Should you have gold in your portfolio ?

Jason Zweig from the WSJ published a column titled « Gold is still a pet rock » and its a great read (and obviously JZ is not ‘a moron’ as he calls himself)… He reminds us that if gold is a good « insurance against chaos », its value fluctuates so much it’s a poor protection of purchasing power for short periods of time. Lire la suite

La financiarisation du marché des changes

En l’espace de 20 ans, les changes sont devenus une classe d’actifs à part entière. D’un simple instrument permettant l’échange de biens et services entre pays, la couverture du risque de change pour les entreprises, ou un moyen d’intervention sur la monnaie pour les banques centrales, le marché des changes s’est de plus en plus ouvert à la spéculation.

Société Générale a publié une étude fort intéressante sur le sujet. Une sorte d’introduction au marché des changes pour les non-initiés. Après les actions dans les années 2000, cette étude arrive au moment où les changes deviennent de plus en plus un terrain de jeu pour les spéculateurs en tous genres – du particulier derrière sa plate-forme de trading aux fonds souverains qui cherchent à diversifier leurs risques. Un sujet qui d’ailleurs ne semble guère inquiéter les autorités de régulation (en tout cas elles sont plutôt silencieuses sur le sujet, en dépit de trop rares avertissements sur les opérateurs non régulés). Lire la suite

Une mesure de la spéculation

Les analystes quantitatifs de Bank of America Merrill Lynch observent une rotation importante des portefeuilles vers les titres considérés comme peu risqués (ou à faible béta). Ils proposent une mesure de la spéculation en rapportant le P/E des titres à fort béta et celui des titres à faible béta, qui se traduit par le graphique suivant.

Ce ratio mesure dans quelle mesure les investisseurs sont prêts à payer une prime pour s’exposer à un rebond des indices (qui en toute logique devrait surtout profiter aux valeurs à fort béta).

Plaidoyer en faveur des euro-obligations

Les économistes d’Exane BNP Paribas ont publié ce matin une longue étude très intéressante en faveur de la mise en oeuvre d’euro-obligations, les qualifiant de seul moyen de changer la donne (« game changer ») dans la résolution de la crise de la dette en zone euro. On ne peut difficilement ne pas souscrire à cette analyse… D’après l’analyse de Pierre-Olivier Beffy et Amélie de Montchalin, la mise en oeuvre des eurobonds permettrait d’atténuer la discrimination du marché à l’encontre des obligations souveraines de la zone euro et d’éviter son éclatement. L’autre avantage serait de créer un marché obligataire « attrayant » qui serait au final bien accueilli par les investisseurs. La condition est une plus grande coopération fiscale entre Etats. Peut-être est-ce le principal risque d’un tel projet. A voir l’incapacité des dirigeants européens à accorder leurs violons, les efforts à consentir (en pleine période électorale de surcroît) sont sans doute difficiles à faire accepter par les populations. Mais l’enjeu en vaut la chandelle, à mon humble avis.  Lire la suite

Le momentum, delirium des investisseurs moutonniers

De nombreux gérants se targuent de jouer le « momentum » d’un titre ou du marché, gage de performance. Derrière ce mot faussement savant se cache en fait une logique purement spéculative et très dangereuse. Soulignons tout d’abord qu’un investisseur en quête de « momentum » fait cela non seulement par ego, mais aussi bien sûr pour attirer de nouveaux investisseurs.

Le terme « momentum » a envahi le jargon boursier, déjà farci d’anglicisme ou de franglais abscon. On entend régulièrement dire, à propos d’une action qu’« elle a un bon momentum ». Ce dernier serait devenu la version financière du saint Graal… Une fois trouvé, il suffit de se laisser porter. Comprenez : « le titre, je l’ai bien acheté et il va aller plus haut car tout va mieux que bien. »

Foutaises à dire vrai… L’investisseur qui tient ce genre de propos sous-entend qu’il vient d’acheter une action sur une bonne nouvelle et qu’il se dit qu’avec un peu de chance, ça va durer !

Ce n’est en rien de la gestion mais du suivisme, un savant mélange de peur et de cupidité. Les seuls éléments à prendre en considération lorsqu’on investit devraient être des éléments factuels que sont la valorisation de l’entreprise, sa stratégie et son univers concurrentiel. Acheter une bonne nouvelle et vendre une mauvaise peut, même si c’est contre intuitif, se révéler perdant car l’essentiel des opérateurs laissent parler leurs émotions (la peur quand le titre baisse et la cupidité lorsqu’il monte) et ne se préoccupent nullement de la valeur fondamentale au titre…

Autrement dit, l’investisseur « momentum » achète en réalité les bonnes nouvelles et vend les mauvaises sans regarder le prix ! Ce genre de comportement explique pourquoi de nombreux investisseurs vendent au plus bas et à achètent au plus haut… Bref, les investisseurs qui recherchent un « momentum » utilisent un mot en apparence savant pour parler de spéculation.

