Henri de Castries inquiet pour l’Europe, défend sa vision très libérale

La conférence intitulée « Régulation du secteur financier et croissance » s’est ouverte vendredi dernier par une heure de quasi-monologue offerte à Henri de Castries, patron d’AXA (l’assureur étant l’un des sponsors de la conférence organisée par le groupe Les Echos). Lire la suite

La finance au détriment de la productivité

Un excès de finance nuirait-il à la croissance économique? La crise financière de 2008 en a été la démonstration, tout comme l’est aujourd’hui la crise de la dette publique en zone euro. Deux économistes, Stephen Cecchetti et Enisse Kharroubi, ont étudié la question dans un document de travail publié par la Banque des Règlements Internationaux (BRI). Lire la suite

Sortir des cercles vicieux de la crise financière : un impératif selon la BRI

Cinq ans après le début de la crise, la modération des excès de l’industrie financière reste d’actualité. Elle est même au cœur des solutions à envisager pour sortir de la crise qui mine la zone euro. Lire la suite

29 institutions financières systémiques, dont une seule « émergente »

Dans le cadre du G20 de Cannes, le Financial Stability Board a publié une liste des 29 institutions financières systémiques à l’échelle de la planète – baptisées « Global Systematically Important Financial Institutions » (G-SIFI). Bizarrement, une seule institution « émergente » (Bank of China) en fait partie. Lire la suite

Excellent article du WSJ sur le travail de sape des banques françaises contre une régulation plus dure

Le Wall Street Journal publie un long papier ce matin (« Struggling French Bank Fought to Avoid Oversight« ) évoquant le travail en coulisses des banques françaises et leur opposition à toute forme de régulation plus dure à leur écart. A force de retarder l’échéance et de minimiser l’ampleur des problèmes, les dirigeants des grandes banques françaises (qui ont tous le même parcours entre Inspection des Finances, haute administration et cabinets ministériels avant d’être parachutés à la tête de ces établissements) se retrouvent toujours rattrapés par la réalité. C’était vrai en 2008. Ca l’est à nouveau aujourd’hui. A une différence près: les Etats doivent faire face à des déficits considérables, après avoir injecté de l’argent pour relancer des économies dont la chute a été provoquée par un assèchement du crédit, lui-même résultat de prises de risque excessive de la part des banques. Pour ceux qui veulent un exposé bref de la situation, écoutez Nassim Taleb (« The bank bailout is a masquerad of economics »).

Waiting for Europe

Comme on nous le rabâche depuis quelques jours maintenant, le sommet Européen qui démarre ce vendredi et se clôturera en principe dimanche soir est LE rendez-vous à ne pas manquer pour nos leaders politiques. Enfin, avant une autre réunion prévue mercredi prochain puis le sommet du G20 à Cannes, les 3-4 novembre prochains… Plutôt que de faire un long discours sur le sujet, les économistes de la SG ont publié ce tableau qui résume les principaux points importants suivis par les marchés financiers (source: SG, Global Insight).

 

A quoi sert l’EBA ?

Après le fiasco de 2010, l’European Banking Authority devait se rattraper en 2011 en réalisant des tests de résistance mieux calibrés et un peu plus en phase avec la réalité des tensions qui existent sur les marchés financiers. La cuvée 2011 – 8 banques en « défaut » sur le seuil minimal de solvabilité (5%) sur 90 et un manque en capital évalué au plus bas à 2,5 milliards d’euros – a un effet inverse à l’un des objectifs de l’exercice – calmer les marchés. Lire la suite

Les Bourses de sociétés non cotées attirent l’attention des investisseurs… et des régulateurs

Les articles de presse se sont multipliés ces derniers jours sur la valorisation de quelques sociétés qui pourraient bientôt devenir des stars de la Bourse américaine – Facebook, Twitter ou encore Groupon. Lire la suite

Rapport de la commission d’enquête de l’AN sur la spéculation

La commission d’enquête de l’Assemblée Nationale a remis ce matin son rapport d’enquête sur la spéculation (600 pages… gloups). Au final, 34 propositions pour moraliser la finance, qui renvoient aux différents sujets d’actualité (produits dérivés, trading algorithmique et à haute fréquence…). Lire la suite

Terrible aveu d’impuissance, ou d’incompétence, de l’AMF

Le Monde publie aujourd’hui un long papier sur l’évolution de la régulation financière, et les incroyables retards des régulateurs par rapport à l’innovation financière qui anime depuis 40 ans les marchés. Une innovation totalement débridée et qui s’est amplifiée avec la vague de dérégulation des années 1990-2000. Aujourd’hui, les régulateurs veulent faire machine arrière, mais rien ne permet d’imaginer que le rythme d’innovation constaté aujourd’hui sera contrôlable, quand on voit avec quelle vitesse les banques sont sorties de la crise, avec le soutien des régulateurs, des gouvernements et de l’argent des contribuables. Lire la suite

