’or recherché

Les hedge funds continuent de renforcer leur position longue sur l’or (nous en avons parlé récemment), selon le suivi régulier des positions des sociétés de gestion alternative réalisé par la Société Générale. Les principaux mouvements repérés sont les suivants:

  • sur les actions, neutralisation des positions sur le Nasdaq, maintien de positions légèrement short sur le S&P 500; positions longues sur l’indice Nikkei;
  • prises de bénéfices sur les positions longues en dollars;
  • réduction des positions short sur les obligations à 10 et 30 ans;
  • positions longues sur le pétrole et l’or. « L’or a confirmé son statut de valeur refuge de dernier recours », écrivent les spécialistes de la SG (graphique).

Dette publique = subprime

A première vue, la comparaison entre dette publique et subprime peut sembler osée. Et pourtant… Rappelez-vous: les subprimes, ces prêts immobiliers accordés à des foyers ayant un risque de crédit élevé et une faible capacité de remboursement. Des produits réemballés par les banques d’affaires et revendus à des investisseurs du monde entier sous forme de produits structurés (CDO) notés triple-A.

Quelle différence avec des titres d’emprunts étatiques, notés eux aussi triple-A ? Du point de vue des marchés financiers, aucune, lorsque la capacité de remboursement de ces Etats est faible ou ne repose pas sur une économie suffisamment solide ou compétitive.

Cette comparaison audacieuse a été présentée la semaine dernière par David Einhorn, fondateur du fonds spéculatif Greenlight Capital, lors de l’édition 2010 de la conférence Ira Sohn à New York. [Pour ceux qui ne le connaissent pas, Einhorn s’est notamment illustré pour avoir vendu à découvert l’action Lehman Brothers au printemps 2008, peu de temps avant la faillite de la firme, mais ce n’est pas son seul « fait d’arme ».]

Faisant cette comparaison devant l’un des conseillers économiques du Président Obama, Einhorn s’est vu rétorquer que la différence entre un crédit subprime ou une institution financière et un Etat est que ce dernier peut imprimer la monnaie. Une réponse qui « n’inspire pas confiance », souligne le gérant de fonds.

Selon Einhorn, le problème est que les dirigeants politiques sont tellement focalisés sur le court terme qu’ils ne se préoccupent pas du long terme, d’où l’idée répandue que les problèmes de déficits et de dettes publics aujourd’hui pèseront surtout sur les épaules des générations futures… Il n’y croit pas trop. Après avoir exposé la dérive de l’emploi public aux Etats-Unis, Einhorn écrit:

« La question que l’on peut se poser est la suivante : combien de temps peut-on continuer à vivre ainsi sans changer de direction et provoquer une crise? La réponse est de deux ordres : primo, combien de temps les marchés financiers vont-ils continuer à financer des emprunts gouvernementaux qui peuvent être refinancés mais jamais remboursés dans des conditions raisonnables et secundo, combien de temps des obligations qui ne sont pas financées par des moyens fiscaux traditionnels le sont-elles par la monétisation des dettes publiques par les banques centrales – c’est-à-dire en imprimant de la monnaie. »

Dit autrement : « il apparaît que la réponse à la faillite de Lehman est d’utiliser tous les moyens nécessaires pour éviter un autre événement de type Lehman. » Une politique qui « transfère le risque du faible au fort – ou au moins au moins faible – créant les conditions d’une contagion des Etats « trop petits pour faire faillite » comme la Grèce aux « trop gros pour être sauvés » comme les pays membres du G7″.

Imprimer de la monnaie crée le risque d’une inflation galopante. Problème: aux Etats-Unis, la mesure de l’inflation a changé plusieurs fois en 35 ans et il n’est pas sûr que l’on mesure correctement aujourd’hui l’évolution réelle des prix. Ainsi, l’inflation serait aujourd’hui de 9% si l’on utilisait la méthode de calcul antérieure à 1980.

Une inflation faible justifie des taux d’intérêt faibles, et pousse les épargnants à investir dans des actifs risqués, alimentant des bulles d’actifs tout en créant l’illusion d’un effet de richesse. Les actions et l’immobilier en ont été l’illustration au court des 10 dernières années. Cette politique de faibles taux d’intérêt a un effet pervers : elle incite les banques à gagner facilement leur vie en jouant sur la pente de la courbe des taux, au détriment du financement de l’économie réelle. Elle donne également aux Etats l’illusion de pouvoir s’endetter à faible taux, avec le risque d’un mauvaise allocation de l’argent public dans des projets peu rentables.

Cette politique provoque un cycle vicieux : création de bulle, éclatement de la bulle, sauvetage du système financier par recours aux prêteurs en dernier ressort (Etats, banques centrales). La situation ne semble pas prête de changer. La crise de la dette grecque n’est peut-être que le signe de « l’éclatement de la bulle de dette publique », estime Einhorn. Face à ce risque l’investisseur maintient ses investissements dans l’or physique et dans quelques entreprises aurifères, comme African Barrick Gold.

Le discours de David Einhorn baptisé « Bonne nouvelle pour nos petits enfants » est disponible ici. Einhorn a également publié une tribune dans le New York Times, une tribune critiquée par certains, car allant dans le sens de ses positions prises en tant qu’investisseur.

Les comptes-rendus et autres présentations faites lors de la conférence Ira Sohn sont disponibles sur les blogs Market Folly et The Investment Linebacker. Merci à The Manual of Ideas pour avoir attiré notre attention sur ces sujets.