Un exemple ? Rappelez-vous le début des années 2000 : la recherche de momentum conduisait une majorité d’investisseurs à acheter toutes les valeurs de technologie (les fameuses « TMT » pour « Technologie, Média et Télécommunications »), sous prétexte qu’Internet allait tout révolutionner et que le monde ne serait plus jamais comme avant. Tant que le « momentum » était favorable, peu importait la valorisation des titres achetés…

Des esprits contradicteurs pourraient rétorquer qu’à la première mauvaise nouvelle, ces investisseurs auraient vendu tout de suite et n’auraient subi qu’une partie de la baisse. Que nenni… Fin 2000, le marché baisse sans « raison » particulière. Le flux de « bonnes » nouvelles ne s’inversera lui que bien plus tard, après la première séquence de baisse (fin 2000-mi 2001).

Plus récemment, on a pu voir d’autres modes tout aussi délirantes comme les valeurs « environnement » qui avaient un « bon momentum » parce qu’elles étaient positionnées sur un secteur en plein essor (mi 2000) et dont les valorisations étaient absolument injustifiables…

Peu importe puisque c’était « normal » ! Et pourquoi était ce normal ? Parce que tout le monde le pensait… Un raisonnement qui a également joué son rôle dans la crise financière, où tout le monde pensait que l’argent serait bon marché et abondant indéfiniment.

La gestion momentum est l’un des pires poncifs de la profession car elle tend à donner des compétences à leurs auteurs, compétences qu’ils ne possèdent en rien (savoir bêler n’est pas une qualité !)

Le mot « momentum » avec son côté latinisant donne une fausse caution scientifique mais cache en fait un mécanisme extrêmement dangereux et très basique : la spéculation pure et simple très prisée parmi les moutons, malheureusement trop représentés parmi les « investisseurs qualifiés »…

La spéculation dédouanée

Rappelez-vous. En 2007-2008, la presse rapportait une multiplication des émeutes de la faim dans le monde, causées par l’envolée du prix des matières premières agricoles. L’un des principaux accusés mentionnés à l’époque par les médias était la « spéculation » et l’afflux de capitaux sur des indices de matières premières.

L’OCDE vient de publier une étude de deux chercheurs américains qui nie cette thèse (laquelle fait l’objet d’un âpre débat entre chercheurs).

« La participation croissante des investisseurs dans les marchés de matières premières constitue un changement structurel significatif, mais elle n’a pas accru la volatilité des prix, implicite ou réelle, des marchés de futures agricoles. (…) Les fonds indiciels n’ont pas provoqué une bulle du prix des futures de matières premières. »

Les auteurs de cette étude soulignent que d’autres recherches sont nécessaires pour comprendre le rôle des investisseurs sur la relation entre prix spot et futures, et sur la dynamique de formation des prix. Mais, sur la base d’un nouveau modèle économétrique, ils soutiennent qu’on ne peut blâmer l’afflux de capitaux sur les marchés de matières premières pour expliquer le phénomène de bulle qui s’est produit en 2007-2008.

Autre point intéressant. L’étude montre que si la bulle des prix des matières premières a explosé à partir du second semestre 2008, les investissements dans cette « classe d’actifs » n’ont cessé de progresser, malgré la crise. Les matières premières (pétrole, or…) sont en effet considérées comme de bonnes protections face à un risque d’inflation…

Référence de l’étude: Scott H. Irwin, Dwight R. Sanders (2010), « The Impact of Index and Swap funds on Commodity Futures Markets: Preliminary Results », OECD Food, Agriculture and Fisheries Working Paper, No. 27, OECD Publishing. (Lien html et PDF).

Scott H. Irwin est professeur à l’Université de l’Illinois où il enseigne l’analyse des prix des matières premières et les marchés de futures. Son profil est disponible ici.

(Tristes) Anniversaires

Le 9 mars 2009, les places financières du monde atteignaient leur point bas, au terme d’une correction débutée à l’été 2007. Un an plus tard, la panique a été (largement) effacée, mais de nombreuses questions demeurent, notamment sur l’endettement public astronomique créé pour sauver les banques – lesquelles participent directement ou indirectement à faire s’écrouler aujourd’hui des monnaies…

Il y a 10 ans, la Bourse américaine était au plus haut de la Bulle Internet… Depuis, nous avons connu 1 autre bulle (immobilière), une crise financière qui a ébranlé le système bancaire des pays développés, provoqué beaucoup d’agitation politique, des promesses de régulation… Mais un an plus tard, tout semble oublié et l’industrie financière repart « comme en 40″…

L'indice CAC40 depuis 1987

Terminons sur cette citation de Benjamin Graham, dans L’investisseur intelligent (Valor Editions, 1991, traduction Antoine Dublan):

« Il n’existe à ce jour aucune technique, aucune approche unanimement acceptée qui permette au marché d’amener à la barre des accusés le management des entreprises défaillantes. Au contraire, les dirigeants n’ont cessé d’affirmer qu’ils n’ont aucune responsabilité sur l’évolution des cours des sociétés dont ils ont la charge. Et il est vrai qu’on ne peut leur demander des comptes sur ces fluctuations qui (…) ne reflètent pas leurs valeurs réelles, ni les conditions économiques du moment. Ceci étant, c’est seul le manque de vigilance et d’intelligence des actionnaires qui permet à cette immunité bien utile de couvrir l’ensemble des défaillances boursières, y compris celles de titres aux cours dépréciés en permanence. Les bons cours de Bourse sont à mettre au crédit des bons dirigeants et les cours anormalement dépréciés seront imputables aux mauvais dirigeants. »