Revoir le financement des banques

Alors qu’il a quasiment disparu des écrans et des débats ici, aux Etats-Unis, la taille des banques et leur impact potentiellement néfaste sur la société (risque systémique) reste d’actualité. En ligne de mire, JPMorgan et son PDG, Jamie Dimon. JPMorgan est l’une des rares banques à être sortie de la crise plus grosse qu’elle n’y est entrée. En France, BNP Paribas correspond plutôt bien à cette description (un sujet sur lequel nous reviendrons). Sinon, prévient-elle, les banques resteront une menace pour la société. Lire la suite

Régulation financière: Goldman Sachs montre la voie

La banque d’affaires américaine Goldman Sachs n’a pas tardé à réagir à l’instauration d’un nouveau cadre réglementaire limitant certaines de ses activités les plus rentables: alors que ses activités pour compte propre sont menacées, la banque a tout simplement décidé de faire migrer les traders de ces activités vers celles de gestion d’actifs, selon Fox Business. Un mouvement apparemment suivi de près par de nombreuses autres banques d’affaires de Wall Street.

Si le mouvement est confirmé – Goldman n’a pas souhaité commenter l’information – il démontre une fois de plus que le législateur risque d’avoir un train de retard sur Wall Street, alors que la nouvelle régulation financière voulue par Obama va mettre des années à être mise en oeuvre, de l’avoeu même de dirigeants de banques. Ceux de Goldman Sachs ont été plutôt explicites, comme David Viniar, le directeur financier de la banque, qui s’exprimait en ces termes au cours de la conférence téléphonique sur les résultats du deuxième trimestre 2010 : « La législation a été votée et devrait être promulgué rapidement. Les règles d’application seront transcrites par les régulateurs, mais rien ne sera écrit avant probablement 15 mois, et la période de transition pour les activités devrait être longue, dans certains cas elle pourrait prendre jusqu’à 5 ans (…). Nous avons un certain nombre de personnes qui regardent tout cela. Nous évaluons tous les changements potentiels qui pourraient survenir et au fil des informations obtenues, nous prendrons les mesures appropriées, avec l’espoir d’aller encore plus vite que quiconque. »

L’information de Fox Business, qui doit encore être confirmée, montre en tout que Goldman Sachs cherche toujours à avoir un train d’avance sur le régulateur et sur le reste de l’industrie financière, histoire vraisemblablement de ne pas trop affecter sa « bottom line ».

A quoi servent les banques ?

Quelle est la contribution économique des banques ? Quel est le rôle des banques dans la création de richesse d’un pays ? Voilà des questions légitimes après une crise financière historique, provoquée par des années d’innovation financière incontrôlée, grâce à l’audace de l’industrie financière et au laisser-faire des autorités de régulation, partout dans le monde.

Depuis le début de la crise, les banques expliquent qu’elles jouent un rôle important dans le financement de l’économie. C’est en partie vrai. Elles expliquent aussi que les taxer plus que de raison risque de pénaliser la compétitivité d’une économie. Pour que cela soit vrai, encore faut-il que les banques aient un réel poids dans l’économie.

Certains experts sont sceptiques sur le rôle des banques. La London School of Economics vient de publier un livre intitulé « The Future of Finance » (disponible en ligne). L’ouvrage, qui rassemble des contributions de banquiers, d’économistes, d’investisseurs et d’éditorialistes, tente de répondre à plusieurs questions sur le rôle et l’avenir des banques et de la finance en général. Un compte-rendu du livre a été publié il y a peu par The Economist.

Dans un chapitre intitulé « Quelle est la contribution du secteur financier : miracle ou mirage ? », les auteurs – Andrew Haldane, Simon Brennan et Vasileios Madouros – soulignent que les banques ont bénéficié d’un « miracle de productivité » depuis les années 1980, dû à la fois à l’augmentation de leur poids dans le PIB alors que leur part de l’emploi et du capital diminuait.

L’analyse de la rentabilité croissante des banques durant cette période montre en particulier qu’elle s’explique par une prise de risque croissante (effet de levier, développement des métiers de trading…). Ces risques pris se sont traduits en lourdes pertes, transformant le miracle en mirage. Les auteurs concluent que l’étude de la contribution des banques à l’économie ne peut se faire sans une bonne compréhension des risques pris.

Un autre article, écrit par Adair Turner, le patron de la FSA (régulateur britannique), montre qu’une part très minoritaire des activités bancaires porte sur l’orientation de l’épargne disponible vers le financement de l’économie réelle. Le métier de prêteur exercé par les banques a en majorité alimenté la bulle des prix de l’immobilier (résidentiel et commercial), avant de créer les difficultés que l’on connaît.

Adair Turner conclut à la nécessité d’imposer des niveaux de capitaux réglementaires supérieurs à ce qu’ils étaient avant la crise, d’assurer une meilleure gestion de la liquidité du système financier et d’instaurer des mesures macroprudentielles contracycliques. Celles-ci permettraient aux banques de disposer de suffisamment de fonds propres pour mieux supporter un retournement du cycle de l’économie et du crédit (ce dernier point fait actuellement l’objet d’une discussion au niveau de la Banque des Règlements Internationaux).

Capitaux contracyliques

La Banque des Règlements Internationaux a publié vendredi une série de propositions sur le renforcement des fonds propres des banques (règles prudentielles). L’idée est de d’inciter les banques à accumuler un matelas de sécurité (« countercyclical capital buffer »), de manière à disposer de fonds propres suffisants si une crise financière devait se produire.

« The primary aim of the proposal is to use a buffer of capital to achieve the broader macroprudential goal of protecting the banking sector from periods of excess aggregate credit growth that have often been associated with the build up of system-wide risk. Protecting the banking sector in this context is not simply ensuring that individual banks remain solvent through a period of stress, as the minimum capital requirement and capital conservation buffer are together designed to fulfil this objective. Rather, the aim is to ensure that the banking sector in aggregate has the capital on hand to help maintain the flow of credit in the economy without its solvency being questioned, when the broader financial system experiences stress after a period of excess credit growth. »

On notera que ce principe existe déjà dans certains pays (notamment en Espagne pour les grandes banques commerciales). Ce mécanisme s’inscrit dans une démarche plus globale de gestion du risque systémique.

L’idée derrière ce « buffer » est de déterminer un surplus de capital que devront accumuler les banques. Ce montant vient en complément des niveaux de fonds propres exigés par les règles prudentielles en place (ratio Tier-1, qui mesure la quantité de fonds propres requise en fonction de la masse des actifs risqués financés par une banque). Ce surplus de capital requis obligerait les banques à limiter la part des résultats qu’elles seraient en mesure de distribuer. Selon le document de la BRI, les banques auraient 12 mois pour atteindre les objectifs fixés par la nouvelle règle.

Les institutions financières ont jusqu’au 10 septembre pour faire part de leur remarques au document publié par la BRI. Espérons juste qu’elles ne freineront pas des quatre fers pour empêcher une telle avancée en matière de régulation.

L’amende de Goldman Sachs ? De l’argent de poche

Pas de commentaire particulier sur l’amende de 550 millions de dollars annoncées hier par la SEC à l’encontre de Goldman Sachs (dépêche Bloomberg), si ce n’est que c’est une belle opération de communication pour le gendarme de la Bourse américaine et une aubaine pour Goldman, qui doit bientôt publier ses résultats trimestriels. La banque réfute toujours avoir agi contre l’intérêt de ses clients mais reconnaît « une information incomplète ». Cela s’appelle jouer sur les mots. Rappelons juste que d’autres poursuites et plaintes sont en cours de traitement. Malheureusement, difficile de croire qu’avec ce type d’accord les comportements de Wall Street vont vraiment changer.

A voir, un commentaire de Christopher Wallen, du cabinet Institutional Risk Analytics.

Whalen Calls Goldman Fine `Lunch Money\’, Sees New CEO

Les banques de l’ombre

Dans le déroulement de la crise financière de 2007-2009, de nombreux observateurs, à commencer par Nouriel Roubini (RGE), ont pointé du doigt le rôle du « shadow banking system », improprement traduit par « banques de l’ombre ».

Quatre économistes de la Réserve fédérale de New-York ont cherché à comprendre de quoi il s’agit, comment ces institutions interviennent dans la transformation du crédit. La première partie de leur étude (sur 4), a été mise en ligne sur le site Internet de la Réserve fédérale de New-York (PDF en lien ici) et comprend une illustration très complète de ce système parallèle.

De quoi parle-t-on ? Les « shadow banks » sont des intermédiaires financiers qui assurent la transformation du crédit (crédit, maturité, liquidité) sans avoir accès au système bancaire central ou aux garanties du secteur public. Parmi ces institutions on retrouve les véhicules financiers à usage spécifique (« limited-purpose vehicle »), les conduits, les produits structurés, les hedge funds, les fonds monétaires, les prêteurs de titres financiers et les entités sponsorisées par le gouvernement. L’intermédiation du crédit se fait à travers des techniques telles que la titrisation ou adossement du financement à des actifs (ABCP, ABS, CDO, repo).

Ce système bancaire « discret » est en concurrence avec les autres établissements financiers traditionnels pour financer les transactions des entreprises et des ménages. Avant la crise financière, ces « shadow banks », que les économistes préfèrent qualifier de « parallèles » avaient une taille plus grande que les banques traditionnelles (20.000 et 11.000 milliards de dollars respectivement). Aujourd’hui, la taille de cette industrie reste significative à environ 16.000 milliards de dollars, au terme du 1er trimestre 2010, contre 13.000 milliards de dollars pour les banques traditionnelles.

Les conclusions de l’étude montrent que, comme toute innovation financière, une partie des « shadow banks » crée peu de valeur économique. En revanche, certaines institutions, par leur spécialisation, ont un rôle utile et sont appelées à perdurer. Selon les économistes, une régulation par fonction plutôt que par nature d’établissement serait plus pertinente.

L’organisation du « shadow banking system » comprend 3 sous-systèmes: les entités sponsorisées par le gouvernement (FannieMae, FreddieMac); le système « interne » qui relient des institutions financières établies par les opérations de hors-bilan et sert à financer ou refinancer des prêts hypothécaires, automobiles, des cartes de crédit…(le fameux « originate-to-distribute ») ; un système « externe » qui est composé d’acteurs spécialisés (« originate-to-fund »).

L’étude conclut également que les dérives observées de ce système financier sont à trouver dans une régulation ex-ante insuffisante et une gestion inadéquate du risque.

Mais une partie de ce système serait « utile ».

« Les ‘shadow bank’ sont souvent plus efficaces que les banques traditionnelles par la réalisation d’économies d’échelle dans l’origination, le service, la structuration, le trading et le financement de prêts. (…) La plupart des acteurs se trouvent dans la composante « externe » du système. »

Au sein de ce sous-système « externe », certains acteurs de type monolines (réhausseurs de crédits) ou des sociétés financières non-bancaires ont un rôle important à jouer dans le financement de crédits pour des entreprises comme, par exemple, des compagnies aériennes.

Une autre conclusion intéressante de l’étude, qui intéressera les régulateurs, est que le système bancaire privé sera toujours incapable de gérer des crises systémiques et qu’il aura toujours besoin d’un prêteur en dernier ressort.

Encore une panique informatisée

Au début, on a mis la panique boursière de jeudi sur le compte d’un « fat finger » (un « gros doigt » en jargon boursier) ou ordre erroné d’un intervenant. La lumière semble se faire doucement. Un article du Wall Street Journal met en évidence l’influence du traitement automatisé des ordres de Bourse.

Selon l’article, une technique particulière – dénommée « Intermarket Sweep Order » (ISO) – expliquerait pourquoi en quelques minutes, des sociétés comme Procter & Gamble ou Accenture ont vu leur cours de Bourse plonger de plusieurs dizaines de pourcent. Le quotidien évoque dans le détail le cas d’Accenture, dont le titre est passé en quelques minutes de 41 à 5,34 dollars… puis à 1,84 dollar.

Les universitaires Chakravarty, Jain, Upson et Wood ont étudié l’impact de cette technique sur le traitement des ordres de Bourse. L’ISO a été introduit courant 2007 (avec l’assentiment de la SEC) pour permettre aux investisseurs institutionnels de trouver une liquidité à des niveaux de prix multiples pour traiter de grandes quantités de titres. Sa justification ? Cette technique réduit les coûts de transaction.

Chakravarty, Jain, Upson et Wood ont estimé que sur le NYSE, 21% des ordres et 23,7% des volumes traités sont labellisés « ISO ». Sur le NASDAQ, la proportion atteindrait respectivement 62,7% et 63,5% des volumes. Ceci qui peut expliquer pourquoi le système s’est emballé.

Derrière le rôle des ISO se profile le débat sur la bonne organisation des marchés de titres, évoquée dans un autre papier de Chakravarty, Jain, Upson et Wood, mais aussi sur la multiplication de nouvelles techniques de trading (trading haute fréquence, ordres flash, algorithmes, négoce de paniers de titres…).

Le débat devrait donc aller plus loin comme le suggère Zero Hedge. Selon ce blog, les promoteurs du trading à haute fréquence avançaient l’argument de la liquidité pour justifier leur utilité. Le mini-krach de jeudi a démontré, au contraire, que leur présence n’aurait fait qu’accentuer l’assèchement de la liquidité sur les marchés.

Cet incident montre également que les autorités boursières (SEC en tête, mais l’AMF est également concernée) sont impuissantes face aux banques et autres intervenants qui promeuvent ces nouvelles techniques de trading. Mais ces autorités sont-elles suffisamment équipées en personnels compétents et correctement rémunérés pour mener à bien leur mission – la protection de l’épargnant ? L’incident de jeudi montre qu’on est toujours très loin du compte.

Un document pédagogique sur les CDS

Pour ceux qui s’intéressent au débat sur les dérivés de crédit,  notamment les CDS, les experts d’AXA Investment Managers viennent de publier ce document – 1ère partie – pour décrire ces instruments financiers et aider à mieux les comprendre.

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